平安首经(jīng)团队：钟(zhōng)正生/张璐/常艺馨

　　核心观(guān)点(diǎn)

　　新增社融(róng)表现乏力。继一季(jì)度“天量”投(tóu)放后(hòu)，2023年4月社融(róng)增长明显降温(wēn)，比去年4月疫(yì)情(qíng)冲击期间创下的低(dī)点仅(jǐn)多(duō)增2873亿(yì)元，“稳(wěn)信用”压力有所显现。社融骤降的主要拖累在于人(rén)民币信贷增(zēng)势放缓， 4月降至2008年以来历史(shǐ)同期的次低点（仅略高(gāo)于2022年同期(qī)）。表外融资和(hé)直接融资(zī)基本延续了一季度的格局。1）委托贷款(kuǎn)和信托(tuō)贷款小幅正增长；未贴(tiē)现银行承兑汇票较去年同(tóng)期降(jiàng)幅收窄；2）企业直接融(róng)资较(jiào)去年(nián)同期有所(suǒ)下(xià)降，主(zhǔ)因债券到期规(guī)模(mó)较(jiào)大。3）政府债融资规模同比多增，但(dàn)需(xū)警惕其“后(hòu)劲”。2023年提前批的(de)剩余(yú)发行额度不及(jí)万亿，截至(zhì)5月上旬(xún)尚未下发(fā)剩(shèng)余(yú)批次的地方债(zhài)额(é)度，期间空(kōng)档可能拖(tuō)累政府债融资表(biǎo)现。

　　新(xīn)增人(rén)民币贷款(kuǎn)偏弱，增量(liàng)明显弱于历(lì)史(shǐ)同期均值。各(gè)分(fēn)项(xiàng)从强到弱排(pái)序，企业(yè)中长期贷款>；企业短期(qī)贷款>；居民(mín)短期贷(dài)款>；居民中(zhōng)长期(qī)贷(dài)款(kuǎn)。新增人民币(bì)贷(dài)款的最大问题仍然在于居民中长期贷款，房地产(chǎn)销(xiāo)售不(bù)振(zhèn)使其增量不足，居民(mín)预期(qī)偏弱、提前偿还存量房贷又雪上(shàng)加霜。但基于(yú)4月这个信贷投放传统(tǒng)淡季的(de)数据，尚不能得出企业信(xìn)贷需求(qiú)不足(zú)的(de)结论。一方面，企(qǐ)业中长期贷款在一季度大幅高增后，4月又创历史(shǐ)同期新高，仍能(néng)有效发力；另一方面(miàn)，表内票据维持低增长（与去年1-5月表内(nèi)票(piào)据(jù)高增(zēng)长形(xíng)成对比），也(yě)意味着目(mù)前企(qǐ)业贷款需求或许尚(shàng)可。此外(wài)，4月初以来存款利(lì)率市场(chǎng)化改革较快(kuài)推进，这(zhè)有(yǒu)助于(yú)缓解银行(xíng)面(miàn)临的(de)净息(xī)差压力，增强其(qí)支持实体(tǐ)经济的可持续(xù)性，能(néng)够为(wèi)企(qǐ)业贷款(kuǎn)利率的进(jìn)一步下(xià)调(diào)“蓄力”。

　　从货币供应量(liàng)和存款数据(jù)看：1）M1同(tóng)比小(xiǎo)幅回升。每(měi)年前(qián)4个月翘尾因素对M1同比走(zǒu)势影(yǐng)响较(jiào)大，或(huò)是(shì)驱动其变化的主因。在(zài)贷款扩张的(de)同时(shí)，企业存款也有(yǒu)边际(jì)改(gǎi)善。2）M2同比增速有所回落。4月(yuè)居民资产(chǎn)再配置(zhì)，银行理财(cái)规(guī)模(mó)重回扩张，对M2形(xíng)成拖累(lèi)。考虑到去年4月M2侄子的老婆叫什么 姐姐的儿子是叫侄子吗同比增速较(jiào)3月抬升0.8个百分点，基数变化也有较强影响(xiǎng)。3）居(jū)民(mín)存款同比少增。考虑到4月多家中(zhōng)小银行下调(diào)挂(guà)牌存款(kuǎn)利率(lǜ)、银(yín)行理财市场火热(rè)、居民(mín)提前(qián)偿还(hái)房贷(dài)规模较高(gāo)，其(qí)驱动因素更多是家(jiā)庭资产的(de)再配(pèi)置，流向(xiàng)消费规(guī)模可(kě)能较(jiào)为有限。4）4月财(cái)政存款同比大幅多增，但结合基建相关高频开工率和重大项目开工金额数据看，财政对实(shí)体经济支持(chí)力度可能有所减(jiǎn)弱。从4月金融数据看(kàn)，房地产恢复仍然缓慢，此时(shí)若财(cái)政(zhèng)基建支持(chí)力(lì)度不稳，可能导(dǎo)致中国经济环比增长动能较快衰减。

　　目(mù)前社(shè)融增速(sù)回(huí)升幅(fú)度较(jiào)小(xiǎo)，但与名义GDP增速(sù)对比看(kàn)，货币政策对实体经济(jì)的支持还是比较有力的(de)。即便按(àn)2023年中国名(míng)义GDP增速7％-8％的情形（假设(shè)全年录得6％左右的实际GDP增速，加上1到2个点的GDP平减指数），10％的社融增速(sù)也应足够与之匹配。我们认为，后(hòu)续需通过财政加(jiā)力、促进房地产修复(fù)、促(cù)进(jìn)家庭超额储(chǔ)蓄动用等(děng)方(fāng)式扩大总(zǒng)需求(qiú)，夯实经济(jì)回升势(shì)头。

　　一

　　新增社融表现乏力

　　新增社融表现乏力。2023年4月新(xīn)增社会融资规模(mó)为1.22万亿元，同(tóng)比多(duō)增2873亿元；社融存量同(tóng)比(bǐ)增(zēng)速持平于上月的(de)10％。考虑(lǜ)到(dào)去年同期(qī)疫(yì)情多点散发、社融(róng)一度触“冰”的低基数(shù)效应，以(yǐ)及(jí)今(jīn)年一季(jì)度“开门红”期(qī)间社融月均(jūn)同(tóng)比多增(zēng)8200多亿的(de)亮(liàng)眼表(biǎo)现，4月(yuè)社融表现乏力“稳(wěn)信用”压力有所显现。从分项看：

　　一方(fāng)面，人(rén)民币信贷(dài)增(zēng)势放缓(huǎn)，是4月社融骤降的(de)主要拖累。2023年4月人民币贷款4431亿元(yuán)，为2008年(nián)以来历史同期的次(cì)低点（仅较2022年同期高(gāo)815亿元）。不过，得益于出口边际回暖、人民币汇率相对稳定，4月外币贷款同(tóng)比有所少减。

　　另(lìng)一方(fāng)面，表外融资和直接融资基本延续了一季度(dù)的格局(jú)。

• 　　一则，企业直接融资同比缩(suō)量，继续小(xiǎo)幅拖累新增社融(róng)。2023年(nián)4月企业债融资、非金融企(qǐ)业境(jìng)内股票融资分(fēn)别同比少增809亿元、173亿元。今年春节后，企(qǐ)业贷(dài)款发行规模(mó)持续高(gāo)于(yú)去年同期，但到期偿还也迎来高峰，对(duì)净融资构成拖累。截至2023年一季度(dù)末，2022年10月推出的500亿(yì)元民营企(qǐ)业债券(quàn)融资(zī)支持(chí)工具（第二(èr)期(qī)）尚(shàng)未开始(shǐ)投放使用，相关(guān)政(zhèng)策支持还有(yǒu)待落地(dì)。

• 　　二(èr)则，政府(fǔ)债融资规模同(tóng)比多增，但(dàn)需警惕(tì)其“后(hòu)劲”。今年前4个月，财(cái)政继续前置(zhì)发力(lì)，政府债融资规模较去(qù)年同期(qī)累计多增(zēng)3114亿元。以财政预算数据(jù)看，2023年政府债(zhài)融资的总体规模与去(qù)年相(xiāng)当(dāng)。但(dàn)不(bù)同(tóng)之处在(zài)于，2022年在3月(yuè)底就已经下(xià)达剩余(yú)批次的新增地方债额度，而(ér)2023年截(jié)至5月(yuè)上(shàng)旬仍(réng)未下(xià)发剩余批次的地方(fāng)债额度(dù)，且(qiě)提前批的剩余发(fā)行额度不及万亿。如果近期下达地方债额(é)度，按(àn)照往(wǎng)年(nián)节奏，经过地方政府项目(mù)额度分配(pèi)、预算(suàn)调(diào)整程(chéng)序，剩余批次(cì)地方(fāng)债可能至6月(yuè)中下旬才能发(fā)出，期间的(de)“空档”可能会(huì)拖累政府债融(róng)资表现。

• 　　三则，表(biǎo)外融资同(tóng)比多增，持续对社融构成(chéng)小幅支撑。其中，委托贷款和信托贷款单(dān)月小幅新(xīn)增，相比去年(nián)同期(qī)分别(bié)多增85亿元、少(shǎo)减734亿元。在(zài)表(biǎo)内票据(jù)贴现(xiàn)减少的情况下(xià)，未贴现银(yín)行承兑汇票较(jiào)去(qù)年(nián)同期降幅收窄，同比少减(jiǎn)1210亿元。

　　二

　　贷(dài)款拖累在(zài)居民端

　　2023年4月新增人民(mín)币贷款为7188亿元，比去年(nián)同期低点仅略(lüè)有多(duō)增，相(xiāng)比18年-21年同期均值少(shǎo)增6237亿元。各分项(xiàng)从(cóng)强到弱排(pái)序，“企业中长期贷款 >； 企业短期(qī)贷款 >； 居民短期(qī)贷款 >； 居民中长(zhǎng)期贷款(kuǎn)”。具体地，

• 　　居(jū)民(mín)中长(zhǎng)期(qī)贷款单月(yuè)净偿(cháng)还规模(mó)达历史新高(gāo)，相比18年-21年同期均值多减5410亿元；

• 　　居民短(duǎn)期贷款同比少减，但较18年-21年同期均值(zhí)多减2625亿(yì)元；

• 　　企(qǐ)业短期贷款(kuǎn)同比多增，但略低于18年-21年(nián)同期均值；

• 　　企业中长期贷款延续前期(qī)亮眼表现，同比(bǐ)大幅多增4071亿元，且创(chuàng)历史同期新高。

　　总体看，新增人民币贷款的最大问(wèn)题仍然在于居民中长期贷款，房(fáng)地产销售低迷使其(qí)增量(liàng)不足，居民预期偏弱、提前偿还存量(liàng)房贷又雪上加霜。基于4月这个信贷投放传统淡季(jì)的数据，尚不能得出企业(yè)信贷需求不足的结论。

• 　　一方面(miàn)，企业中长期贷款在一季度大幅高增(zēng)后(hòu)，4月又创(chuàng)历史(shǐ)同期新高，仍然(rán)能(néng)够有效(xiào)发(fā)力(lì)。

• 　　另一方面(miàn)，表内票据维持低增长（与去年1-5月(yuè)表内票据(jù)高增长形成对比），也意味着目前企业贷(dài)款需(xū)求或许尚可。

• 　　此(cǐ)外，4月初以来存款利(lì)率(lǜ)市场(chǎng)化改革较(jiào)快(kuài)推进，这有助(zhù)于缓解银行面临的净息差压(yā)力，增强其支持实体经济的可持续性，能够(gòu)为企业贷款(kuǎn)利率的 进一步下调(diào)“蓄力”。

　　三

　　居民资产再配(pèi)置

　　M1同比小幅回升(shēng)。一方面(miàn)，从历史(shǐ)规律看，每年前4个月(yuè)翘尾因素对M1同比走势(shì)的(de)影响较大，这可能是驱动其变化(huà)的主要原因。另(lìng)一(yī)方面，在(zài)企业贷(dài)款扩张的同时，企业存款也(yě)有边际改善，4月(yuè)新增规模约1408亿(yì)元，而21年、22年(nián)4月企业(yè)存款均(jūn)在(zài)减(jiǎn)少(shǎo)。

　　M2同比增速有所回(huí)落。一方面，4月信(xìn)贷扩张乏力，对M2的支(zhī)撑(chēng)不(bù)强。另(lìng)一方(fāng)面，居民资产再配置，银行理财规模重(zhòng)回扩张，对(duì)M2也(yě)形成拖(tuō)累。此(cǐ)外，考(kǎo)虑到去年4月(yuè)M2同比(bǐ)增速(sù)较(jiào)3月抬升0.8个百分点，基数的变(biàn)化也有较强(qiáng)影响。

　　4月居民存款出现(xiàn)了2022年3月以来(lái)的首次同(tóng)比少增，其(qí)驱(qū)动因素更(gèng)多(duō)是家(jiā)庭资产的(de)再(zài)配置，流(liú)向消费(fèi)的规模可能较为有限。4月(yuè)以(yǐ)来多(duō)家中小银(yín)行下调挂牌存款利率（据融360监测数(shù)据，4月份农商行1年(nián)、2年、3年、5年期存款平均利率分别环比(bǐ)下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而(ér)银行(xíng)理财市场(chǎng)需求火(huǒ)热，居(jū)民(mín)提前(qián)偿还(hái)房贷规模较高（4月居民(mín)中(zhōng)长期贷(dài)款净(jìng)偿(cháng)还规模(mó)达历史新高）。

　　值得警惕的是，4月(yuè)财政存(cún)款同(tóng)比大(dà)幅多(duō)增4618亿元，去年同期留抵退税推进存(cún)在一定影(yǐng)响。但结(jié)合其他指标看(kàn)，财政对实体经济的支持力度可能有所(suǒ)减弱，基(jī)建投资相关的高频指标出现了下行的苗(miáo)头（4月下(xià)旬(xún)以来，全国高炉开工率、电炉开工率、独立焦化(huà)厂焦炉(lú)生产(chǎn)率、水泥磨机运转率、石(shí)油(yóu)沥青(qīng)开(kāi)工率等指标环比走弱），重大项目(mù)开(kāi)工(gōng)金额(é)同环比较快下滑（据Mysteel不(bù)完全统计，2023年4月全国各(gè)地重(zhòng)大项目开工(gōng)总投(tóu)资额约28078.26亿元，环比下(xià)降34.0％，不及去年同期的半数）。从4月金融数据(jù)看，房地产恢(huī)复仍(réng)然缓慢，此时如果(guǒ)财(cái)政基建(jiàn)支持力度不(bù)稳，可能导致中国经(jīng)济的环比(bǐ)增长动能较快(kuài)衰减。

　　侄子的老婆叫什么 姐姐的儿子是叫侄子吗alt="房贷低迷放大(dà)信(xìn)贷淡季——2023年4月金融(róng)数据点评" src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/05/weixin/one_20230512090025103.png">

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