文：天风(fēng)宏观宋雪涛/联系人(rén)孙永乐

　　4月居民新(xīn)增存款-1.2万亿，同比多减4968亿元，这是居(jū)民存款在连续13个月同(tóng)比多增后，首次(cì)回落。

　　在过去一年多时间(jiān)里，居民部门积(jī)攒了(le)一大笔超(chāo)额储蓄。今年这笔超额(é)储蓄能否顺利释(shì)放对判(pàn)断(duàn)经济和资本市场走势至关(guān)重要。这(zhè)里我们尝试(shì)回答两(liǎng)个问题。一(yī)是4月居民存款同比多减是不(bù)是超(chāo)额储蓄释放的开始？二是(shì)这一趋势能否延续？

　　对(duì)上述问题(tí)的(de)回答取决于存款会(huì)受到哪些(xiē)因素的影响(xiǎng)。一般影响居民存款的主要有(yǒu)这么几种行为：可支配(pèi)收入(rù)、消费支(zhī)出、金(jīn)融(róng)资产(chǎn)相(xiāng)关收支(zhī)和房地产相关收支(zhī)。

　　收入(rù)增(zēng)长、消费减少(shǎo)、金(jīn)融资(zī)产赎回(huí)、购房减少会推动存款增(zēng)加；反之(zhī)，收入减少、消费增加、认购金融资(zī)产、购房增加、提前还贷(dài)等则会(huì)带动(dòng)存款回落(luò)。

　　2022年居民存款同比多(duō)增(zēng)7.9万亿是居(jū)民少消费、少(shǎo)投资、少购房(fáng)的结果（详(xiáng)见《超额储蓄能否转化成超额(é)消费》，2022.12.31）。此时虽然(rán)居(jū)民收入增速放缓并提(tí)前还(hái)贷(dài)，但因为投资、购房等(děng)下滑幅(fú)度更大，所以(yǐ)存(cún)款同比大幅多(duō)增。

　　2023年一季度居民(mín)存(cún)款同(tóng)比多增2.1万亿则是收(shōu)入修(xiū)复和理(lǐ)财存款(kuǎn)化的结(jié)果(guǒ)。

　　一季度居民人均可支配收入(rù)同比增(zēng)长525元，理财存续(xù)规模(mó)相比于2022年(nián)末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受银(yín)行办(bàn)理(lǐ)速度放缓等因素影(yǐng)响，RMBS（个人住房(fáng)抵押(yā)贷(dài)款支持证券）条件(jiàn)早(zǎo)偿率指数(shù) 2 相(xiāng)比于(yú)2022年(nián)有(yǒu)所回(huí)落(luò)，即居民提前(qián)还款对存(cún)款的拖累相比于去年末略有放(fàng)缓。

　　但(dàn)是，随(suí)着居民消费和(hé)购房行(xíng)为修复，其对存款的支撑力度减弱，一季(jì)度(dù)人均消(xiāo)费支(zhī)出同比(bǐ)增加(jiā)345元(yuán)（低(dī)于收(shōu)入涨幅(fú)）、购房支出同比多增(zēng)1575亿元。但因为(wèi)支撑因素的规模(mó)更大(dà)，所(suǒ)以(yǐ)存(cún)款继续回升。

　　4月和一季度(dù)最核心(xīn)的不同在(zài)于理财市场的变化。4月居民存款下滑可能(néng)的原因一是(shì)居民存款理财(cái)化；二(èr)是(shì)提前还贷规模增加。因为居民收(shōu)入和消费数据不(bù)足(zú)，暂时无法(fǎ)判(pàn)断(duàn)消费和收入(rù)在(zài)4月对存款的(de)影(yǐng)响。

　　存款回流理财是(shì)4月存(cún)款回落的核心(xīn)原因，4月理财存量规模环比增加(jiā)1.26万亿至25.5万(wàn)亿，结束了自去年10月以(yǐ)来的(de)下行趋势，重回(huí)扩张区间。

　　居民增配理财(cái)等资产是理(lǐ)财风(fēng)险(xiǎn)降低(dī)、收益(yì)回(huí)升(shēng)和(hé)存款(kuǎn)利率下(xià)滑共(gòng)同作用的结(jié)果。受益(yì)于债券市(shì)场走强，今年理财市场(chǎng)表现(xiàn)逐步好转，理财产品单位破(pò)净率从2022年12月峰值的(de)29.2％持续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这(zhè)一时(shí瓦格纳是哪个国家的，瓦格纳集团是什么组织)期下滑的(de)存款利率(lǜ)，存款对居民的吸引力(lì)逐渐减弱，而理财对(duì)居民的吸(xī)引力则不断增强。

　　从5月(yuè)理财规(guī)模上(shàng)看(kàn)，随着(zhe)破净率进一步(bù)回(huí)落(luò)，居民还(hái)在(zài)继续增配理财产品，存款理财(cái)化趋势有望延续。

　　提前还贷规模扩大是(shì)存(cún)款下滑(huá)的又一个原因。4月(yuè)早偿率月均值相比于2月低点上行(xíng)4.3个(gè)百分点(diǎn)，相比于(yú)3月上行1.9个百分点。

　　居民加大提前还贷力度一是因(yīn)为首套(tào)房利率还在下降，居民(mín)提前(qián)还贷以降低成本(běn)，4月沈阳(yáng)、马鞍(ān)山等多地继续降低(dī)首套房利(lì)率，贝壳研(yán)究院数据(jù)显示百城首套(tào)主流房贷利率平均为(w瓦格纳是哪个国家的，瓦格纳集团是什么组织èi)4.01％，环比3月继续(xù)回(huí)落1个BP。二是政策放松后，1、2月份部(bù)分积压的还贷(dài)业务(wù)在3、4月份(fèn)办理，这会推(tuī)动提前还(hái)贷规(guī)模走高(gāo)。

　　总的来(lái)说，随着理财市场好转(zhuǎn)，此前因居民(mín)少(shǎo)消(xiāo)费、少(shǎo)投资、少买(mǎi)房等积攒(zǎn)下来(lái)的超额(é)储蓄已经开始部分回流理(lǐ)财市场了，且5月初这一趋势(shì)还在延续。

　　往后(hòu)来看，理财市场(chǎng)和提前还(hái)贷(dài)在(zài)后续几个月里或继续(xù)成(chéng)为超额存款的主要流(liú)向。

　　五一(yī)旅游(yóu)人均消费水平未见明(míng)显改善或部分表明当下居民消(xiāo)费意愿依(yī)旧偏弱，考虑到超额储蓄的(de)持有分化(huà)且(qiě)并非主要来自消费(fèi)，后续(xù)超额储蓄对消费的支(zhī)撑力度依(yī)旧偏(piān)弱。（详见《超(chāo)额储蓄能(néng)否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着(zhe)前期积压的购房(fáng)需(xū)求(qiú)逐渐(jiàn)释放，房地产销售目前已经有走(zǒu)弱迹象，地产短期或(huò)不(bù)会成为超储的(de)主要流向(xiàng)。但是因为按揭(jiē)利(lì)率(lǜ)存在明显利差，居民提前还贷行为或将延续(xù)。从这个角度来看，主要(yào)因为少买房(fáng)、少(shǎo)投资而积攒下来(lái)的储蓄，在理财市场环(huán)境好转和存款利率下(xià)滑(huá)的背景下或将继续(xù)回流(liú)到理(lǐ)财市场。

　　1 存款同比(bǐ)增(zēng)速使用金融(róng)机构住户存款余额(é)+4月新增(zēng)来进行估算

　　2早(zǎo)偿(cháng)率是指在个人(rén)住房抵押贷款中(zhōng)债务(wù)人提前偿(cháng)付的金额在资产池未偿本金余额的占比(bǐ)

　　风险提示

　　地产(chǎn)销售(shòu)变动超预期，超额储蓄(xù)释(shì)放弱于(yú)预期(qī)，理财市场波动加大

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