文：天风宏观宋雪(xuě)涛(tāo)/联系(xì)人孙永(yǒng)乐(lè)

　　4月居(jū)民新增存(cún)款-1.2万亿，同比多减(jiǎn)4968亿元，这是居民存款在连续13个月同比多增(zēng)后，首次回落。

　　在过(guò)去一年(nián)多时间里，居民部门积攒了(le)一大笔超额储蓄。今年这笔(bǐ)超额储蓄能否顺利释(shì)放(fàng)对判断经济和资本市在办公室做剧烈运动，卫生间做剧烈运动(shì)场走势(shì)至关重(zhòng)要。这里我们尝试回答两个问(wèn)题。一是4月居(jū)民存款同比多减是(shì)不是超额储蓄释放(fàng)的开始？二(èr)是这一趋势能否(fǒu)延续？

　　对上述问(wèn)题的(de)回答(dá)取决于存款会受到哪些因素的(de)影响(xiǎng)。一般影响(xiǎng)居民(mín)存款(kuǎn)的主要有这么几种行为：可支配收(shōu)入(rù)、消费(fèi)支(zhī)出、金(jīn)融资产相关收支和房地产相关(guān)收支(zhī)。

　　收入增长、消费减少(shǎo)、金融资产赎(shú)回、购房减少会推动(dòng)存款增(zēng)加；反之，收入(rù)减(jiǎn)少、消(xiāo)费增加、认购金融(róng)资产、购房(fáng)增加(jiā)、提前还贷等则会带动存(cún)款回(huí)落。

　　2022年居民(mín)存(cún)款同比(bǐ)多(duō)增(zēng)7.9万亿是居(jū)民少消费(fèi)、少(shǎo)投资(zī)、少购(gòu)房的(de)结果（详(xiáng)见(jiàn)《超额(é)储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。此时虽(suī)然居民收入增速放缓并提(tí)前(qián)还贷，但因(yīn)为投资、购房等下滑幅度(dù)更大，所以存款同比(bǐ)大(dà)幅多(duō)增。

　　2023年一季度(dù)居民存款同比多增2.1万(wàn)亿(yì)则(zé)是收入修复和理财(cái)存款化的结果。

　　一季度居民人均(jūn)可支配收入同比增(zēng)长(zhǎng)525元，理财存续(xù)规模相比(bǐ)于2022年末下(xià)滑2.6万亿至24.2万亿。另(lìng)外，受银(yín)行办理(lǐ)速度放缓(huǎn)等(děng)因素(sù)影响，RMBS（个人住房抵押贷款(kuǎn)支持证券(quàn)）条件早偿率指数(shù) 2 相比于2022年有所回落，即(jí)居民提前还款对存款的拖(tuō)累(lèi)相比于去年(nián)末略有放缓。

　　但是，随着居民消(xiāo)费(fèi)和(hé)购房行为修复，其对存款的支撑力度减弱(ruò)，一季度人均(jūn)消费支(zhī)出同比增加345元（低于收入涨幅(fú)）、购房(fáng)支出同(tóng)比多增(zēng)1575亿元(yuán)。但(dàn)因为支撑因素的规模更大，所以存(cún)款继续(xù)回升(shēng)。

　　4月和一季(jì)度最核心的不同在(zài)于理财市场的变化(huà)。4月(yuè)居民存款下滑可能的原(yuán)因一是居(jū)民存(cún)款理(lǐ)财化；二是提前还贷规(guī)模增加。因为居民收(shōu)入和消费数据不足，暂(zàn)时(shí)无法判断(duàn)消费和收入在4月对存款的影(yǐng)响。

　　存款回流理财是4月存款回落的核心原因，4月理(lǐ)财存量规模环比(bǐ)增加1.26万(wàn)亿至(zhì)25.5万(wàn)亿(yì)，结(jié)束(shù)了自去年10月以来的下行趋(qū)势，重(zhòng)回(huí)扩(kuò)张区间。

　　居民增配理财等资产(chǎn)是理(lǐ)财风险(xiǎn)降低、收益回升和存款利率下滑共同作(zuò)用的(de)结果。受益于债券市场(chǎng)走强，今年理财市场表(biǎo)现逐步好转，理财(cái)产品单位(wèi)破净(jìng)率从(cóng)2022年(nián)12月(yuè)峰值的29.2％持续(xù)下(xià)滑至2023年(nián)5月12日的4.7％，叠加这一时期下(xià)滑(huá)的存款利率，存款(kuǎn)对居民的吸引(yǐn)力逐渐减弱，而理财对居民的吸(xī)引(yǐn)力则不断(duàn)增强(qiáng)。

　　从5月理(lǐ)财规模(mó)上看(kàn)，随着(zhe)破(pò)净率(lǜ)进一(yī)步(bù)回落(luò)，居民(mín)还在继续增配理财产品，存款理财(cái)化(huà)趋势有望(wàng)延(yán)续(xù)。

　　提(tí)前还(hái)贷(dài)规模扩大是(shì)存款下滑的又(yòu)一个原因。4月早偿率(lǜ)月均值相比于(yú)2月低点(diǎn)上(shàng)行4.3个百(bǎi)分点，相比于(yú)3月(yuè)上行1.9个百(bǎi)分点。

　　居民(mín)加大提前还贷力度(dù)一是因为首套房(fáng)利率还在(zài)下(xià)降，居民提(tí)前还贷以降低成本，4月沈阳、马鞍山等多(duō)地继续降低(dī)首套房利率，贝壳研究院数(shù)据(jù)显示百城首套主流房贷利率平均为4.01％，环(huán)比3月继(jì)续回(huí)落1个BP。二(èr)是政策(cè)放(fàng)松后，1、2月份(fèn)部分积压(yā)的(de)还(hái)贷业务在3、4月份办理，这会推动提前还贷(dài)规模走高。

　　总的(de)来说，随着理财市场好(hǎo)转(zhuǎn)，此前因居民少消费(fèi)、少投资、少买(mǎi)房等积攒下来的(de)超(chāo)额储(chǔ)蓄已经开始部分回流理财(cái)市场了，且5月初这一趋势(shì)还在(zài)延续。

　　往(wǎng)后来看，理财市场和提前还贷(dài)在后续几个月里或继(jì)续(xù)成为超额(é)存款的主要流向。

　　五一旅游人均消费水平未(wèi)见明(míng)显改善或部分表明当下居民消费意愿依旧偏弱(ruò)，考虑到超额储蓄的(de)持有(yǒu)分化且(qiě)并非主要来自消费，后续超额储(chǔ)蓄对消(xiāo)费的支(zhī)撑力度依旧偏(piān)弱。（详见(jiàn)《超(chāo)额储蓄能否转(zhuǎn)化成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。同(tóng)时，随着(zhe)前期积(jī)压的购房需求逐(zhú)渐释放，房(fáng)地产销售(shòu)目前已经有(yǒu)走(zǒu)弱迹象(xiàng)，地产短期或不(bù)会成为超储的(de)主要流向。但是因为(wèi)按揭利率(lǜ)存在明显利差，居(jū)民提(tí)前还贷行(xíng)为或将延续。从这个角度来看，主要(yào)因为少(shǎo)买(mǎi)房、少投资(zī)而(ér)积攒下来的储蓄，在理财市场(chǎng)环境好转和存款利率下滑的背景下(xià)或将(jiāng)继(jì)续回流到理财市场。

　　1 存款同比增速(sù)使用金融(róng)机构住户存款(kuǎn)余(yú)额+4月(yuè)新增来进行估算(suàn)

　　2早偿率(lǜ)是指在(zài)个人住房抵押(yā)在办公室做剧烈运动，卫生间做剧烈运动贷(dài)款中(zhōng)债务(wù)人提前偿付的(de)金额在资产池未偿本金余额(é)的(de)占(zhàn)比

　　风险提示

　　地产销售变动(dòng)超预期(qī)，超额储蓄(xù)释放弱于预期，理财(cái)市(shì)场波动加大

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