文：天风宏观宋雪涛(tāo)/联系(xì)人孙永乐

　　4月居民新增存(cún)款-1.2万(wàn)亿，同(tóng)比多(duō)减(jiǎn)4968亿元(yuán)，这是(shì)居民存款在连续13个月同(tóng)比(bǐ)多增后，首次(cì)回落。

　　在过去一年多时间里，居民部门积攒了一(yī)大笔超额储蓄。今年这(zhè)笔超额储蓄能(néng)否(fǒu)顺利释放(fàng)对判(pàn)断(duàn)经(jīng)济和资本(běn)市(shì)场走势至关重要。这里我(wǒ)们尝试回答两个问(wèn)题。一是4月(yuè)居民存款(kuǎn)同(tóng)比(bǐ)多(duō)减是不是(shì)超额储蓄(xù)释放的开始？二是这一趋势(shì)能否(fǒu)延续？

　　对上述问题(tí)的回答取决于存款会(huì)受到(dào)哪些(xiē)因(yīn)素的影响。一般影(yǐng)响居(jū)民存款的主要有这(zhè)么几种行为：可支配(pèi)收入、消费支出、金融(róng)资产相关收支和房地产相关收支(zhī)。

　　收(shōu)入增(zēng)长(zhǎng)、消费减(jiǎn)少、金(jīn)融资产(chǎn)赎回(huí)、购房减(jiǎn)少会推动存款增加；反之，收入减(jiǎn)少(shǎo)、消费增加、认购金融资产、购(gòu)房增(zēng)加、提前还贷等则会带动(dòng)存款回落。

　　2022年居民存款同比多增7.9万(wàn)亿是(shì)居民少消费(fèi)、少投资、少(shǎo)购房的结果（详见(jiàn)《超额储蓄能否(fǒu)转化成超额消费》，2022.12.31）。此(cǐ)时虽然居(jū)民收入增(zēng)速放(fàng)缓(huǎn)并(bìng)提前(qián)还贷，但因(yīn)为投资、购房等下滑幅度(dù)更大，所(suǒ)以存款同比(bǐ)大幅多增。

　　2023年一季度居(jū)民(mín)存款同(tóng)比多增2.1万亿(yì)则是收入(rù)修复和(hé)理财存款化的结果。

　　一季(jì)度(dù)居民人均(jūn)可(kě)支配收入同(tóng)比增(zēng)长(zhǎng)525元，理财存(cún)续(xù)规(guī)模相比(bǐ)于2022年末下(xià)滑2.6万亿(yì)至24.2万亿。另外(wài)，受银行办理(lǐ)速度放(fàng)缓等因素影响，RMBS（个人住房抵押贷款支持(chí)证券）条件早偿率指数 2 相比于2022年有所回落，即居民提前还款(kuǎn)对存款的拖(tuō)累相比于去年末略有放缓。

　　但是，随着(zhe)居民消费和购房行为修复，其(qí)对存款的支撑力度减弱(ruò)，一季(jì)度人均消费支出(chū)同比增加(jiā)345元（低于收入涨(一方水等于多少吨水，一方水等于多少吨水zhǎng)幅）、购(gòu)房支出同(tóng)比多增1575亿元。但因为支撑因素的(de)规模更大，所以存款继一方水等于多少吨水，一方水等于多少吨水(jì)续回(huí)升。

　　4月和一季度(dù)最核心的不同在于(yú)理财(cái)市场的变(biàn)化(huà)。4月居(jū)民存款下滑(huá)可(kě)能(néng)的原(yuán)因一是居民存(cún)款理(lǐ)财化；二是提(tí)前还贷规模增加。因为居民收入和(hé)消费数据不足，暂时无法判(pàn)断(duàn)消费和(hé)收入在4月(yuè)对(duì)存款(kuǎn)的影(yǐng)响。

　　存款回流理(lǐ)财是4月存款回落(luò)的核心原(yuán)因，4月理财存量规模环比(bǐ)增(zēng)加1.26万亿至25.5万亿，结束了自去(qù)年10月以来的下(xià)行趋势，重回扩(kuò)张区间。

　　居民增配理财等资产是理财风险降低、收益(yì)回升和存款(kuǎn)利率(lǜ)下滑共同作用的结果(guǒ)。受益(yì)于债券市场走强，今年理财市(shì)场表(biǎo)现逐步好转，理财(cái)产品(pǐn)单(dān)位破净率从(cóng)2022年12月(yuè)峰(fēng)值的29.2％持续下滑至2023年5月(yuè)12日的4.7％，叠加(jiā)这一(yī)时期下滑(huá)的(de)存款(kuǎn)利(lì)率，存款对居民的吸引力逐(zhú)渐减弱，而理(lǐ)财(cái)对(duì)居民的(de)吸(xī)引(yǐn)力则(zé)不断增强。

　　从5月理财(cái)规模(mó)上(shàng)看，随着破净率进一步回落，居(jū)民还(hái)在继(jì)续增配理财产(chǎn)品，存款理财化趋势有望延续(xù)。

　　提前还(hái)贷规模扩大是存款下滑的(de)又一个原因。4月早偿率月均值相(xiāng)比于2月低(dī)点上行(xíng)4.3个百(bǎi)分点(diǎn)，相比于3月上行1.9个百分点(diǎn)。

　　居民加(jiā)大提前还贷(dài)力(lì)度(dù)一是因为首套房利率还在(zài)下(xià)降，居民提前还(hái)贷(dài)以降低成本，4月沈阳、马鞍山等多地继续降低首套房利率，贝壳研究(jiū)院数据显示百城首套主流房(fáng)贷(dài)利率(lǜ)平均为4.01％，环比3月继续回落1个(gè)BP。二(èr)是政策放(fàng)松后，1、2月份部分积压的还贷业务在3、4月份(fèn)办(bàn)理，这(zhè)会(huì)推动提前还贷规(guī)模走高。

　　总的来说(shuō)，随着(zhe)理财(cái)市场好转，此(cǐ)前因(yīn)居民少消费、少(shǎo)投资、少买房等(děng)积攒下来的超额储(chǔ)蓄已经开始(shǐ)部分回流理(lǐ)财(cái)市场了，且5月初这一趋势还(hái)在延续。

　　往后来看(kàn)，理财市场(chǎng)和提前还贷(dài)在后续几个月里或继续成(chéng)为超额存款的主(zhǔ)要(yào)流向(xiàng)。

　　五一旅游人均消费水(shuǐ)平未见明显改(gǎi)善或部分(fēn)表(biǎo)明当下居民(mín)消费意愿依旧偏弱，考虑到超额储蓄的持有分化且(qiě)并非主(zhǔ)要(yào)来自消(xiāo)费，后续(xù)超(chāo)额储蓄对消费的支撑力度依旧偏弱。（详(xiáng)见(jiàn)《超额储(chǔ)蓄(xù)能否转化成超额(é)消费》，2022.12.31）。同(tóng)时，随(suí)着(zhe)前(qián)期积压的(de)购(gòu)房需求逐渐释放(fàng)，房(fáng)地产销(xiāo)售目(mù)前已经有走弱迹(jì)象，地产短期或不会成为超储的主要流向(xiàng)。但(dàn)是因为按揭利率存(cún)在明显利(lì)差(chà)，居民提前还贷行为或将延续。从这(zhè)个角度来看，主要因为少买房(fáng)、少投资(zī)而积攒(zǎn)下来的储蓄(xù)，在理财市场环境好转和(hé)存款利率(lǜ)下滑的背景下或将继续回流到(dào)理财市场。

　　1 存款同比(bǐ)增速使用金融机构住户存款(kuǎn)余额+4月(yuè)新增(zēng)来进行估算

　　2早偿率是指在(zài)个人住房抵押贷款中债(zhài)务人提前偿付的(de)金额在(zài)资产池未(wèi)偿(cháng)本金(jīn)余(yú)额的占比

　　风险(xiǎn)提示(shì)

　　地产销售变动超预期(qī)，超额储蓄释放弱于预期，理财市场波动加大

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