“现在(zài)的房地(dì)产很难再出现(xiàn)像过去十年的系统性行情。”思睿集团合(hé)伙人、首席(xí)经济(jì)学家洪(hóng)灏向《红周刊》表示，房(fáng)地(dì)产(chǎn)行业分化的愈加明(míng)显，让(ràng)机(jī)构和(hé)投(tóu)资者的(de)关(guān)注度从(cóng)板(bǎn)块(kuài)向单个标(biāo)的转移。上海利檀投资董事长陈昊扬向《红周刊(kān)》指出，从行(xíng)业来看，无论是业绩，还是估值，房地产都(dōu)已(yǐ)经双杀(shā)到了最底部(bù)，而且是反复地杀(shā)到了底部，再往(wǎng)下的空间已经不大了。

　　三道(dào)红(hóng)线等指标

　　成挖掘个股阿尔(ěr)法重要参考

　　那么如何寻(xún)找房地(dì)产个股(gǔ)的(de)阿(ā)尔(ěr)法呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在房地(dì)产赛道中进行(xíng)选择，需(xū)要(yào)非常小心，避免选了半(bàn)天，标的公司出现爆雷的情况。除此之外，洪灏指出(chū)，需要满足以下三个基准(zhǔn)：有大(dà)的国资背(bèi)景的(de)、杠杆率较低的、此前没有(yǒu)踩(cǎi)过(guò)红线的。

　　他(tā)还(hái)表(biǎo)示，如果关注一下今年房(fáng)地(dì)产的开发(fā)资金来(lái)源，可以(yǐ)发(fā)现，其实银(yín)行的信贷倾(qīng)向是不(bù)太愿意(yì)给房企贷款的(de)，房企(qǐ)的主要资金来(lái)源(yuán)来(lái)自新盘的销售(shòu)。但今年新(xīn)房的(de)销(xiāo)售情况相(xiāng)较一般。再(zài)关(guān)注一下，哪些房企能从银行拿到钱，其实主(zhǔ)要还(hái)是那些有国(guó)企(qǐ)背景的房企，民营(yíng)房企(qǐ)相对比(bǐ)较困难，所以(yǐ)整个行业出(chū)现了一个(gè)很明显的分化，无论是在销售，还是融(róng)资等各个方面(miàn)都非常明显。现(xiàn)在有国(guó)资背景的房企在资本市场表现相对较好，但没有国资(zī)背(bèi)景(jǐng)的民(mín)营房企股价大多(duō)表现很一般(bān)。

　　陈昊(hào)扬则向(xiàng)《红周(zhōu)刊(kān)》表示，在房地产(chǎn)行业内，我们(men)的逻辑是(shì)，“寻找最后(hòu)的赢家”。而具(jù)体(tǐ)到如何(hé)挖(wā)掘(jué)，我们会特别重视(shì)企业的成(chéng)本优势，更具(jù)体一点，就(jiù)是它的净借(jiè)贷水平（净负(fù)债率）是不是行业内的(de)最低水平；利润率是不是行业内最高的；融(róng)资成本(běn)是否是行(xíng)业内最(zuì)低(dī)的；建安成(chéng)本是否也是(shì)业内最低的；这些(xiē)都是我(wǒ)们看重(zhòng)的一家房(fáng)企的(de)综合成本(běn)。

　　需要注意(yì)的(de)是(shì)，能够同(tóng)时满足(zú)上述条件的房(fáng)企(qǐ)并不多。即便是在国央企中，仍有部(bù)分房企出(chū)现了“三道红线”的“踩线”情况(kuàng)，且有逐渐恶化的趋(qū)势(shì)。以(yǐ)A股为(wèi)例(lì)，《红周刊》根据Wind数(shù)据整理发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西(xī)藏城投(tóu)、中交地产、中国武夷(yí)等国央企“三道红线”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投发展(zhǎn)、光明地产(chǎn)、云南(nán)城投、首开股份、珠江股(gǔ)份、城(chéng)投控股等国央企(qǐ)房企也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年激(jī)进扩张房企(qǐ)

　　需警(jǐng)惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便(biàn)是(shì)有着较稳健特色的国央企房企，其财务(wù)指标称得上完全健(jiàn)康(kāng)的仍是少数。而更加值得注意(yì)的是，在2022年，不少国(guó)企，甚(shèn)至地方国(guó)企开始(shǐ)大举(jǔ)扩张。而这(zhè)无疑又进一步考验着(zhe)国(guó)央企的资金(jīn)链情(qíng)况。

　　对房企(qǐ)而言，扩张速度的(de)张弛有度尤为重(zhòng)要，节奏把握准确(què)，有助于房企储备优质(zhì)“弹药”；但过于乐观的预判(pàn)未来市场，以及过于激进的扩张拿地节(jié)奏也有可(kě)能让房(fáng)企重蹈(dǎo)此前(qián)的(de)高杠杆覆辙。

　　陈昊(hào)扬以其配置的一家房企(qǐ)进行举例，它从2018年开始到2021年，连续4年(nián)的净借贷(dài)比例都维持在33％左右(yòu)，完(wán)全没有(yǒu)增加杠杆比例。而到2022年(nián)，这家房(fáng)企明显感觉(jué)到(dào)机会来(lái)了，其开(kāi)始在一线城市(shì)进行大举(jǔ)拿地，净负债率也(yě)由此(cǐ)前的33％左右(yòu)水准提高到(dào)45％左右，涨了接近三(sān)分(fēn)之一。与此(cǐ)同(tóng)时，该房企新购入地块(kuài)也实(shí)现了快(kuài)速(sù)的开盘利用率，预计今年会(huì)有更多的楼盘(pán)入(rù)市。像这类企业(yè)就(jiù)符合“最后的赢家”的(de)特点。一方面，在于(yú)它本身储备了很(hěn)多弹药，去年(nián)拿地超1000亿元(yuán)，且其中一(yī)半在一线城(chéng)市，另(lìng)外一半也主要(yào)集中在强(qiáng)二(èr)线(xiàn)和(hé)二线城市(shì)；另一方面(miàn)，它的(de)扩张是有节制地扩张。

　　陈昊扬(yáng)同样(yàng)提醒(xǐng)道(dào)，与之(zhī)相反，有些房(fáng)企的扩张速度让人感觉(jué)又回到了2016年、2017年，或者说(shuō)看到(dào)了(le)2016年(nián)～2020年期间扩张的民营企(qǐ)业的(de)影子。虽(suī)然说，见(jiàn)到机会时要出手，但出手的(de)章法仍要小心，如(rú)果(guǒ)负债率扩(kuò)张得太(tài)快(kuài)，但未来的两(liǎng)年市场没有想象(xiàng)得那(nà)么(me)好，可能会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那么如何来衡(héng)量一(yī)家房企的扩(kuò)张(zhāng)速度(dù)是否激进(jìn)？陈昊扬向(xiàng)《红周刊(kān)》表(biǎo)示，主要还是看房(fáng)企(qǐ)的净负债率水平，在(zài)我(wǒ)看来，这个比(bǐ)例(lì)如果(guǒ)超过60％，就(jiù)是扩(kuò)张(zhāng)得(dé)过于快速了。

　　不(bù)难(nán)看出(chū)，这一标(biāo)准要(yào)比“三道(dào)红线”对(duì)房企的净负(fù)债率要求不得高于100％要(yào)更加严(yán)格。陈(chén)昊扬解释，当(dāng)前房地产行业的复苏速度并没有那么快(kuài)，所(suǒ)以要规避公司净负债率提(tí)高到一个比较(jiào)危险的水平。

　　《红周刊(kān)》对在(zài)2022年拿地较积极的(de)房企梳理发现，中交地产、中国金(jīn)茂、华发股份、越秀(xiù)地产、绿城中国(guó)、保利发展等房(fáng)企2022年净负债率都(dōu)在60％之上。其中，中交地产净负债(zhài)率持续居高不下，在2020年至2022年期(qī)间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是，华润置地、中(zhōng)国海外发展、万科A、滨(bīn)江集团、招(zhāo)商蛇口、龙湖集团等房企在践(jiàn)行较(jiào)积极的拿地策略的同时，也较好地控制了公司的(de)扩张速度与净负债率水平(píng)（见附表）。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团等个别民营房企

　　或(huò)具备“最(zuì)后赢家”的(de)黑马特质(zhì)

　　陈(chén)昊(hào)扬指(zhǐ)出，实际上，他(tā)们是(shì)以同(tóng)一筛选标准来看国央企与民营房企，但在各维度的实际表现(xiàn)上，国央企确实会(huì)更胜一筹(chóu)。如国央企的(de)融资成本(běn)更低(dī)，融资渠道也(yě)更顺畅，能够做到想(xiǎng)融就融，这样(yàng)，国央企自然而(ér)然就具有天然优势。

　　虽然对比(bǐ)民营房企，机(jī)构(gòu)更加看好国央企，但这也并不(bù)意(yì)味着，民营企(qǐ)业中就没有(yǒu)“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民营房企同样受(shòu)到(dào)机构的青睐(lài)。比如，根(gēn)据2023年一季报，滨(bīn)江集团的十大流通股东(dōng)中新进了“中国工商银行股份有限公(gōng)司－景(jǐng)顺长城中国回报灵活配置混合(hé)型证券(quàn)投资基金”“全国社保(bǎo)基金一一六组合”等。

　　除(chú)此之(zhī)外，自2021年开始(shǐ)，百abo文是什么意思 abo文是谁发明的亿私募(mù)珠海阿巴马资产管理有限(xiàn)公司就长(zhǎng)期持有滨江集团。根(gēn)据一(yī)季(jì)报，该资产公司的几只产(chǎn)品(pǐn)合计持有滨(bīn)江(jiāng)集团9543万(wàn)股，约占流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其自身的基本面表(biǎo)现存在(zài)一定关系。2020年以(yǐ)来的近三年时间，房地产市场整体在走“下坡(pō)路”，但作为(wèi)杭州(zhōu)本土房企的(de)滨江集团仍是表现出(chū)较强的韧劲，2020年以来(lái)，滨江(jiāng)集团在业绩表(biǎo)现、销(xiāo)售规(guī)模、新(xīn)增土(tǔ)储、股价(jià)表现等多维度都表(biǎo)现了较强的增长势(shì)头。

　　业(yè)绩(jì)方面，2020年(nián)～2022年期间，滨(bīn)江集团扣非归母净利(lì)润依次为21.27亿元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元(yuán)；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期发(fā)布的2023年一季报，今年一(yī)季度，滨江集团更是(shì)实现了(le)扣非归母净利润5.41亿元，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在(zài)房地产“青(qīng)铜时代”仍能保持自身业绩(jì)的持(chí)续增长，和滨江集(jí)团扎根(gēn)杭州的(de)战略布局关系密切。根据2022年(nián)年报，滨江(jiāng)集团有近七成营收(shōu)来自杭州地(dì)区，而(ér)在2021年，杭(háng)州地区的营收比(bǐ)重只(zhǐ)占到近六成。近三年持续稳(wěn)居(jū)杭州房企销(xiāo)售(shòu)排名第一。

　　与此(cǐ)同时，滨(bīn)江集团在杭州的(de)土储补充(chōng)同样(yàng)较为积极，根据(jù)诸葛找(zhǎo)房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年(nián)、2022年(nián)在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同样持(chí)续稳居杭州的本土第一。

　　而滨江集团在杭州(zhōu)的较(jiào)突出表现，也让滨江(jiāng)集团的房企排名迅(xùn)速提(tí)升。到2023年，滨江集团的(de)房企排(pái)名已冲(chōng)进前十(shí)，根(gēn)据中指数据(jù)，2023年前4月，滨江(jiāng)集团实现销售额607.3亿元(yuán)，位列房企第九位。

　　值得注(zhù)意(yì)的是，2020年至今，滨江集团股价翻(fān)了超(chāo)一倍以上，而近期，滨江(jiāng)集团(tuán)更是迎来多家机构的集中调研。滨江集团发布公告表示，公(gōng)司于5月10日接受了信达证券、金鹰(yīng)基金、建(jiàn)信养老、新华养老(lǎo)等18家(jiā)机(jī)构调研。

　　产(chǎn)业链布局重(zhòng)点移至存量赛道

　　机构在下游家纺、家(jiā)居(jū)、物业觅(mì)α

　　实际上房地产开发只是房地产产业链(liàn)上的中游环节，其上游主要为钢铁、水泥(ní)、建材(cái)、玻(bō)纤等(děng)材料供(gōng)应商，而下游应用行业主要(yào)包括中(zhōng)介服(fú)务、家用电器、物业管理、家居用(yòng)品。综(zōng)合《红(hóng)周(zhōu)刊》的采访，房地产(chǎn)开(kāi)发环节与上游材料端息息相关，新盘开(kāi)工不(bù)足导致上游不被看好，机构(gòu)寻觅个股阿尔法的思路渐渐(jiàn)移(yí)至下游(yóu)。“中国房(fáng)地(dì)产(chǎn)行业(yè)在(zài)进入存量房时(shí)代，所以对地(dì)产产业链，尤其是偏消费属性的家装家居领域，我们(men)相对看好，因为(wèi)居民保(bǎo)有(yǒu)的(de)住房(fáng)规模越来越大，随着(zhe)时间的增加，内装更新的(de)需(xū)求也会(huì)越来越(yuè)多。美国过去(qù)的(de)数(shù)据充分说明了(le)这一点，在新房销(xiāo)售见(jiàn)顶之后，家具消(xiāo)费的增长却一(yī)直都(dōu)很好。对于地产产(chǎn)业链，我们相对看好和内装相(xiāng)关的行业(yè)，例(lì)如消费建(jiàn)材(cái)、家居装饰等。”万家基金人士(shì)表(biǎo)示。

　　而(ér)根据(jù)《红周刊》对(duì)下游(yóu)细分(fēn)中(zhōng)相关赛(sài)道(dào)龙(lóng)头(tóu)年内表(biǎo)现的统计(jì)，目前暂居前(qián)两位的都是来自(zì)家纺(fǎng)赛(sài)道的公司，它们分别(bié)是富安娜(nà)和水星家纺，特别是前者在月线连收七根阳线的基础上，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主(zhǔ)要从(cóng)事纺织家居、睡(shuì)眠家居(jū)、生活类产品的研发、设计、生产(chǎn)及销售，旗下拥有原(yuán)创“富(fù)安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐(lè)”和“酷奇(qí)智”自有品牌。第(dì)一(yī)季(jì)度报告(gào)显示(shì)，报告期(qī)内(nèi)，富安娜实(shí)现营业收入(rù)约(yuē)6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归(guī)属于上市公司股东(dōng)的净利润(rùn)约1.11亿(yì)元，同比增长5.28％。

　　而从上市公(gōng)司一季报的十大流通股股(gǔ)东来看，能够发现(xiàn)该股早已(yǐ)成为基金重仓(cāng)股的天下(xià)，彼时(shí)包括(kuò)公募(mù)的中欧(ōu)价值发现、中欧(ōu)潜力(lì)价值、工(gōng)银(yín)瑞信(xìn)灵动价值、宝盈新(xīn)价值和私募的(de)明河2016，都(dōu)在其中(zhōng)出现，占(zhàn)据了半壁(bì)江山。需要强调的是，中(zhōng)欧的两只基金都是价值派基金经理曹名长在(zài)管的产品，首季其同时重仓的(de)房地产产(chǎn)业(yè)链股(gǔ)票还有金地集(jí)团(tuán)和大亚圣象。

　　对比而言，前几年(nián)曾经风(fēng)光(guāng)一时的家居(jū)板块也因疫(yì)情、消费(fèi)复苏进程缓(huǎn)慢等(děng)多因素一度(dù)沉寂，不(bù)过好在困(kùn)境反转露出曙(shǔ)光，家居板块中年内表现最好的(de)是(shì)志(zhì)邦家居。同一(yī)时(shí)间段，该(gāi)股年内上涨已经超过23％，从业绩来看，无论是营收还(hái)是归母净利润，公司都实现(xiàn)了同比双升。

　　从公司(sī)的十大流通股股(gǔ)东来看(kàn)，《红周(zhōu)刊》发现广(guǎng)发基金经(jīng)理罗洋(yáng)慧眼(yǎn)独具，一季报中他(tā)管理(lǐ)的广发策(cè)略优选和广发安宏回报均增加了(le)持股(gǔ)，而(ér)这(zhè)两只产(chǎn)品(pǐn)也成(chéng)为(wèi)志邦(bāng)家居(jū)十(shí)大流通股股(gǔ)东中仅有的两只公(gōng)募。有意思(sī)的是，他似乎对于定制家居(jū)类标的情(qíng)有(yǒu)独钟(zhōng)，在(zài)另一家赛道公司金牌橱(chú)柜(guì)中，他管理的(de)全部三只产品均(jūn)登榜十大(dà)流通股股东(dōng)，其(qí)也成为(wèi)他(tā)的独门重仓(cāng)股(gǔ)。

　　除去家居家纺(fǎng)外，下游的物业股(gǔ)也越来越被(bèi)机构所(suǒ)青睐(lài)，不过(guò)这(zhè)类标的大(dà)多(duō)在香(xiāng)港上市，如何选择成为难题。对此，前(qián)述上海公募基(jī)金(jīn)经理举例分析：“物(wù)业服务不是一个高(gāo)毛利的行业(yè)，挣钱很(hěn)辛苦，我选公司(sī)还是希望挣(zhēng)的是(shì)市(shì)场化应该挣(zhēng)的钱，以我曾经买的绿城服(fú)务为例，它在中高端楼盘占比(bǐ)是比较高的，每年到期的合同里(lǐ)提价成功(gōng)率(lǜ)在30％～40％。它能做到滚动的大(dà)部分项目到期之后，经过(guò)两三轮合同周期还能(néng)做到(dào)产(chǎn)品(pǐn)提(tí)价。”

　　“行业里(lǐ)真正能做到产品(pǐn)提价的公司(sī)很(hěn)少，因为(wèi)物(wù)业公司很容易一开(kāi)始是挣钱(qián)的，后面因为(wèi)保安这些固定人(rén)员成本的年(nián)度增(zēng)长，不过服(fú)务没(méi)有特别好，客户没有那(nà)么满意，能做(zuòabo文是什么意思 abo文是谁发明的)到提价难度(dù)是(shì)非(fēi)常大的(de)。但是该公(gōng)司能在业内做到到期之后提(tí)价率比较高，这跟它的定位(wèi)和比(bǐ)较(jiào)好的服务是(shì)有关系的。”他进(jìn)一步强调(diào)。

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