“现在的房(fáng)地产很难再出现像(xiàng)过(guò)去十年的系统性行情(qíng)。”思(sī)睿(ruì)集团合伙人(rén)、首席经济学家洪灏向《红周(zhōu)刊》表示(shì)，房地产行业分化(huà)的(de)愈加明显，让(ràng)机(jī)构和投(tóu)资者的关注度从板块向单(dān)个标的转移。上(shàng)海利檀投资董(dǒng)事长陈昊扬向《红周刊》指出(chū)，从行业(yè)来看，无论是(shì)业(yè)绩(jì)，还是估值，房地产(chǎn)都已经(jīng)双杀到了最(zuì)底部，而(ér)且是(shì)反(fǎn)复地杀(shā)到了底部(bù)，再往下的空(kōng)间已经不大(dà)了(le)。

　　三道红线等(děng)指标

　　成挖(wā)掘个股阿尔法重要(yào)参考

　　那么如何寻找(zhǎo)房(fáng)地产个股的阿尔法(fǎ)呢(ne)？

　　洪灏(hào)提醒(xǐng)，在房地产赛道中进(jìn)行选(xuǎn)择，需要非常(cháng)小(xiǎo)心，避免选了半天(tiān)，标的公司出现爆雷的情况。除此之外(wài)，洪(hóng)灏指出(chū)，需(xū)要满足(zú)以下三个基准：有大的国(guó)资背(bèi)景的(de)、杠杆率较低(dī)的、此前(qián)没有踩过红线的。

　　他还(hái)表示，如果关注一(yī)下今年房地产的(de)开发资金来源，可(kě)以(yǐ)发现，其实银行的信贷(dài)倾向是不太愿意给房企贷款的(de)，房企的主(zhǔ)要资金来源来自新盘的(de)销售。但今年新房(fáng)的销售情况(kuàng)相较一般。再关注一下，哪些房企能(néng)从(cóng)银行拿(ná)到(dào)钱，其实主要(yào)还是那些有国企背景的房(fáng)企(qǐ)，民营房企(qǐ)相(xiāng)对(duì)比较困难，所以整个行业出现(xiàn)了一个很明显的分化，无论是在销售，还是融资等各个方面都非(fēi)常明显(xiǎn)。现在(zài)有国资背景的房企在资本(běn)市场(chǎng)表(biǎo)现相对较好，但没有国资背(bèi)景的民营(yíng)房企股价(jià)大(dà)多表现很(hěn)一般。

　　陈昊扬则向《红(hóng)周刊》表示(shì)，在房(fáng)地产行业内，我(wǒ)们(men)的逻辑是，“寻找(zhǎo)最(zuì)后的赢家”。而具(jù)体到如何挖掘，我们会特别重(zhòng)视企业(yè)的成本(běn)优势(shì)，更具体一点，就(jiù)是(shì)它(tā)的净借贷水平（净负债率(lǜ)）是不(bù)是行业内(nèi)的最低(dī)水(shuǐ)平；利(lì)润率是不是行业内最(zuì)高的；融(róng)资(zī)成本是(shì)否是(shì)行业(yè)内最低的；建安成本是(shì)否(fǒu)也是业内最低的；这些都是我们(men)看重(zhòng)的一(yī)家房企的(de)综(zōng)合成本。

　　需要注意的是，能够同时满(mǎn)足(zú)上述(shù)条件的房企并不多。即便(biàn)是(shì)在国央企中，仍有(yǒu)部(bù)分房企出现了(le)“三道红线”的“踩线”情况，且(qiě)有逐渐恶化(huà)的趋势。以A股为(wèi)例，《红周刊》根据Wind数据整理(lǐ)发现(xiàn)，截(jié)至(zhì)2022年(nián)末，天(tiān)房发展(zhǎn)、陆(lù)家嘴、格力地产、西藏城(chéng)投、中交地产、中国武夷等国央企(qǐ)“三(sān)道(dào)红线(xiàn)”全踩。

　　除此之外，城建(jiàn)发展、京(jīng)投发展、光明(míng)地产、云(yún)南城投、首(shǒu)开股份(fèn)、珠江股份、城投(tóu)控股等国央企房(fáng)企也踩了(le)“三道红线(xiàn)”中(zhōng)的两条。

　　2022年激进(jìn)扩张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是(shì)有着较稳健特色的国央(yāng)企房企，其财务指标称(chēng)得上完(wán)全健康的仍是少数。而更加(jiā)值得注意的是，在2022年，不少(shǎo)国企，甚至地方国企开始(shǐ)大举扩(kuò)张。而(ér)这无疑(yí)又进一步(bù)考(kǎo)验着(zhe)国央企的(de)资金链情况(kuàng)。

　　对房企(qǐ)而言，扩张速度的张弛有度尤为重(zhòng)要(yào)，节奏把(bǎ)握准确，有助于房企(qǐ)储备优(yōu)质“弹药”；但过于乐观的预判(pàn)未来市场，以(yǐ)及过于(yú)激(jī)进的扩张拿地节奏也(yě)有可能让(ràng)房企重蹈此(cǐ)前(qián)的高(gāo)杠杆(gān)覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以其配置的一家房企(qǐ)进行举例，它从2018年开(kāi)始到2021年，连续4年的净(jìng)借贷比例都维持在33％左右，完全没有增加(jiā)杠(gāng)杆比例陌上花开是什么意思,代表什么，微信名陌上花是什么意思。而到2022年，这家房企明显感觉到机会来了，其开始在一线(xiàn)城市进行大举拿地(dì)，净负(fù)债率也由此前的33％左右水准提高(gāo)到(dào)45％左右，涨了接近三(sān)分之一(yī)。与此(cǐ)同时，该(gāi)房(fáng)企新购入地块也实现了(le)快(kuài)速的开盘利用率，预计今年会有更多的楼盘入市。像这类企业就符合“最后的(de)赢家”的特点。一方面，在(zài)于(yú)它本(běn)身储备了很多(duō)弹药，去年拿(ná)地超1000亿元，且其中(zhōng)一(yī)半在一(yī)线城市，另外一半也(yě)主要集中在强二线和二线城市；另一(yī)方面，它的(de)扩张是有节制地扩张(zhāng)。

　　陈昊扬同样提醒(xǐng)道，与之(zhī)相反，有些房企的扩张(zhāng)速(sù)度让(ràng)人感觉又回(huí)到了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年(nián)期(qī)间扩张(zhāng)的(de)民营企业的影子。虽然(rán)说，见到机会(huì)时要出手，但(dàn)出手(shǒu)的章法仍要小(xiǎo)心，如果负债(zhài)率扩张得(dé)太快，但(dàn)未来的两年市场没有想象(xiàng)得那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家房企(qǐ)的(de)扩张(zhāng)速度是(shì)否激进？陈(chén)昊扬(yáng)向《红周刊》表示(shì)，主要还(hái)是(shì)看房企的(de)净负债率水平(píng)，在(zài)我(wǒ)看来，这个比例如果超过(guò)60％，就是扩张得过于(yú)快(kuài)速了(le)。

　　不难看(kàn)出，这一标(biāo)准要比“三道红线”对房(fáng)企的净负(fù)债(zhài)率(lǜ)要求(qiú)不得高于100％要更(gèng)加严格(gé)。陈昊(hào)扬解(jiě)释，当前(qián)房地产(chǎn)行(xíng)业的复苏(sū)速度并没有(yǒu)那么(me)快，所以(yǐ)要规避公(gōng)司净负债率提高到一个比较危险的水平(píng)。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿地(dì)较(jiào)积极的房企梳理发现，中交地(dì)产、中(zhōng)国金茂(mào)、华发(fā)股份(fèn)、越秀地产、绿城(chéng)中(zhōng)国、保(bǎo)利发展等房(fáng)企(qǐ)2022年净负债率都在(zài)60％之上。其中，中交地产净负(fù)债率持续居高不下，在2020年至(zhì)2022年期(qī)间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成(chéng)鲜明对比的(de)是(shì)，华润置地、中国海外发展(zhǎn)、万(wàn)科A、滨江集(jí)团、招商(shāng)蛇口、龙湖集团等房企在践行较积(jī)极的拿(ná)地策略的(de)同时，也较好地控制了公司(sī)的扩(kuò)张速度与净负债率(lǜ)水(shuǐ)平（见附表）。

　　滨江集团等(děng)个别民营房企

　　或具(jù)备“最后赢家”的黑马特质

　　陈(chén)昊扬指出，实(shí)际上，他们是以同一筛选标准来看国央企与民营房企，但在(zài)各维度的实际表(biǎo)现上，国(guó)央企(qǐ)确实会更(gèng)胜一筹。如(rú)国央企(qǐ)的(de)融资成本更低，融资(zī)渠道也更(gèng)顺畅，能够做(zuò)到想融(róng)就(jiù)融，这(zhè)样(yàng)，国央企自然而然就具有天(tiān)然优势(shì)。

　　虽然(rán)对比民营(yíng)房(fáng)企，机构更(gèng)加看好国央企，但(dàn)这也(yě)并不意味着，民营企业中就没(méi)有“黑(hēi)马”的存(cún)在。

　　据《红周刊》梳理(lǐ)发现，仍有(yǒu)少数民营房企同(tóng)样受到(dào)机构的青睐。比如，根据(jù)2023年一季报，滨(bīn)江集团的十大流(liú)通股东(dōng)中新进了“中(zhōng)国(guó)工商银行股(gǔ)份有(yǒu)限公司－景顺长(zhǎng)城中(zhōng)国回(huí)报(bào)灵活配置(zhì)混(hùn)合型证券投(tóu)资基(jī)金”“全国社保基金(jīn)一(yī)一(yī)六(liù)组合”等。

　　除(chú)此之外(wài)，自2021年开始，百(bǎi)亿(yì)私募珠海阿巴马资产(chǎn)管理有限公(gōng)司就长期持有(yǒu)滨江集团。根据一季报，该资产公司的几只产品合计(jì)持有滨江集(jí)团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的(de)受(shòu)青睐，和其自(zì)身的基(jī)本面表现存在一定关系(xì)。2020年以来的(de)近三年时间，房地产市场整(zhěng)体在走“下(xià)坡(pō)路”，但作为杭州(zhōu)本土房企的(de)滨江集团(tuán)仍是表(biǎo)现(xiàn)出(chū)较强的(de)韧劲，2020年以来，滨江(jiāng)集(jí)团在业绩表现、销售规模、新增土(tǔ)储、股价(jià)表现等(děng)多维(wéi)度(dù)都(dōu)表现了较强的增(zēng)长势头(tóu)。

　　业绩方面，2020年～2022年(nián)期间，滨江集(jí)团扣(kòu)非归母净利润(rùn)依次(cì)为21.27亿元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依次实现(xiàn)同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期(qī)发布的2023年一季报，今年一(yī)季度(dù)，滨江集团(tuán)更(gèng)是实(shí)现(xiàn)了扣非归母净利润5.41亿元，同(tóng)比增(zēng)长134.07％。

　　在房(fáng)地产“青铜时代(dài)”陌上花开是什么意思,代表什么，微信名陌上花是什么意思仍能保持自(zì)身业绩的持续增长(zhǎng)，和滨江集团扎(zhā)根(gēn)杭州的战略布(bù)局关系密切。根据2022年年报，滨江集团(tuán)有(yǒu)近七成营(yíng)收来自(zì)杭(háng)州(zhōu)地区，而在2021年，杭州地区的营收比重只(zhǐ)占(zhàn)到近六成。近三年持续稳居杭(háng)州房企销售排(pái)名第一。

　　与(yǔ)此同时，滨江集团在杭州(zhōu)的土储补(bǔ)充(chōng)同样(yàng)较为积极，根据诸葛找房、住(zhù)在(zài)杭(háng)州网数据显示(shì)，2020年(nián)、2021年(nián)、2022年(nián)在杭拿地金额(é)依(yī)次为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样持(chí)续稳居(jū)杭州的本土第一。

　　而滨(bīn)江集团在杭州(zhōu)的较突(tū)出表(biǎo)现，也让滨(bīn)江集团的房(fáng)企排名迅速提升(shēng)。到2023年，滨江(jiāng)集团的(de)房企排名已冲进前(qián)十，根(gēn)据中指数(shù)据，2023年前4月，滨(bīn)江集团(tuán)实现(xiàn)销售额607.3亿元，位列(liè)房(fáng)企第九位(wèi)。

　　值得注意的(de)是，2020年至今(jīn)，滨江集团(tuán)股价翻了超(chāo)一(yī)倍(bèi)以(yǐ)上，而近(jìn)期，滨(bīn)江集团(tuán)更是(shì)迎来(lái)多(duō)家机构的集中(zhōng)调研。滨江集(jí)团发布公告表(biǎo)示，公司(sī)于5月10日接受了信(xìn)达证券、金鹰(yīng)基金、建信养老、新华(huá)养老(lǎo)等18家机构调研(yán)。

　　产业链布局重(zhòng)点(diǎn)移至(zhì)存量赛道

　　机构在下游家纺(fǎng)、家居、物业觅α

　　实际上房地产开发(fā)只是房(fáng)地产产业链上的(de)中游环节，其上游主要为钢铁、水泥、建材、玻纤(xiān)等(děng)材料(liào)供应商(shāng)，而下游应用(yòng)行业主(zhǔ)要包括中介服务(wù)、家用电(diàn)器、物业管(guǎn)理、家居(jū)用品。综合《红(hóng)周刊》的采(cǎi)访，房地产(chǎn)开发环节与上游材料(liào)端息息相(xiāng)关，新(xīn)盘开工不足导致上游不被看好，机构寻觅个股(gǔ)阿尔法的思(sī)路渐渐移至(zhì)下游。“中国房地(dì)产行业在进(jìn)入(rù)存(cún)量房时代，所以对地产产业链，尤其(qí)是(shì)偏消费(fèi)属性(xìng)的家(jiā)装(zhuāng)家(jiā)居领域，我(wǒ)们相对看好，因为(wèi)居民保有(yǒu)的住(zhù)房规模越来越大，随着时间的增加，内装更新的需求也会越来越多(duō)。美国过去的数据充(chōng)分说明了(le)这一点(diǎn)，在新房销售见顶(dǐng)之后，家具消费的(de)增长却一直都很好。对(duì)于地(dì)产产业链(liàn)，我们相对(duì)看好和内装相关的(de)行业，例如消费建(jiàn)材、家居(jū)装(zhuāng)饰等。”万家(jiā)基(jī)金人士表示。

　　而根据《红周(zhōu)刊》对(duì)下游细分中相关赛(sài)道龙(lóng)头年内表现的统计，目前暂居前两位的都是来自家纺赛道的公司(sī)，它(tā)们分(fēn)别是富安娜和(hé)水星(xīng)家纺(fǎng)，特别是前者(zhě)在月线连收(shōu)七根阳(yáng)线(xiàn)的基(jī)础上(shàng)，年内迄今涨幅已(yǐ)经逼(bī)近30％。

　　以前(qián)者(zhě)为例(lì)，富安娜主要从事纺织家居、睡眠家居、生活类产品的研发、设计、生产及(jí)销售，旗下拥有(yǒu)原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和“酷(kù)奇智”自有(yǒu)品(pǐn)牌。第(dì)一(yī)季度报告(gào)显示，报告期内(nèi)，富安(ān)娜实(shí)现营(yíng)业收入约(yuē)6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属于上市公(gōng)司股东的净利(lì)润(rùn)约1.11亿元，同(tóng)比(bǐ)增(zēng)长5.28％。

　　而从上市(shì)公司一季报(bào)的十大流通股股东来看，能够(gòu)发现该股早已(yǐ)成为基金重仓股的天下，彼时包括公募(mù)的中欧价值发现(xiàn)、中欧潜力价值(zhí)、工银瑞信灵动(dòng)价值(zhí)、宝(bǎo)盈新价值和(hé)私募的(de)明(míng)河2016，都(dōu)在(zài)其中出(chū)现，占(zhàn)据了半(bàn)壁江山。需要(yào)强调(diào)的是，中欧的(de)两只(zhǐ)基金都是价值派基(jī)金经(jīng)理曹名长在管的(de)产品，首季其同时重仓的房地(dì)产产业链股票(piào)还有金地(dì)集团和大亚(yà)圣象(xiàng)。

　　对比而言(yán)，前几年曾(céng)经风光一时的(de)家居板块也因疫情、消费复(fù)苏进程缓慢(màn)等多因素一度沉(chén)寂(jì)，不过(guò)好在(zài)困境反转露出曙光，家居板(bǎn)块(kuài)中年内表(biǎo)现最好的是志邦家(jiā)居。同一时间段，该股年(nián)内上(shàng)涨已经超过23％，从业绩来看，无论是营收还是归(guī)母净利润，公司都实(shí)现了同(tóng)比双升。

　　从公司的(de)十大流通股股东来看，《红周刊(kān)》发现广(guǎng)发基金经理罗(luó)洋(yáng)慧(huì)眼独(dú)具(jù)，一季报中他(tā)管理的广发策略优选和广发安宏回(huí)报均增(zēng)加了(le)持股，而这两(liǎng)只产品也成为志邦家居十大流(liú)通股股东中仅有的(de)两(liǎng)只公(gōng)募。有意思的是，他似(shì)乎对于定(dìng)制家居(jū)类(lèi)标的情有(yǒu)独钟(zhōng)，在另一家赛道公司金牌橱柜中，他管理的(de)全部三只产(chǎn)品均登榜十大流通(tōng)股股东，其也成为他的(de)独门重仓股。

　　除(chú)去(qù)家居家纺外，下(xià)游的物(wù)业股也越来(lái)越被(bèi)机构所青睐(lài)，不(bù)过这(zhè)类标(biāo)的大多在香(xiāng)港上市，如何选(xuǎn)择成为(wèi)难(nán)题(tí)。对此，前述上海公募基金经理举例分析：“物业服务不是一个高(gāo)毛利的行(xíng)业，挣钱很辛(xīn)苦，我选(xuǎn)公司还是希望挣的(de)是市场化(huà)应该(gāi)挣的钱，以我(wǒ)曾经买的绿城服务为例，它在(zài)中高(gāo)端楼盘占比是比较高的，每年到期的合同里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它能做(zuò)到(dào)滚动的大(dà)部(bù)分项目(mù)到期(qī)之后，经过两(liǎng)三轮合(hé)同周期(qī)还能(néng)做(zuò)到产(chǎn)品提价。”

　　“行业里真正能做到产(chǎn)品提价的公司很少，因为物业(yè)公(gōng)司(sī)很容易一开始是挣(zhēng)钱的，后面因为保安这些固定人员成本的年度增长，不过服务没有特别好，客(kè)户没有(yǒu)那么满意，能做到(dào)提价(jià)难度是(shì)非(fēi)常大(dà)的(de)。但是(shì)该公司能在业内做(zuò)到到期(qī)之(zhī)后提价率(lǜ)比较高，这跟它的定(dìng)位和比较好的服务是有关系的。”他进一步强(qiáng)调(diào)。

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