平安(ān)首经团队(duì)：钟(zhōng)正(zhèng)生/张璐/常(cháng)艺馨

　　核心观点

　　新增社融表现乏力(lì)。继一季度“天(tiān)量”投(tóu)放后，2023年4月社(shè)融增长(zhǎng)明(míng)显(xiǎn)降温，比(bǐ)去年4月疫情冲击期间创(chuàng)下的低点仅多(duō)增2873亿元，“稳信(xìn)用”压力有所显现。社融骤(zhòu)降的主要拖累在于人民(mín)币信贷增势放缓(huǎn)， 4月(yuè)降(jiàng)至2008年以(yǐ)来历史同期的次低点（仅略高于2022年同(tóng)期）。表外融资和直接融资基(jī)本延续(xù)了(le)一季(jì)度的格(gé)局(jú)。1）委托贷(dài)款和(hé)信托(tuō)贷款小幅正增长；未贴现银(yín)行承(chéng)兑汇票较去年同(tóng)期(qī)降幅收窄；2）企业直接融资较去(qù)年同期(qī)有所下降，主(zhǔ)因债(zhài)券到期规模(mó)较大。3）政府(fǔ)债融资规(guī)模同比多增，但需警(jǐng)惕其“后劲”。2023年提(tí)前批(pī)的剩(shèng)余发行额度(dù)不及万亿，截至5月上旬(xún)尚(shàng)未(wèi)下发(fā)剩余批次的地(dì)方债额度，期间(jiān)空档(dàng)可能拖累政府债融资表现(xiàn)。

　　新(xīn)增人(rén)民币(bì)贷款偏(piān)弱，增量明显弱于历史同(tóng)期均值。各分项(xiàng)从(cóng)强到(dào)弱排序，企业中长期贷款>；企业短期贷(dài)款(kuǎn)>；居民短期(qī)贷款(kuǎn)>；居民中长期贷(dài)款。新增(zēng)人民币贷款的最大问题(tí)仍然(rán)在于居民中(zhōng)长期贷(dài)款(kuǎn)，房地产销售(shòu)不振使其(qí)增量不足(zú)，居民预期偏(piān)弱、提前偿还存量房贷又(yòu)雪上加霜。但基(jī)于4月这个信贷投放(fàng)传统淡季的(de)数(shù)据，尚不能得出企业信贷需求不足(zú)的结论。一方面，企(qǐ)业中长期贷款(kuǎn)在一(yī)季度大幅(fú)高增(zēng)后，4月又创历史同期新(xīn)高，仍能有效发力；另一方面，表(biǎo)内票据维持低增长（与去年1-5月(yuè)表内票(piào)据高增长形成对比），也意味着(zhe)目前企(qǐ)业(yè)贷款需求或(huò)许尚可。此外，4月初以来存款利率(lǜ)市场(chǎng)化(huà)改(gǎi)革(gé)较快(kuài)推进，这有助于缓解(jiě)银行(xíng)面临的净息(xī)差(chà)压(yā)力，增强其支持实(shí)体经济的可(kě)持续性，能够为企(qǐ)业贷(dài)款利率的进一步下(xià)调“蓄(xù)力”。

　　从货币(bì)供应(yīng)量(liàng)和(hé)存款数据看：1）M1同比小幅回(huí)升。每年前4个月翘尾(wěi)因(yīn)素(sù)对M1同比(bǐ)走(zǒu)势影响较大，或是驱动(dòng)其变化的(de)主因。在贷款扩张的同时，企业存款也有边际改善。2）M2同比增速有所回落。4月居(jū)民(mín)资产再配置，银行理财规(guī)模(mó)重回(huí)扩张，对M2形成(chéng)拖累。考(kǎo)虑到去年4月(yuè)M2同比增(zēng)速(sù)较3月抬(tái)升0.8个百(bǎi)分点(diǎn)，基数变化(huà)也有(yǒu)较强(qiáng)影响。3）居民存款同比少增。考虑(lǜ)到4月多家(jiā)中小银行下(xià)调挂牌(pái)存款利率、银行理财市(shì)场(chǎng)火(huǒ)热、居民提前偿还(hái)房贷(dài)规(guī)模较高，其驱动因素更多是(shì)家庭(tíng)资产的再(zài)配置，流(liú)向消费规模(mó)可能较为有限。4）4月财政存款同比大(dà)幅(fú)多增，但结合基建相关高频开工率和(hé)重大项(xiàng)目开工金额(é)数据看(kàn)，财(cái)政对实体(tǐ)经济支(zhī)持(chí)力度(dù)可(kě)能有所减(jiǎn)弱。从4月(yuè)金融数据看，房地产恢复(fù)仍(réng)然(rán)缓慢，此时若财政(zhèng)基建支持力(lì)度不稳，可能导(dǎo)致中国经济环比增长(zhǎng)动能较快(kuài)衰减。

　　目前社融增速回升(shēng)幅度较(jiào)小，但与名义GDP增(zēng)速(sù)对比看(kàn)，货币(bì)政策对实体经(jīng)济的支(zhī)持(chí)还是(shì)比较有力(lì)的。即便按2023年中国名义(yì)GDP增速7％-8％的情形（假(jiǎ)设全年录得6％左右的实际GDP增速(sù)，加上1到2个点的(de)GDP平减(jiǎn)指数），10％的社(shè)融(róng)增速也应(yīng)足够与之匹配(pèi)。我们(men)认为，后续需(xū)通过财政加力、促进房地产修复、促进家庭超(chāo)额储蓄动用等方式扩大总需求，夯实(shí)经济回升势头。

　　一

　　新增(zēng)社融表现乏力

　　新增社融(róng)表(biǎo)现(xiàn)乏力。2023年(nián)4月新增社会融资规模(mó)为(wèi)1.22万亿元，同比(bǐ)多增2873亿元；社融(róng)存量同比(bǐ)增速持(chí)平于上月的10％。考虑到(dào)去年同期疫(yì)情多点散(sàn)发、社融一度(dù)触“冰”的低基数效应，以及(jí)今年一季度(dù)“开门红”期(qī)间社(shè)融(róng)月均(jūn)同比多(duō)增(zēng)8200多亿的亮(liàng)眼表现，4月社融表(biǎo)现乏力“稳信用”压力有所显现。从分项看：

　　一方面，人民币信贷增势放(fàng)缓，是4月社(shè)融骤降的主要拖累(lèi)。2023年4月人民币(bì)贷(dài)款(kuǎn)4431亿元，为2008年以(yǐ)来历史(shǐ)同期(qī)的次低点(diǎn)（仅较(jiào)2022年同期(qī)高815亿(yì)元）。不(bù)过，得益(yì)于出口边际回(huí)暖、人民(mín)币汇率(lǜ)相对(duì)稳定，4月外币贷款同比有所少减。

　　另一方面，表(biǎo)外融资和直接融资基本(běn)延续了一季度的格局(jú)。

• 　　一则，企业(yè)直接融资(zī)同(tóng)比缩量，继续(xù)小幅拖(tuō)累新增(zēng)社融。2023年4月企业(yè)债(zhài)融资、非(fēi)金融企业(yè)境内股票融资(zī)分别同比(bǐ)少增(zēng)809亿元、173亿元。今(jīn)年春节后，企业贷款发行规模持续(xù)高于(yú)去(qù)年同期，但(dàn)到期偿还也迎(yíng)来高(gāo)峰，对(duì)净融资构(gòu)成拖累。截至2023年一季(jì)度末(mò)，2022年10月推出的(de)500亿元民营企业债券(quàn)融(róng)资支持工具(jù)（第(dì)二(èr)期）尚未开始(shǐ)投放使用，相关(guān)政策支持(chí)还(hái)有待(dài)落地。

• 　　二则(zé)，政府债融资规模同(tóng)比多(duō)增，但需警惕其(qí)“后劲”。今年前4个月，财政继续前置发力，政府(fǔ)债融资(zī)规模(mó)较去(qù)年同期累计多(duō)增3114亿元。以财(cái)政预算数据看(kàn)，2023年政(zhèng)府债(zhài)融(róng)资(zī)的总(zǒng)体规(guī)模(mó)与(yǔ)去年相(xiāng)当(dāng)。但(dàn)不同之处在(zài)于，2022年在3月(yuè)底(dǐ)就已经(jīng)下达剩余批次的新增地方债额度，而2023年截至(zhì)5月上旬仍未下发剩(shèng)余批次的地方债(zhài)额度(dù)，且提前批(pī)的(de)剩余(yú)发(fā)行额度(dù)不及万亿。如果近期下达地(dì)方债额度(dù)，按(àn)照往年节(jié)奏，经(jīng)过(guò)地方政府项目额度分配、预算调整程序，剩余批次地方债可能至(zhì)6月中下(xià)旬才能发出(chū)，期间的(de)“空档”可(kě)能会拖累政府债融资表(biǎo)现。

• 　　三(sān)则，表外融资(zī)同比多增，持续对社融构成小幅支撑。其中(zhōng)，委托贷款和信托(tuō)贷款单月小幅(fú)新增(zēng)，相比去年同期分别(bié)多(duō)增85亿元、少减734亿(yì)元。在表内票据贴现减少的情况下(xià)，未贴现(xiàn)银行承兑汇(huì)票较去年同期降(jiàng)幅收窄(zhǎi)，同比少(shǎo)减1210亿元。

　　桃胶要怎么泡发最好吃，桃胶要怎么泡发最好吃窍门alt="房贷低迷放(fàng)大信贷(dài)淡季(jì)——2023年4月金融数据点评" src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/05/weixin/one_20230512090023971.png">

　　二

　　贷款拖(tuō)累(lèi)在居(jū)民端

　　2023年4月新增人民(mín)币(bì)贷款为7188亿元，比去(qù)年同(tóng)期低(dī)点仅略有多增，相比18年-21年同期均值少增6237亿元。各分(fēn)项从强到弱排序，“企业中长(zhǎng)期贷款(kuǎn) >； 企(qǐ)业(yè)短期贷款 >； 居民短期贷款 >； 居民中长期贷款”。具体地，

• 　　居(jū)民中长期(qī)贷款单月净偿还规模达历(lì)史新(xīn)高，相(xiāng)比18年-21年(nián)同期均(jūn)值多减5410亿元；

• 　　居民(mín)短(duǎn)期贷款(kuǎn)同比少减(jiǎn)，但较18年-21年(nián)同期均值多减2625亿元；

• 　　企(qǐ)业(yè)短(duǎn)期贷(dài)款同比多(duō)增，但(dàn)略低于18年(nián)-21年同(tóng)期均值；

• 　　企业(yè)中长期贷(dài)款延续前期(qī)亮眼表现，同比(bǐ)大幅多(duō)增(zēng)4071亿元(yuán)，且创历史同期新(xīn)高。

　　总体看，新增(zēng)人民(mín)币(bì)贷款的最大问题仍然在于居民中长期贷款，房(fáng)地(dì)产销售低(dī)迷使其增量(liàng)不足，居民预(yù)期偏弱、提前(qián)偿还存量房贷又雪(xuě)上加(jiā)霜。基于4月这个(gè)信贷投放传统淡(dàn)季的数据，尚不能(néng)得(dé)出企业信贷需求(qiú)不(bù)足(zú)的结论。

• 　　一(yī)方(fāng)面，企业(yè)中长期贷款在一季度大幅高(gāo)增后，4月又(yòu)创(chuàng)历史同期新高，仍然能够有效发力。

• 　　另一方面，表内票据维持(chí)低(dī)增长(zhǎng)（与去年(nián)1-5月表内票据高增长形(xíng)成对比），也(yě)意味着目前企(qǐ)业贷款需求或许尚可。

• 　　此外，4月初以(yǐ)来存款利(lì)率(lǜ)市场化(huà)改革(gé)较快推进，这(zhè)有助于缓解(jiě)银行(xíng)面临的(de)净(jìng)息(xī)差(chà)压(yā)力，增强其支持实体经济的可(kě)持续(xù)性(xìng)，能够为企业贷款利率(lǜ)的 进一步下调“蓄力(lì)”。

　　三(sān)

　　居民资产再配置

　　M1同比小(xiǎo)幅回升。一方面，从历(lì)史规(guī)律看(kàn)，每年前4个月翘尾因素对M1同(tóng)比走势的影(yǐng)响较大，这(zhè)可能是驱动其变化的主要原因。另一方面，在企业(yè)贷(dài)款扩张的同(tóng)时(shí)，企业存款(kuǎn)也有边际改善，4月新增(zēng)规(guī)模约1408亿元(yuán)，而21年(nián)、22年4月企(qǐ)业(yè)存款均在减少(shǎo)。

　　M2同比增速有所回落(luò)。一方面，4月(yuè)信贷(dài)扩张(zhāng)乏(fá)力，对(duì)M2的支撑不强。另一方(fāng)面，居民资产再配置，银行理财规(guī)模(mó)重(zhòng)回扩张，对M2也形成拖累。此外，考虑到去年4月M2同比增速较3月抬升(shēng)0.8个(gè)百分(fēn)点，基数的变化也有(yǒu)较(jiào)强影响(xiǎng)。

　　4月居民(mín)存款出现了2022年(nián)3月以来的(de)首次同比少增(zēng)，其驱动(dòng)因素更多是家庭(tíng)资产的再配置，流向消费(fèi)的规模可能较为(wèi)有限(xiàn)。4月(yuè)以(yǐ)来(lái)多(duō)家中小银行下调(diào)挂牌存款利率（据融360监测数据(jù)，4月份农(nóng)商行1年(nián)、2年、3年、5年期存款平(píng)均(jūn)利(lì)率(lǜ)分别环比(bǐ)下跌(diē)5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市(shì)场需求火热，居民提前偿还房(fáng)贷规模较高（4月(yuè)居(jū)民中长(z桃胶要怎么泡发最好吃，桃胶要怎么泡发最好吃窍门hǎng)期贷(dài)款(kuǎn)净偿还规模(mó)达历史新高）。

　　值得(dé)警(jǐng)惕的(de)是，4月财政存款(kuǎn)同比大幅多增(zēng)4618亿元，去(qù)年同期留(liú)抵(dǐ)退税推(tuī)进存在一定影响。但结合其他指标看(kàn)，财政对实体经济的支持力(lì)度可能有所减弱，基(jī)建投(tóu)资相关的高频指标出现了下行的苗头（4月下旬以来，全国高炉(lú)开(kāi)工率、电(diàn)炉开工率、独立焦(jiāo)化厂焦炉生产(chǎn)率、水泥磨机运转率(lǜ)、石油(yóu)沥青开工(gōng)率等指标环比走(zǒu)弱），重(zhòng)大(dà)项目开工金额同环比(bǐ)较(jiào)快下滑（据Mysteel不完全统计，2023年4月全国各地重(zhòng)大项目开工(gōng)总投(tóu)资额约28078.26亿元，环比下降34.0％，不及去年(nián)同(tóng)期的半数）。从4月金融数据看，房地产恢复仍(réng)然缓慢，此时如果(guǒ)财政基建支(zhī)持力度不稳，可能导(dǎo)致(zhì)中国经济的环比增长动能较快衰减。

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