5月13日，年内首(shǒu)只(zhǐ)央企主题(tí)ETF——华(huá)泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红(hóng)利(lì)ETF发(fā)布(bù)公告称，其(qí)累计有效认购申请份(fèn)额总额超过20亿份发行上限，将(jiāng)启(qǐ)动比例配售。这则小公告体现出(chū)市场对这一“中特估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实(shí)际(jì)上(shàng)，近期围(wéi)绕着“中(zhōng)特(tè)估”的行情，市场关注(zhù)度非常高(gāo)，5月15日首(shǒu)批3只央企(qǐ)回报ETF发行，更成(chéng)为这一波“中(zhōng)特估”行(xíng)情的催化剂。实(shí)际(jì)上(shàng)，早在去年底(dǐ)及今年一季度，一些(xiē)基金(jīn)经理开始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　目前(qián)“中特估”资金面(miàn)、情绪面、估(gū)值方式等问题成为市场关注(zhù)焦点，中国基(jī)金报采(cǎi)访多位(wèi)投研(yán)人士，解析“中特估”这些焦点(diǎn)问(wèn)题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极追捧。不(bù)仅华泰(tài)柏瑞中证央(yāng)企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央(yāng)企主题基金发行，市场(chǎng)对此(cǐ)充满(mǎn)期待(dài)，如5月15日就(jiù)有3只央企回(huí)报ETF，后续跟踪(zōng)央企科(kē)技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆(duī)上报的(de)央国企基金(jīn)在排队入市(shì)。

　　这些或(huò)成为这(zhè)一波(bō)“中特估”行情的催化(huà)剂。

　　融通(tōng)红利(lì)机会基(jī)金(jīn)经(jīng)理何龙表示，央企ETF发(fā)行在情绪上(shàng)是构成催化因素的，近期银行股大(dà)涨的一个催(cuī)化(huà)因(yīn)素就是积极(jí)推介相(xiāng)关(guān)央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报(bào)发(fā)行，我认为(wèi)确实会成为引爆行(xíng)情的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下半年，中特估有可(kě)能独领风骚。”万(wàn)家基(jī)金章恒(héng)更(gèng)是表示(shì)。

　　同样(yàng)，博时基金指数与(yǔ)量化投资部(bù)基金经理杨振建就表示，近(jìn)期(qī)密(mì)集申报的(de)国央企主题基金主要涉(shè)及“股东回报”、“科(kē)技(jì)引领”、“现代能源”几大主题，这样的(de)布局可以更好支持央(yāng)国企的估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行情进一步(bù)上涨的催化(huà)剂。去年以(yǐ)来公募基金发行整体平淡，近(jìn)期多只(zhǐ)国(guó)央企主题基金申报和发(fā)行(xíng)，行情火热下将为市场带(dài)来增量资金，有望推动(dòng)进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一(yī)步表示(shì)。

　　此外，银(yín)华基金ETF业务总监王帅认为，公募基(jī)金积极布局央国(guó)企主(zhǔ)题(tí)基金，一(yī)方面是因为(wèi)新一轮深化(huà)国企(qǐ)改革的大幕将拉开，叠(dié)加“中特估(gū)”概念，央国(guó)企上市(shì)公(gōng)司的投资价值(zhí)凸显，该主题的基(jī)金(jīn)将为投资者提供更丰富的(de)工具以参(cān)与到央国企投(tóu)资。另(lìng)一(yī)方面是(shì)落实公募基金(jīn)行业高(gāo)质(zhì)量发展的要求，引(yǐn)导(dǎo)更多资(zī)金参与央国企(qǐ)改革，更好发挥公募基(jī)金服务资(zī)本市(shì)场(chǎng)改革、服务(wù)实体经济和国(guó)家战略的(de)作用。

　　王帅(shuài)表示，未(wèi)来央企ETF的发行将为央(yāng)企相关(guān)标(biāo)的和板(bǎn)块(kuài)带来增量资金，提升交易活跃度，有望成为(wèi)中特估行情的催化剂。

　　存(cún)量市(shì)场中变赛道

　　积极(jí)调(diào)仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估(gū)和(hé)人工智能成(chéng)为两大明显(xiǎn)的主线，而新能源等前期热门赛道股(gǔ)冷却，在此背(bèi)景下，一些基金(jīn)经理(lǐ)开始调仓换股(gǔ)“中特(tè)估概念”。

　　万家基(jī)金基金(jīn)经理章(zhāng)恒直言，自己(jǐ)目前(qián)重点关注三大行业，火电(diàn)、券商、军工，这三大行业主要(yào)是(shì)央(yāng)企或地方国资所在的行业，民营企业占比(bǐ)较少。

　　“首(shǒu)先是基于(yú)行业本(běn)身基(jī)本面在今年会有重大的向上变化的机会(huì)，比如火电(diàn)，会受益于(yú)煤炭价格的下跌(diē)，扭亏为盈(yíng)；券商，会受(shòu)益(yì)于今年市场(chǎng)成交量的放大，盈利大幅(fú)增长等。同时(shí)，随(suí)着(zhe)国有企业改革的推(tuī)进，大(dà)概(gài)率这些企业会(huì)进(jìn)入一个(gè)提(tí)质增效、释(shì)放(fàng)业绩的过程。”章(zhāng)恒表示，中(zhōng)特估是(shì)过去5年10年改(gǎi)革(gé)的成果，是非常基本面的，和他中国的国粹有哪些(tā)过去1至(zhì)2年研究投(tóu)资思路也非常吻合，为在下半年抓住这(zhè)波中特估的投(tóu)资(zī)机会做好了准备。

　　“去年年底(dǐ)已开始(shǐ)重视中特估的投资机(jī)会，判断中特(tè)估(gū)的(de)机会(huì)未来三年分两个阶段。”融通红利机(jī)会基金经理何(hé)龙(lóng)表(biǎo)示，第(dì)一阶段(duàn)也就是今年以数字经济和“一带一路”的主题普涨性(xìng)机会为主，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极高的品(pǐn)种(zhǒng)，将会迎来(lái)普(pǔ)涨性的(de)机会。第二阶段是未来(lái)两(liǎng)年，在(zài)主题性机会消散以(yǐ)后，基于顶(dǐng)层设计对国央经营管理价值导向变化(huà)，我(wǒ)们判断经营(yíng)成(chéng)果(guǒ)随之(zhī)改变是一个(gè)慢(màn)变量(liàng)，会在未来(lái)两年体现在每一(yī)个央国企的(de)报表中。

　　何龙强调，目前在(zài)挖掘(jué)公司经营层面可能(néng)发生(shēng)显(xiǎn)著正向变(biàn)化(huà)的个(gè)股提前(qián)进行布(bù)局，比如(rú)医药和消(xiāo)费等行业(yè)。

　　其实一季报已经显露出不少基金在行动。国金证券(quàn)研(yán)究(jiū)所数据(jù)显示(shì)，偏股(gǔ)主动型(xíng)基金2022年年报(bào)前十大重仓股股票池中(zhōng)，“中特估(gū)”概念占偏股主动(dòng)型基金持有股(gǔ)票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披露的持(chí)仓(cāng)中，“中特估(gū)”概(gài)念占偏股主动型基金持(chí)有股票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏股(gǔ)主动型基金的持仓中，占比明显提高。上述(shù)数据(jù)显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金2022年报及(jí)2023年一季(jì)报十大重仓股的数据，剔除个(gè)股涨跌影响(xiǎng)，估计了各(gè)基(jī)金主动(dòng)加(jiā)仓“中(zhōng)特估”概念(niàn)股的(de)市值占2022年末股票总市(shì)值比例(lì)，一(yī)季度超过30％的偏股(gǔ)主动型基(jī)金主动加仓了“中特估”概(gài)念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一(yī)季度(dù)买入。

　　不(bù)仅(jǐn)如此，中信证(zhèng)券(quàn)数据统计也显(xiǎn)示，一季度主动偏股(gǔ)型(xíng)公募基金对港股央国企的(de)持股市值比(bǐ)重达到2019年(nián)以来(lái)的新高(gāo)，港(gǎng)股(gǔ)央国企持股总市值占(zhàn)港(gǎng)股持(chí)股总市值的(de)比重由2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建国央(yāng)企专(zhuān)门的股票库

　　可以说(shuō)中国(guó)特(tè)色估(gū)值体系，正深刻(kè)影响基金公司的投研(yán)，落实(shí)到日常的投研(yán)流程和实践之(zhī)中，不少基金(jīn)公司(sī)在加大(dà)投研力量，更有专门构(gòu)建国央企股票库。

　　融通红利(lì)机会基金经(jīng)理何龙就介绍(shào)，一方面，从顶(dǐng)层设(shè)计改变研究员过(guò)去(qù)对国央企的固定思维(wéi)，需要(yào)实地考(kǎo)察国央企，并且需要利用(yòng)当前国央企愿(yuàn)意交(jiāo)流的(de)契机，多花精力去(qù)进行跟踪发现变(biàn)化。

　　另一方(fāng)面，融(róng)通基金(jīn)在(zài)行(xíng)动上(shàng)，要求研究员将自己所覆(fù)盖行业的所有(yǒu)国(guó)央(yāng)企构建(jiàn)专门的股票库，并进行长期(qī)跟踪，包括考察其实(shí)地调研(yán)的的成果，了解国央企经营思路和财务导(dǎo)向的变化，结合行业趋势和(hé)特征，寻找(zhǎo)价值(zhí)洼地(dì)，发现预(yù)期差(chà)。

　　同样(yàng)的，银(yín)华基金ETF业务总监王(wáng)帅也谈到“认(rèn)识(shí)”上的重视。他表示，通(tōng)过深入(rù)学习，对“中特估”有了更深刻(kè)的(de)认识：首(shǒu)先要认识市场体制(zhì)机(jī)制、行业产(chǎn)业结构、主体持(chí)续发展能力等(děng)方面所(suǒ)体(tǐ)现的(de)鲜明中国元素(sù)和(hé)发展阶段特征，“中特估(gū)”应该是在此基础上构建的具有时代特征和中(zhōng)国(guó)特色、符合国家(jiā)战(zhàn)略(lüè)导向的估值体系，而不是(shì)简(jiǎn)单套用国(guó)外的传统估(gū)值模型。

　　“中特估是一种新的提(tí)法，但是这个概念所(suǒ)涉及到(dào)的行业和公(gōng)司，一直在发(fā)生的变化。”万家基(jī)金经理章恒(héng)表示，万家基(jī)金一直非常关注传(chuán)统产业(yè)的变化(huà)，诸(zhū)如(rú)煤炭(tàn)、金(jīn)融、建筑等(děng)多个领域，因此(cǐ)也是一定能够抓住中特估(gū)这波行情的机(jī)会的。同时，随着时(shí)局的变化，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基(jī)金首席经济学家魏凤春表示，积极践行中国特色的估值体系是资本市场使命，投(tóu)资者(zhě)需要学习领会并针对(duì)原有(yǒu)的估(gū)值体系进行改造，以适应(yīng)现实的需要。明确该体系的框架是第(dì)一位的工(gōng)作，合理(lǐ)设置指标也非(fēi)常重(zhòng)要，投资者的认可(kě)和(hé)实施是最终该(gāi)体(tǐ)系能否具备长期价值的(de)基(jī)础。不过，他也提(tí)醒(xǐng)，人为的拔估值是很大(dà)的认知误区，市场化认可(kě)是中国的国粹有哪些(shì)基本的常识，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价值与国家战略价(jià)值

　　新(xīn)估值方(fāng)式？

　　央国企是国(guó)民经济的(de)支柱(zhù)，国企央企发(fā)展要符合国(guó)家(jiā)战略发展发(fā)向，更需(xū)要承担社会公共责(zé)任等(děng)。而这些都应该考虑进(jìn)估值体系之中，也(yě)引发市场关(guān)注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央企的估值方(fāng)式要(yào)充分体现企业(yè)的社会价(jià)值与国家战略(lüè)价值(zhí)，目前已经形成了初步(bù)的企业社(shè)会价值评价(jià)体系。

　　“如(rú)何定(dìng)价国有(yǒu)企业承担社会价值、符合国家(jiā)战(zhàn)略发展的价值？首要(yào)任务就构建中国(guó)特色的价值评价体系，改变从以(yǐ)私人股东权益出发(fā)，现金(jīn)流折(zhé)现为主要方(fāng)法的单一价值估值体系，转向社(shè)会整体(tǐ)价值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体现企业(yè)的社会价值与国家战略(lüè)价值。”博时(shí)基金指数(shù)与量化投(tóu)资部基金(jīn)经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨(yáng)振(zhèn)建也直言，近年来国资委指导国(guó)内团(tuán)队对于中国特(tè)色ESG披露(lù)与评价体系不断(duàn)探索，结合国际通用规则(zé)，目前已经形成了(le)初(chū)步的企业社会价值评价体系(xì)，其(qí)中包括《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中央企业上市公司(sī)环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监、基金经理(lǐ)王帅也(yě)认为，“中特估”应该是注(zhù)重企业价值的可(kě)持续估值，要重视股东、员工和社会责任等要素(sù)对(duì)企业稳(wěn)健成长的重大意义，重(zhòng)视稳(wěn)定的现金流、持(chí)续增长的(de)盈利、科技创新对提升企(qǐ)业内在(zài)价值(zhí)的(de)积极作用，这样有利于(yú)提高估值定价模型的科学性和有效性。

　　“在指(zhǐ)数(shù)编制、策略构建等实务工(gōng)作中(zhōng)，都有成熟的量化指(zhǐ)标(biāo)可以使用，包括净资产收益率(lǜ)、营(yíng)业现金(jīn)比率(lǜ)、资产负债率、研发(fā)经费投入强度等(děng)等(děng)。”王帅(shuài)也表(biǎo)示。

　　嘉实金(jīn)融精选基金经理李欣更(gèng)细(xì)致分析在估(gū)值(zhí)思(sī)维、估(gū)值结论、估值判断上有变化，尤(yóu)其是(shì)估值的方(fāng)法和指标上，他认(rèn)为(wèi)其(中国的国粹有哪些qí)包括产业链上下(xià)游(yóu)的衡量、全要素成本等(děng)，以及(jí)在纵向和横向(xiàng)上的研究，强调(diào)政策优惠、产业发展、市(shì)场(chǎng)竞争(zhēng)力和可持(chí)续发展(zhǎn)等各种因素与企业价值的关(guān)系(xì)。这些因素在对估值结(jié)论和判断的影(yǐng)响上，也使得中(zhōng)国特色的估值体系(xì)与传(chuán)统(tǒng)的估值体系有所(suǒ)不同。

　　“所(suǒ)以估值(zhí)思维(wéi)的变(biàn)化，还有估值结论和(hé)估值判断的变化，都是为了更(gèng)好地(dì)适应中(zhōng)国的市(shì)场和经济特点(diǎn)，提供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金合(hé)信基金首(shǒu)席(xí)经济学家魏凤春直言，这需要在(zài)实践中进(jìn)行(xíng)探索，目(mù)前(qián)尚没(méi)有公认的指标可以使用。

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