文丨明明 章立聪 余经(jīng)纬(wěi)

　　跨季(jì)结束后资金(jīn)利率(lǜ)自低位持(chí)续上(shàng)行，即便税期结束(shù)，资金利率(lǜ)却仍未回落(luò)，反而进一步走高。我们认为主要是源于：①货币政策力度边际(jì)转弱(ruò)；②税期走款(kuǎn)叠加4月信贷投(tóu)放情(qíng)况(kuàng)较好，导致银行资金融出(chū)意(yì)愿与能力降低。③资金较为拥(yōng)挤导(dǎo)致债市(shì)敏感(gǎn)度增(zēng)加。考虑假期(qī)和(hé)月(yuè)末(mò)因素，预计短期内，资金利(lì)率下行空间有限，波动幅度(dù)加大，建议投(tóu)资(zī)者(zhě)关注资金(jīn)面的边(biān)际变化(huà)，警惕(tì)流动性大(dà)幅收(shōu)紧对债市情绪以(yǐ)及头寸(cùn)一个学期一般有多少周 一个学期一般有几个月管理(lǐ)的影响。

　　▍近期资金利(lì)率持续上(shàng)行。

　　跨季结束(shù)后资(zī)金利(lì)率自低位持续上行，4月18-19日税期缴(jiǎo)款(kuǎn)，DR007围(wéi)绕2.10％中枢运行，然而税期结(jié)束后却(què)并(bìng)未(wèi)回(huí)落，4月21日冲高至2.27％，隔夜(yè)利率上行幅度更(gèng)大(dà)。从隔夜利(lì)率角(jiǎo)度(dù)观察，银行与非银机构间流(liú)动性分层现(xiàn)象弱(ruò)化；此(cǐ)外，隔夜利率与7天利率的期限利差(chà)也明(míng)显压(yā)缩，DR001与DR007甚至已经倒挂(guà)。我(wǒ)们认为(wèi)税期结(jié)束(shù)，资(zī)金不松，主要有以下几(jǐ)点(diǎn)原因：

　　一个学期一般有多少周 一个学期一般有几个月▍其一，货币政策力度边际转弱。

　　稳健的货币(bì)政(zhèng)策坚持以我为主、稳字当头，保持货币信贷合理增长(zhǎng)，确保利率水平(píng)合适，在追求经济提振的同时(shí)，也注重防范市(shì)场过热带来(lái)的金融(róng)风险。在(zài)满(mǎn)足(zú)广(guǎng)义(yì)流动性供需匹配的前提下，货币工具力(lì)度可(kě)能会有所回摆。从央行的具(jù)体(tǐ)操作上来(lái)看，MLF小幅增量续做，逆回(huí)购投放低量操作，结构(gòu)性工具“有进有退(tuì)”，均预示(shì)后续政策将(jiāng)更(gèng)加(jiā)“精准(zhǔn)有力(lì)”，流动性(xìng)投放趋(qū)于谨慎。

　　▍其二，税期走(zǒu)款叠(dié)加4月信贷投(tóu)放情况较好，导致银行资金融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日税期缴款，而(ér)4月通(tōng)常是缴税大(dà)月，因此(cǐ)走(zǒu)款可能对银行(xíng)间流(liú)动(dòng)性带来了(le)一定的压力。此外，参考近期票(piào)据利(lì)率走势(shì)，预计信贷(dài)增速(sù)较一(yī)季(jì)度(dù)将会有所放缓，但4月(yuè)预计仍将(jiāng)保持同比多增(zēng)的态势(shì)。税(shuì)期缴款叠加信(xìn)贷(dài)投放(fàng)，银行系统整体(tǐ)资金流出，因此向同业融出(chū)的意愿和能(néng)力(lì)有所降(jiàng)低(dī)。

　　▍其三(sān)，资(zī)金较为(wèi)拥挤(jǐ)可(kě)能会导致(zhì)债(zhài)市脆弱(ruò)性和敏感度增(zēng)加(jiā)，且投(tóu)资者对于未来一个月资(zī)金利率上行(xíng)的担忧(yōu)增加。

　　从质押式一个学期一般有多少周 一个学期一般有几个月回购成交(jiāo)量(liàng)和我们测算的杠(gāng)杆率来(lái)看，虽然上周受资(zī)金收(shōu)紧影响，加杠杆情绪有所降温(wēn)，但依然(rán)处于历史相对积极的(de)水平(píng)，导致债市敏感度增(zēng)加。此外投资者(zhě)对(duì)货币政策力度以及跨月资金面(miàn)情况仍(réng)存(cún)担忧，使得市场上对于未来一个月内(nèi)资金价格上行的预(yù)期更为强(qiáng)烈。

　　▍后市展望：五一假期临近(jìn)，回购资金的期限被动拉长(zhǎng)，利率(lǜ)下行空间有(yǒu)限。

　　月末往往财政集中(zhōng)支出，向市场释放资金；但跨月前夕银(yín)行(xíng)资金融(róng)出意愿一般较低，预计(jì)资金波(bō)动幅度较大。对于债市而言，短(duǎn)期交易主线或延续政策与(yǔ)基本面预期交易，预计利率以震(zhèn)荡(dàng)走(zǒu)势为主，建议投资(zī)者关注资(zī)金面的(de)边(biān)际(jì)变(biàn)化，警惕(tì)流(liú)动(dòng)性(xìng)大幅收紧(jǐn)对债(zhài)市情绪(xù)以及头寸管理的影响。

　　▍风险提(tí)示：

　　央(yāng)行货币政(zhèng)策(cè)不及(jí)预期；经济复苏节奏不及预期；银行间市场流动性过快(kuài)收紧。

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