“现(xiàn)在的房地(dì)产很难(nán)再(zài)出现像(xiàng)过(guò)去十(shí)年的系统(tǒng)性行情。”思睿集团(tuán)合伙人(rén)、首席(xí)经济学家(jiā)洪灏向《红周刊》表示(shì)，房地产(chǎn)行业分化的愈加(jiā)明(míng)显，让机构和(hé)投资者的关注度(dù)从板块(kuài)向单(dān)个标(biāo)的转移。上海(hǎi)利檀(tán)投资董事长陈(chén)昊扬(yáng)向《红周刊(kān)》指出，从行(xíng)业(yè)来看，无论是(shì)业(yè)绩，还是估值(zhí)，房地产都已经双杀到了(le)最底部，而(ér)且是反复地杀到了(le)底部(bù诸事顺遂下一句是什么意思，最吉祥的八个字句子)，再(zài)往下的空间(jiān)已(yǐ)经不大(dà)了。

　　三道红(hóng)线(xiàn)等指标

　　成挖掘个(gè)股阿尔法(fǎ)重要参考

　　那么如(rú)何(hé)寻找房地产个股的阿(ā)尔法(fǎ)呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在房(fáng)地产赛道中进行(xíng)选择(zé)，需要非常小(xiǎo)心(xīn)，避免选了半天，标的公司出现(xiàn)爆雷(léi)的情况。除此之外，洪灏指出，需要满(mǎn)足(zú)以下三个(gè)基准：有大的国资(zī)背景的、杠杆率(lǜ)较低的、此前没有踩过红线的(de)。

　　他还表(biǎo)示，如果关注(zhù)一下今(jīn)年房地产的开(kāi)发资金来源，可以发(fā)现，其实银行的信贷倾向是(shì)不太愿(yuàn)意给房企贷款的(de)，房(fáng)企的主要资(zī)金来源来自(zì)新盘的销售。但今(jīn)年新房(fáng)的销售情况(kuàng)相较(jiào)一般。再(zài)关注(zhù)一(yī)下，哪些房(fáng)企能从银行拿到钱(qián)，其实主(zhǔ)要还(hái)是(shì)那(nà)些(xiē)有(yǒu)国企背景(jǐng)的房企，民营房企相对比较困(kùn)难，所以整个行(xíng)业出现了(le)一个(gè)很明(míng)显的分化(huà)，无论是(shì)在(zài)销(xiāo)售(shòu)，还是融(róng)资等(děng)各个(gè)方面都非常明显。现在有国资背景的房企在(zài)资本市(shì)场表现(xiàn)相对较(jiào)好(hǎo)，但没有国资背(bèi)景(jǐng)的(de)民营房企股(gǔ)价大多表(biǎo)现很一般。

　　陈昊扬则向《红(hóng)周刊》表示(shì)，在房(fáng)地产(chǎn)行业内(nèi)，我们的逻辑是，“寻找最后的(de)赢家”。而(ér)具体到如何挖掘，我们会特别(bié)重视企业的成本优势，更具体一点，就是它(tā)的净(jìng)借贷水平(píng)（净(jìng)负(fù)债率(lǜ)）是不是(shì)行业内的(de)最低水平；利润率是不是行业内最高的；融资成本(běn)是(shì)否是行业内(nèi)最低的；建安成本是(shì)否也是业内最低的；这些都是(shì)我们看(kàn)重的一家房企(qǐ)的(de)综合成本。

　　需要注意的是，能(néng)够(gòu)同时(shí)满(mǎn)足上述条件的房企并(bìng)不(bù)多。即便是在国央(yāng)企中，仍有部分(fēn)房企(qǐ)出现了“三道红线”的“踩线”情(qíng)况，且有逐渐恶化(huà)的趋势。以A股(gǔ)为例(lì)，《红周刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年末，天(tiān)房发展、陆家(jiā)嘴、格力地(dì)产、西藏城投、中交地(dì)产、中国武夷等国央企“三道红线”全(quán)踩(cǎi)。

　　除此之外(wài)，城(chéng)建(jiàn)发展、京投发展、光(guāng)明地产(chǎn)、云南城投、首开股份、珠江股份、城投控(kòng)股等国央企房(fáng)企(qǐ)也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年激进扩张房企(qǐ)

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆辙(zhé)

　　不(bù)难看(kàn)出，即便是(shì)有(yǒu)着较稳健(jiàn)特色的国央(yāng)企(qǐ)房企，其财务指标称(chēng)得上完全健(jiàn)康的仍是(shì)少数。而更加(jiā)值(zhí)得注意的是，在2022年，不(bù)少国企，甚至(zhì)地方国(guó)企开(kāi)始大举扩张(zhāng)。而这无(wú)疑又进(jìn)一步考验着(zhe)国央企的资金链情况。

　　对房(fáng)企而言，扩张速(sù)度的(de)张弛有度尤为重要，节奏把握准确，有助于房企储备优质(zhì)“弹药”；但过于(yú)乐观的预(yù)判未来(lái)市场，以及过于(yú)激进的扩张拿地节奏也有(yǒu)可(kě)能(néng)让房企(qǐ)重蹈(dǎo)此前的高杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬(yáng)以(yǐ)其配置的(de)一家(jiā)房(fáng)企进行举例，它从2018年开(kāi)始到2021年(nián)，连续4年的净借贷比例都维持在33％左右(yòu)，完全没(méi)有增(zēng)加杠杆比(bǐ)例。而到(dào)2022年，这家房企明显(xiǎn)感觉(jué)到机(jī)会来(lái)了，其(qí)开始在一线城市进(jìn)行大举拿地，净负债率也由此(cǐ)前的33％左(zuǒ)右(yòu)水准提(tí)高到(dào)45％左(zuǒ)右，涨了接近三分之(zhī)一。与此同时(shí)，该房(fáng)企新购入地块也实(shí)现了快速的开盘利用率(lǜ)，预计今年会有更多的楼盘(pán)入市。像这类企(qǐ)业就符合“最后(hòu)的赢家”的特点(diǎn)。一(yī)方面(miàn)，在(zài)于它本身储备了很多弹(dàn)药，去年拿地超1000亿元，且其中一(yī)半在一线城市，另外一半(bàn)也(yě)主要集中在强二线和二线(xiàn)城市；另一方面，它的扩张(zhāng)是有节制地扩张(zhāng)。

　　陈昊扬同(tóng)样提醒道(dào)，与之相(xiāng)反(fǎn)，有些房企的扩张速度让人感觉又(yòu)回到了2016年、2017年，或者说(shuō)看到了2016年～2020年期间扩张(zhāng)的民(mín)营企业的(de)影子。虽然说，见到机会时要出手(shǒu)，但出手(shǒu)的章法(fǎ)仍要小心(xīn)，如果负债率扩张得太快，但未来的(de)两年市场没有想象得那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何(hé)来衡量一(yī)家房企的扩(kuò)张(zhāng)速度是否(fǒu)激进？陈昊扬(yáng)向《红周刊》表示，主要还是看房企的净负债率水平，在我看来(lái)，这个(gè)比例(lì)如果超过60％，就是(shì)扩张得过于快速了(le)。

　　不难看出，这一(yī)标准要(yào)比“三道(dào)红线”对房企的净负债率要求(qiú)不得高于(yú)100％要(yào)更加严格。陈昊(hào)扬解(jiě)释，当前房地产行业的复苏(sū)速度并没(méi)有(yǒu)那么快，所(suǒ)以要规避公司净负债(zhài)率提高(gāo)到一个(gè)比较危(wēi)险的水平。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿地较积极的房企梳理(lǐ)发现，中交地产(chǎn)、中国金(jīn)茂、华发股份、越秀(xiù)地产、绿城(chéng)中国、保利发展等(děng)房企2022年净负债率都在60％之(zhī)上(shàng)。其中，中交(jiāo)地产净负债(zhài)率(lǜ)持续居(jū)高不下，在2020年至(zhì)2022年期(qī)间(jiān)，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对(duì)比的是，华润置地(dì)、中国海外发(fā)展、万(wàn)科A、滨江集(jí)团(tuán)、招(zhāo)商蛇口、龙湖(hú)集(jí)团(tuán)等(děng)房企在践行较(jiào)积极的(de)拿地策略的同时，也较(jiào)好地控(kòng)制了(le)公司(sī)的扩张速(sù)度与净(jìng)诸事顺遂下一句是什么意思，最吉祥的八个字句子负债率水平（见附表）。

　　滨江集(jí)团等个别民营房企(qǐ)

　　或具备“最后(hòu)赢家”的黑马特(tè)质

　　陈昊扬(yáng)指出，实际上，他们是(shì)以同一筛选(xuǎn)标(biāo)准来看(kàn)国央企与民营房企，但在各维度的实际表现上(shàng)，国央企确实(shí)会(huì)更胜一筹(chóu)。如国央企的融资(zī)成(chéng)本更低，融资渠(qú)道(dào)也更顺畅，能够(gòu)做(zuò)到(dào)想融就(jiù)融，这样，国央企自然而然就具(jù)有(yǒu)天(tiān)然优势(shì)。

　　虽然对(duì)比(bǐ)民(mín)营房企(qǐ)，机构更加看好国央企(qǐ)，但这也并不意(yì)味着，民(mín)营企业(yè)中就没有“黑马”的(de)存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数(shù)民(mín)营房(fáng)企同(tóng)样受到机(jī)构的青睐。比如，根据2023年一季(jì)报，滨江(jiāng)集团(tuán)的十(shí)大流通股东中新进了“中(zhōng)国工商银行股份有限公司－景(jǐng)顺长(zhǎng)城(chéng)中国回(huí)报灵(líng)活配置混合型证(zhèng)券投(tóu)资基金”“全(quán)国社保基金(jīn)一(yī)一六组(zǔ)合”等。

　　除(chú)此之外(wài)，自2021年开始，百亿私(sī)募珠海阿巴马(mǎ)资产管理(lǐ)有限公司(sī)就长(zhǎng)期(qī)持有(yǒu)滨(bīn)江集团。根据一季报，该资产公(gōng)司的几只产品(pǐn)合计持(chí)有滨江集(jí)团9543万股，约(yuē)占(zhàn)流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团(tuán)的受青(qīng)睐，和其自身的(de)基(jī)本面表现(xiàn)存在一定关系。2020年以来的近(jìn)三(sān)年时间，房地(dì)产市场整(zhěng)体在走“下(xià)坡(pō)路”，但作为杭州(zhōu)本土房企的滨江集团仍是表现出较强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业(yè)绩表现、销售规模、新增(zēng)土储、股价表现(xiàn)等多维度都表现了较(jiào)强的(de)增长势头。

　　业(yè)绩方面，2020年(nián)～2022年期间(jiān)，滨(bīn)江集团(tuán)扣非(fēi)归母净利润依次为21.27亿(yì)元、29.87亿(yì)元、37.22亿(yì)元；依次(cì)实现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报，今年一季度，滨江集团更是实现(xiàn)了扣非(fēi)归母净(jìng)利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在(zài)房地产(chǎn)“青铜时代”仍能保持自身业绩的持(chí)续增长(zhǎng)，和滨江(jiāng)集(jí)团扎根杭州的战(zhàn)略布局关(guān)系(xì)密切。根据2022年年报，滨江集团有近七成营(yíng)收(shōu)来自杭州地区(qū)，而在2021年，杭州地(dì)区的营收比(bǐ)重只占到(dào)近六成。近三年持续稳(wěn)居(jū)杭州房企销售排名第(dì)一。

　　与此同时，滨江集(jí)团在杭(háng)州的(de)土储(chǔ)补充同样较为积极，根据诸葛找(zhǎo)房(fáng)、住在杭州(zhōu)网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地(dì)金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同(tóng)样持续稳居杭州(zhōu)的本(běn)土第一。

　　诸事顺遂下一句是什么意思，最吉祥的八个字句子而滨江集团在(zài)杭州的较突出表现，也让滨江集(jí)团的房企排名迅速(sù)提升。到2023年，滨江集(jí)团的房企排名已(yǐ)冲进前(qián)十，根据中指数据(jù)，2023年前(qián)4月，滨江集(jí)团实现销售额607.3亿元，位列(liè)房企第九(jiǔ)位。

　　值(zhí)得注意的是(shì)，2020年至今，滨江集团股价翻了超一倍(bèi)以上，而近期，滨江集团更(gèng)是(shì)迎(yíng)来多家机构的集中调研。滨江(jiāng)集团发布公告表示，公(gōng)司于5月10日接受了(le)信达证券、金鹰(yīng)基金、建信养老、新(xīn)华养老等18家机(jī)构(gòu)调研。

　　产(chǎn)业链(liàn)布局(jú)重点移至(zhì)存量赛道(dào)

　　机(jī)构在下(xià)游家纺(fǎng)、家居(jū)、物(wù)业觅α

　　实际上房地产开发只是房地产产(chǎn)业链(liàn)上的中游(yóu)环(huán)节，其(qí)上游(yóu)主要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供(gōng)应商，而下游应用行业主要包括中介服务、家用电(diàn)器、物业管理、家(jiā)居(jū)用品。综合《红(hóng)周(zhōu)刊》的(de)采访，房地产开发环(huán)节与上游材料端息(xī)息(xī)相关，新(xīn)盘开工不足(zú)导致上(shàng)游不被看好，机构(gòu)寻觅个股阿尔法(fǎ)的思路渐渐移至(zhì)下游。“中国房地产行业在(zài)进入存量房时代(dài)，所以对地产产(chǎn)业链，尤其是偏消费属性的(de)家(jiā)装家居领域，我(wǒ)们相(xiāng)对看好，因为居民(mín)保(bǎo)有的住房(fáng)规模越来越大，随着(zhe)时(shí)间的增(zēng)加(jiā)，内装更(gèng)新的(de)需(xū)求也会越(yuè)来越多。美国过去的数据(jù)充分说(shuō)明了这一点，在新房销售见顶之(zhī)后，家(jiā)具消费的(de)增长却一直都很(hěn)好。对于(yú)地产(chǎn)产业链(liàn)，我(wǒ)们相对看(kàn)好和(hé)内装相关的(de)行业，例(lì)如(rú)消费建材(cái)、家居装饰等。”万家基金人(rén)士表示。

　　而(ér)根据《红周(zhōu)刊》对下游细(xì)分中(zhōng)相(xiāng)关赛道龙头年内表现(xiàn)的统计(jì)，目前暂居前两位的都是来自(zì)家(jiā)纺赛道的公司，它们分(fēn)别是富安娜(nà)和水星家纺，特别(bié)是前者在(zài)月线连收七根(gēn)阳线的基(jī)础上(shàng)，年内迄今涨(zhǎng)幅已经逼近(jìn)30％。

　　以前者为例，富安(ān)娜主要从事(shì)纺织家居、睡眠家居、生活(huó)类产品的研发(fā)、设(shè)计、生产及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季度报告显示，报(bào)告期内，富安娜实现营业收入约(yuē)6.2亿元，同比(bǐ)减少7.57％；不过实现(xiàn)归(guī)属于上市(shì)公司股东的净(jìng)利润(rùn)约1.11亿元，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上(shàng)市公(gōng)司(sī)一(yī)季(jì)报的十大流通股股(gǔ)东来看，能(néng)够发现该股(gǔ)早已成为(wèi)基金重(zhòng)仓(cāng)股的天(tiān)下，彼时包括公募的中(zhōng)欧价(jià)值发现、中欧潜力价值、工银瑞信灵动价值、宝盈(yíng)新价值和私募的明河2016，都在其中出(chū)现，占(zhàn)据了半壁(bì)江山。需要强调的是，中欧的两只基金都(dōu)是价值派(pài)基金(jīn)经理曹名(míng)长在管的(de)产品，首季(jì)其(qí)同时重仓(cāng)的房(fáng)地产产(chǎn)业链股票还有金(jīn)地集团和大亚(yà)圣象(xiàng)。

　　对比(bǐ)而言，前几年曾经风光(guāng)一(yī)时的家(jiā)居(jū)板块也(yě)因疫情、消费(fèi)复苏进(jìn)程缓慢等多因素一度沉寂，不过好在困境(jìng)反转露出曙光(guāng)，家居板块中年内表(biǎo)现最好的是志邦(bāng)家居。同一时间段，该股(gǔ)年内(nèi)上涨已经超过(guò)23％，从(cóng)业绩来看，无论是营收还(hái)是(shì)归母净(jìng)利(lì)润，公司都(dōu)实现了(le)同比(bǐ)双升。

　　从(cóng)公(gōng)司(sī)的(de)十大流(liú)通股股东(dōng)来看，《红周刊》发现广发基金经理罗洋(yáng)慧眼独具，一季报中他管理(lǐ)的广发策略优选和广发安宏(hóng)回报均增加了持股，而这两只产品(pǐn)也成为志(zhì)邦家居(jū)十大流通股股东中仅有的(de)两只公募(mù)。有意思的是，他似乎(hū)对于定制家居类标的(de)情有独钟，在另一家赛(sài)道公(gōng)司金牌橱柜中(zhōng)，他管理(lǐ)的全部三(sān)只(zhǐ)产品均登榜(bǎng)十大流通股(gǔ)股东，其也成为(wèi)他(tā)的独门重仓股。

　　除(chú)去家居家(jiā)纺外，下游的(de)物业股也越来(lái)越被机构所青睐，不过(guò)这类标的(de)大多在香港上市，如何选择成为难题。对此，前述上海公募基金(jīn)经理(lǐ)举例分析：“物业(yè)服务不是一(yī)个高毛利的行(xíng)业(yè)，挣钱很辛(xīn)苦，我选公司还是(shì)希(xī)望挣的是市场化应该挣的钱，以我曾经买的绿城服务为例，它在中高(gāo)端楼(lóu)盘(pán)占比是(shì)比较(jiào)高的(de)，每(měi)年到期(qī)的合同里提价成功率在30％～40％。它能做到滚(gǔn)动的大部分项目到(dào)期之后，经过两三(sān)轮合(hé)同(tóng)周期还能做到(dào)产品提价。”

　　“行业里真正能(néng)做到产品(pǐn)提(tí)价的公司很少，因(yīn)为物(wù)业公司很(hěn)容(róng)易(yì)一开始是挣钱的，后面因(yīn)为保安这些固定人员成本的年度增长，不过服务没有(yǒu)特别好，客户没有(yǒu)那么(me)满意，能做到提价难度是非常大的。但(dàn)是该公司能在业内(nèi)做到到(dào)期之后提价率比较高，这跟它(tā)的定位和比较好的(de)服务是有关系的。”他进一步强调。

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