“现在的房地产很难再出现(xiàn)像过去十年的系统(tǒng)性行情。”思睿集团合伙人(rén)、首席经济学(xué)家洪灏向《红(hóng蒋欣现任老公是谁 蒋欣是科班出身吗)周(zhōu)刊》表示(shì)，房地产行(xíng)业(yè)分化的(de)愈(yù)加明显，让机构(gòu)和投资者的关注度从板块向单个(gè)标的转移。上(shàng)海利檀(tán)投资(zī)董(dǒng)事长陈昊扬向(xiàng)《红周刊》指出，从行业来看(kàn)，无论是业绩，还是估值，房地(dì)产都已(yǐ)经双杀到了最底部，而(ér)且是反(fǎn)复(fù)地杀到了(le)底部，再(zài)往下(xià)的空间已(yǐ)经不大了。

　　三道红(hóng)线等指标

　　成挖掘(jué)个股(gǔ)阿尔(ěr)法重(zhòng)要参(cān)考

　　那么(me)如何寻找(zhǎo)房地(dì)产个股的阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏(hào)提醒，在房地产赛道中进行选择，需(xū)要非常(cháng)小心，避免选(xuǎn)了半天(tiān)，标的公司出现爆雷的情(qíng)况。除此之外，洪灏(hào)指出，需要(yào)满足以下三个基准(zhǔn)：有大的国资背景(jǐng)的、杠杆率较低的、此前没有(yǒu)踩过(guò)红线的(de)。

　　他还表(biǎo)示(shì)，如果关注一下今年房地产(chǎn)的开发资(zī)金来(lái)源，可(kě)以发(fā)现(xiàn)，其实(shí)银行的信(xìn)贷倾向是不(bù)太愿(yuàn)意给房企贷款的(de)，房企的主要资金来源来自新盘的销(xiāo)售。但今(jīn)年新(xīn)房的(de)销(xiāo)售情况相较一般。再关注一下，哪些房企能从银行拿到钱(qián)，其实主要还是那些有(yǒu)国(guó)企背景(jǐng)的房企，民营房(fáng)企相(xiāng)对(duì)比较困难，所以整个行(xíng)业出现(xiàn)了(le)一个很明(míng)显(xiǎn)的分(fēn)化，无论是在销(xiāo)售，还是融资等各个方面都非(fēi)常明(míng)显。现(xiàn)在有国资背景的房企在资(zī)本市场表现相(xiāng)对较好，但没有(yǒu)国资背景的民营房企股价(jià)大多表现很一(yī)般。

　　陈昊(hào)扬则向(xiàng)《红周刊》表示，在(zài)房地产行(xíng)业内，我们的逻辑是，“寻(xún)找最后的赢家”。而具体到如何挖掘，我们会特别(bié)重视企业的(de)成本优(yōu)势，更具体(tǐ)一点，就是它的净借(jiè)贷水平(píng)（净(jìng)负(fù)债率）是不是(shì)行(xíng)业内的最低(dī)水平；利润率是(shì)不是行业内(nèi)最(zuì)高的；融资成(chéng)本是否是行(xíng)业内最低(dī)的；建安成本是否也是业内最低的(de)；这(zhè)些都是我们看(kàn)重的(de)一家(jiā)房企的综合(hé)成本。

　　需要注意的(de)是，能够同时(shí)满足上述条件的房企并不多。即便是在国央企中，仍有部分房企出现了“三(sān)道红线(xiàn)”的“踩线(xiàn)”情况，且有逐渐恶化的趋势(shì)。以A股为(wèi)例，《红(hóng)周刊》根据Wind数(shù)据整(zhěng)理发现，截至2022年末，天房(fáng)发展、陆家嘴、格力(lì)地产、西(xī)藏城投、中交地产、中国(guó)武夷等国央企“三道红(hóng)线(xiàn)”全踩。

　　除此(cǐ)之外，城(chéng)建发展、京投发(fā)展、光明地产、云南城投、首开股份、珠江股份、城投(tóu)控股等国(guó)央企房(fáng)企也(yě)踩了“三道(dào)红线”中(zhōng)的(de)两条。

　　2022年激(jī)进扩张(zhāng)房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是(shì)有着(zhe)较(jiào)稳(wěn)健(jiàn)特色的(de)国央企(qǐ)房企，其财务指标(biāo)称得上(shàng)完全健康(kāng)的仍是少(shǎo)数(shù)。而更加值得注意的是，在2022年，不(bù)少(shǎo)国企，甚至地方国企开始大举(jǔ)扩(kuò)张。而这无疑又(yòu)进一步(bù)考验着(zhe)国央企的(de)资金链情况。

　　对房企而言(yán)，扩张速度(dù)的张(zhāng)弛有度(dù)尤(yóu)为重要，节奏把(bǎ)握准确，有(yǒu)助于房(fáng)企储备优质“弹药”；但过于乐观(guān)的预判未来市(shì)场，以及(jí)过于激进的(de)扩张拿地(dì)节奏也有可能让房企(qǐ)重(zhòng)蹈此前的高杠杆覆(fù)辙。

　　陈(chén)昊扬以其配置的一家房企(qǐ)进行举(jǔ)例，它(tā)从2018年开始(shǐ)到2021年，连续4年的(de)净(jìng)借(jiè)贷比例都维持在33％左右，完全(quán)没有(yǒu)增加杠杆比例(lì)。而到2022年，这家房企明显感觉到机会(huì)来了，其开始(shǐ)在(zài)一线城市进(jìn)行大举(jǔ)拿地，净(jìng)负债率也由此(cǐ)前的33％左右水准(zhǔn)提高到45％左右，涨了接近三(sān)分(fēn)之一。与此同时，该房企新购入地(dì)块也实现(xiàn)了快速的开盘(pán)利用率(lǜ)，预(yù)计今年会(huì)有(yǒu)更多(duō)的(de)楼盘入市(shì)。像这(zhè)类(lèi)企业就符合“最后的赢家”的特点。一方面，在于它本身储备了(le)很(hěn)多弹药，去年拿(ná)地超1000亿(yì)元，且其中一半在一线城市，另外一(yī)半(bàn)也(yě)主要(yào)集(jí)中在强二线和(hé)二线城市(shì)；另(lìng)一方面(miàn)，它(tā)的(de)扩张是有(yǒu)节(jié)制(zhì)地扩张。

　　陈昊扬同(tóng)样提醒道，与(yǔ)之相(xiāng)反，有(yǒu)些房企的扩张速度让人感(gǎn)觉又(yòu)回到了2016年、2017年(nián)，或者说看到(dào)了2016年～2020年期间扩张的(de)民营企业的影子。虽然说，见到(dào)机会时要(yào)出手，但(dàn)出(chū)手的章法仍要(yào)小心，如果(guǒ)负债率扩张得太快(kuài)，但未来的两年市场没(méi)有想象(xiàng)得那么(me)好，可能会重蹈覆辙(zhé)。

　　那么如何来衡(héng)量一(yī)家房企的(de)扩张速度(dù)是(shì)否激进？陈昊扬(yáng)向(xiàng)《红周刊》表(biǎo)示(shì)，主要还是看房企的(de)净负(fù)债(zhài)率水平，在我看来，这个(gè)比例如(rú)果超(chāo)过(guò)60％，就是扩(kuò)张得过(guò)于快速了。

　　不难看出(chū)，这一标准要比“三(sān)道红(hóng)线”对房企的(de)净负债率要求(qiú)不得高于(yú)100％要(yào)更加(jiā)严格。陈昊扬解释，当前(qián)房地产行业(yè)的复(fù)苏速度并没有那么快，所以要规避公司净负债(zhài)率(lǜ)提高到一个比较(jiào)危险(xiǎn)的水(shuǐ)平。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿地(dì)较积极(jí)的(de)房企梳理发现，中交地(dì)产(chǎn)、中国金(jīn)茂(mào)、华发股份、越秀地(dì)产、绿城(chéng)中国、保(bǎo)利发展等房企2022年净负(fù)债率都在60％之(zhī)上。其中，中交地产净负(fù)债率持续居(jū)高不下，在2020年至2022年期间，依次(cì)为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对比的是，华润置地、中国海(hǎi)外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖(hú)集(jí)团等房企(qǐ)在践行(xíng)较积(jī)极的拿地策略的(de)同(tóng)时(shí)，也较好地控制了公司的(de)扩张速度与(yǔ)净负债率水(shuǐ)平（见附表）。

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　　滨江(jiāng)集团等个别民(mín)营(yíng)房(fáng)企

　　或(huò)具备(bèi)“最(zuì)后(hòu)赢(yíng)家”的(de)黑马特质

　　陈昊扬(yáng)指出，实际(jì)上，他们(men)是以同一筛(shāi)选标准来看国央企与民营(yíng)房(fáng)企，但在各维度(dù)的(de)实际(jì)表现上，国央企(qǐ)确实会(huì)更胜(shèng)一筹。如国(guó)央企(qǐ)的融资成本(běn)更(gèng)低(dī)，融(róng)资渠道也(yě)更顺畅(chàng)，能够(gòu)做到(dào)想融就(jiù)融，这(zhè)样(yàng)，国央企自然而然(rán)就具有天(tiān)然优势。

　　虽然(rán)对比民营(yíng)房企，机构更加看好国央(yāng)企，但(dàn)这也并(bìng)不意味着，民营企业中就(jiù)没(méi)有“黑马”的(de)存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少(shǎo)数(shù)民营房企同(tóng)样受(shòu)到机构的青睐。比如，根据2023年一季(jì)报(bào)，滨江集(jí)团的十大流通股东中新(xīn)进了“中国工商银行(xíng)股份有限公司－景(jǐng)顺长(zhǎng)城中国回报灵活配(pèi)置混合(hé)型证券投资(zī)基金”“全国社保基金一(yī)一六组合”等(děng)。

　　除此(cǐ)之外，自2021年(nián)开始(shǐ)，百亿私(sī)募珠海阿巴马资产管理有限(xiàn)公司(sī)就(jiù)长期持(chí)有滨江集团。根据一季报(bào)，该资产公司的几只产品合(hé)计(jì)持有滨江集(jí)团(tuán)9543万股，约占(zhàn)流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团的受(shòu)青睐，和其(qí)自(zì)身的基本面(miàn)表现存在一定关系。2020年以来(lái)的近(jìn)三年时(shí)间，房地产市(shì)场整体在走“下坡路”，但作为杭州本(běn)土房企的滨(bīn)江集团仍是表现出较强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表现、销(xiāo)售规模、新增土储、股(gǔ)价表(biǎo)现(xiàn)等多维度都表现了(le)较强的(de)增长势(shì)头(tóu)。

　　业绩方面，2020年～2022年期间(jiān)，滨江集团扣非(fēi)归母净利润(rùn)依(yī)次为21.27亿(yì)元、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依次实(shí)现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期发布的2023年(nián)一季(jì)报(bào)，今年一季(jì)度，滨江集(jí)团更是实现了扣非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时(shí)代(dài)”仍能保持自(zì)身业绩(jì)的持续(xù)增长，和滨(bīn)江集团(tuán)扎根杭州的战略(lüè)布局关系密切。根据2022年年报，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团(tuán)有近(jìn)七成(chéng)营收来自杭州(zhōu)地区，而在2021年，杭(háng)州(zhōu)地区的营(yíng)收比(bǐ)重(zhòng)只占到近六成(chéng)。近(jìn)三年持续稳居杭州(zhōu)房(fáng)企销售排(pái)名第一。

　　与此同时(shí)，滨江集团(tuán)在杭州的(de)土储(chǔ)补充(chōng)同样较为积极，根据诸葛找房、住(zhù)在杭州网数(shù)据显示(shì)，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额(é)依次为404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样持续稳居杭州的本土第一(yī)。

　　而滨江集团在杭州的较(jiào)突出表现，也让(ràng)滨江集团的(de)房企排名(míng)迅速(sù)提升(shēng)。到(dào)2023年(nián)，滨(bīn)江集团的房(fáng)企(qǐ)排名(míng)已(yǐ)冲(chōng)进前(qián)十(shí)，根据中指数(shù)据，2023年前4月，滨江集团实现销售(shòu)额(é)607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至今(jīn)，滨江集团股(gǔ)价翻(fān)了(le)超一倍(bèi)以上，而近期(qī)，滨江(jiāng)集团更是迎(yíng)来(lái)多家(jiā)机构的集中调研(yán)。滨江(jiāng)集(jí)团发(fā)布公告(gào)表示(shì)，公司于5月(yuè)10日接受了信达证券、金鹰基金、建信(xìn)养老(lǎo)、新华养老(lǎo)等(děng)18家机构调研。

　　产业链布局重点移(yí)至存(cún)量赛道

　　机构在下游家纺、家居、物(wù)业觅α

　　实际(jì)上房地产开发只是房(fáng)地(dì)产产业链上的中游环(huán)节(jié)，其(qí)上游主要为钢铁、水(shuǐ)泥(ní)、建(jiàn)材、玻纤等材料供应商，而下(xià)游应用行业主要(yào)包括中介服务(wù)、家(jiā)用电器、物业(yè)管理(lǐ)、家居(jū)用(yòng)品(pǐn)。综合《红(hóng)周刊》的采访，房地产开发环节与上(shàng)游(yóu)材料端息息相关，新盘开工不足导致(zhì)上游不被看(kàn)好，机构寻觅个(gè)股阿尔法的(de)思路渐(jiàn)渐移至下游。“中国房地(dì)产(chǎn)行业在进入(rù)存量房(fáng)时代(dài)，所(suǒ)以对地产(chǎn)产业链(liàn)，尤其是偏消费属性的家装(zhuāng)家居(jū)领域(yù)，我(wǒ)们相对看好，因为居民保有(yǒu)的住房规模越来越大，随着时间的增加，内装更新(xīn)的需求也会越(yuè)来越(yuè)多(duō)。美(měi)国(guó)过去的数(shù)据充分说明了这一点，在(zài)新房销售(shòu)见顶之后(hòu)，家具(jù)消费的增长(zhǎng)却(què)一直都很好。对于(yú)地产产业(yè)链，我(wǒ)们相(xiāng)对看(kàn)好和(hé)内装相(xiāng)关的行(xíng)业，例(lì)如(rú)消费建材、家居(jū)装饰等。”万家基金人士表示(shì)。

　　而根据《红周刊(kān)》对下游细分中相关赛道龙头年内表现(xiàn)的(de)统(tǒng)计，目前暂居前两(liǎng)位(wèi)的都(dōu)是来自(zì)家(jiā)纺赛道的公司，它(tā)们分别是富安娜(nà)和水星(xīng)家(jiā)纺，特别是前(qián)者在(zài)月线连收七根阳线的基础上，年(nián)内迄(qì)今涨幅已经逼(bī)近30％。

　　以前者为例，富安娜主(zhǔ)要从事纺(fǎng)织家居(jū)、睡眠家居、生活类产品(pǐn)的研发、设计、生(shēng)产及销售，旗(qí)下拥有(yǒu)原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐(lè)”和(hé)“酷(kù)奇智(zhì)”自(zì)有品牌。第一季度报告显示，报告期(qī)内(nèi)，富安娜实现营业收入(rù)约(yuē)6.2亿元，同比减少7.57％；不过实(shí)现(xiàn)归属(shǔ)于上市公司股(gǔ)东的蒋欣现任老公是谁 蒋欣是科班出身吗净(jìng)利(lì)润约1.11亿(yì)元，同比增长5.28％。

　　而(ér)从上市公司一季报的十(shí)大流通股股东来看，能够(gòu)发现该股早已(yǐ)成为基金重仓(cāng)股(gǔ)的(de)天下(xià)，彼时包括(kuò)公募的中欧价值发(fā)现、中欧潜力价值、工银瑞(ruì)信灵(líng)动(dòng)价值、宝盈新价值和(hé)私募的明(míng)河2016，都(dōu)在其中(zhōng)出现，占(zhàn)据了(le)半壁江(jiāng)山。需要强(qiáng)调的是，中欧的两只基金(jīn)都(dōu)是价值(zhí)派基金(jīn)经理曹名长在管的产品，首(shǒu)季其同(tóng)时重(zhòng)仓的房(fáng)地产产业(yè)链(liàn)股票(piào)还有金地(dì)集团和大亚圣象。

　　对比而(ér)言(yán)，前(qián)几年曾经风光一时(shí)的家居(jū)板块也因疫情、消费复苏进程缓(huǎn)慢等(děng)多因素一度(dù)沉寂，不过好在困境反转露出曙光(guāng)，家居板块(kuài)中年内表现最(zuì)好的是志(zhì)邦家居。同一时间段，该股年(nián)内(nèi)上涨已经超过23％，从业(yè)绩来看，无(wú)论是营收(shōu)还(hái)是(shì)归母(mǔ)净(jìng)利(lì)润(rùn)，公司都实现了同比双升(shēng)。

　　从公司的十大流通股股东来看，《红周刊》发(fā)现广发(fā)基金经理罗(luó)洋慧眼独(dú)具，一季报中他管理的广发策(cè)略优选和广发安宏回报均增加了持股，而这两只产品(pǐn)也(yě)成为志邦家(jiā)居十大流通股股东中仅有(yǒu)的两只公募。有意思的是，他似乎对于定制(zhì)家居类标的情有独钟，在另一家赛道(dào)公司金牌橱(chú)柜(guì)中，他管理的全部(bù)三(sān)只产(chǎn)品均(jūn)登榜十大流通股股东，其也成(chéng)为他(tā)的(de)独门重仓(cāng)股。

　　除去家(jiā)居(jū)家纺外，下游(yóu)的(de)物(wù)业股也越来越被机构所(suǒ)青睐，不过这类标的大多在香港上市，如何(hé)选择成为难题(tí)。对(duì)此，前述上(shàng)海公募(mù)基金经(jīng)理举例分析：“物业服(fú)务不是(shì)一个高毛利的行业，挣钱(qián)很(hěn)辛(xīn)苦，我选公司还是希望挣的(de)是市场(chǎng)化应该挣(zhēng)的钱，以(yǐ)我曾(céng)经买的绿城服务为例，它在中高端楼盘占(zhàn)比是比(bǐ)较高的(de)，每(měi)年到期(qī)的合同(tóng)里提价(jià)成功率在(zài)30％～40％。它能做到(dào)滚动的大部分项目到期(qī)之后，经过两三轮合同(tóng)周(zhōu)期还能(néng)做到产品(pǐn)提价。”

　　“行业里真正能做到产品提价的公司很少，因为物业公司(sī)很容(róng)易(yì)一开始(shǐ)是挣钱(qián)的，后面(miàn)因为保(bǎo)安(ān)这些固定人员成本(běn)的年度增(zēng)长，不过服务没有特别(bié)好(hǎo)，客(kè)户没有那么满意，能做(zuò)到提价(jià)难(nán)度(dù)是非常大的(de)。但是该公(gōng)司能在业内(nèi)做(zuò)到到期之后提价率比较高，这跟它的定位和比较好的服务是(shì)有关系的(de)。”他进(jìn)一(yī)步强(qiáng)调。

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