来源：高瑞东宏观(guān)笔记

　　核心观(guān)点

　　本(běn)周聚焦：

　　一季度，国(guó)内经济回(huí)暖主(zhǔ)要缘于疫后复苏红利驱动，表(biǎo)现为(wèi)生产(chǎn)恢(huī)复推动出口(kǒu)形势好转(zhuǎn)，出行(xíng)需求释放(fàng)催化(huà)下(xià)游消费回暖(nuǎn)。从行业表现看(kàn)，制造(zào)业从去年四季度的(de)“量价齐跌”转向(xiàng)“量升(shēng)价跌”，企业或从(cóng)主动去库转向被动去库。从景气度(dù)边际表现看(kàn)，下游消费制造>；中(zhōng)游装备制造>；上游(yóu)原材料加工；服务(wù)业中，交通运(yùn)输、住宿餐饮、房地产等线下活动回(huí)暖(nuǎn)，但距离疫情前仍有一定差距(jù)。

　　向前看，考虑到疫(yì)后(hòu)经济脉冲式修复(fù)放(fàng)缓(huǎn)、海外总需求回落预期(qī)逐步兑(duì)现，消费回(huí)暖和产业升(shēng)级将(jiāng)成为(wèi)推动下一(yī)阶段(duàn)国内经济复苏的(de)主线(xiàn)。

　　制造业、服务(wù)业是(shì)驱动一季(jì)度(dù)经(jīng)济复苏的(de)主因(yīn)

　　从一(yī)季度(dù)GDP表(biǎo)现看(kàn)，制造(zào)业，交通运(yùn)输(shū)、房地产等(děng)行(xíng)业(yè)景气度明(míng)显提升，而建(jiàn)筑业景气(qì)度回落，与年初(chū)出口数据好(hǎo)转、服务消费快速(sù)恢复、房地产销售回暖而投(tóu)资疲弱(ruò)的(de)特点相一致。

　　从制(zhì)造业内(nèi)部来看，今年(nián)3月(yuè)，制(zhì)造业各行业(yè)景(jǐng)气度普遍回暖，多(duō)数从去(qù)年12月的(de)“量价齐跌”转入(rù)“量升价跌(diē)”，指向(xiàng)经(jīng)济复苏初期，供给端修复好于(yú)需求(qiú)端，行业整体去(qù)库进(jìn)程尚(shàng)未结束。从行(xíng)业景(jǐng)气度边际改善情况来看，下游消费制(zhì)造>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上(shàng)游原(yuán)材料加(jiā)工，煤炭行业(yè)景气度表现为高位放(fàng)缓。

　　下游消(xiāo)费(fèi)制造行业(yè)中，与出行、地产后周期相关的酒饮料茶、纺织(zhī)服装、文(wén)教娱、烟草、家具制(zhì)造行业景(jǐng)气度(dù)较高，部分(fēn)行业表现为(wèi)“量价齐(qí)升”。

　　中游装备(bèi)制造业行(xíng)业景气度居中，表现为“量(liàng)升(shēng)价跌(diē)”。从“量”维度看，电气机械、专(zhuān)用设备、运输设备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通用设备(bèi)、电子设备(bèi)。

　　上游(yóu)原(yuán)材(cái)料加工行业景(jǐng)气度(dù)改(gǎi)善(shàn)幅度最弱，由(yóu)于行业(yè)库(kù)存水平(píng)偏高，多数行业仍(réng)然受到价格下跌的困扰，表现为“量升价跌(diē)”。从“量”维度(dù)看(kàn)，有(yǒu)色金属>；；；黑色金(jīn)属、非金属矿(kuàng)物>；；；石油石化行业(yè)。

　　消费(fèi)回暖和产业升级或是推动下一阶段经(jīng)济复苏的主线

　　一季(jì)度，国(guó)内经济复苏主要受益于疫后复苏红利(lì)驱(qū)动。需求方面，出行类消费快速(sù)复苏，前期(qī)积压(yā)的购房、服务消(xiāo)费需求得以释放；供(gōng)给方(fāng)面，国内复工复产加快推进，生(shēng)产(chǎn)端快速恢复，是推(tuī)动年初出口(kǒu)数据(jù)好转的重要原因。

　　进入3月(yuè)，经济复(fù)苏节奏(zòu)有(yǒu)所放缓(huǎn)，指向疫后(hòu)复苏红利驱(qū)动边际转弱(ruò)，随着未来海外总需(xū)求回(huí)落的预期逐(zhú)步兑现(xiàn)，后续驱动国内经济增长的线(xiàn)索，大概率来(lái)自于消费(fèi)回(huí)暖和(hé)产业升级两条主线。

　　一是，一季度居民(mín)收入向上修复，消费(fèi)倾(qīng)向明显回(huí)升，已经高于2020-2022年疫情期间水平(píng)，同时(shí)信贷数据指向居民(mín)“去杠杆”势(shì)头缓和，未来消费回暖(nuǎn)的确(què)定性(xìng)进一步增强。预计交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消(xiāo)费(fèi)有望持(chí)续修复，家电、家具、纺服(fú)等与出(chū)行及地产后周期相关的(de)可选(xuǎn)消费也有(yǒu)望进一(yī)步回暖(nuǎn)。

　　二是，产(chǎn)业升(shēng)级路(lù)径驱动下，汽车和“新三样”产品(pǐn)出(chū)口优势增强，有望维持出(chū)口(kǒu)韧性；随着下游消费稳步修复、二(èr)季度PPI同比触底回升，制造业企业盈利(lì)有望向上修复，企(qǐ)业将从主动去库逐步转向(xiàng)被动去(qù)库、主动补(bǔ)库(kù)，设备(bèi)投资需求有望改善(shàn)，推动中游装备制造景气度维(wéi)持高位。

　　风险提示：国内经(jīng)济恢复力度(dù)不及(jí)预期(qī)；海外需(xū)求超预期回落(luò)。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本周聚焦：疫(yì)后经济复(fù)苏有哪些结构性特(tè)征？

　　1.1 制造业、服务业是驱动一季度经(jīng)济复苏的主因

　　一季度我国GDP总(zǒng)量(liàng)实现(xiàn)超预期增长，指向疫(yì)后复(fù)苏背景(jǐng)下，国内(nèi)经济(jì)企稳回升(shēng)。但不同于(yú)海外国家疫(yì)后(hòu)复(fù)苏的规律，本轮(lún)国(guó)内疫后复(fù)苏发生(shēng)在外需回(huí)落、国内经济转向高质量发展(zhǎn)、居(jū)民(mín)前期“去杠杆”的过(guò)程(chéng)中(zhōng)，因此驱动疫后(hòu)经济复(fù)苏的(de)力量并不均衡，行业分(fēn)化特征明(míng)显。因(yīn)此，我们重点(diǎn)从行业层面，观(guān)测(cè)当前各行业景气(qì)度水平。

　　从GDP不变价观测各(gè)行业表现(xiàn)来看，今年一季度制造业、交(jiāo)通运输业、房地产业景气(qì)度明显提升，而建筑业景气度回(huí)落，与年(nián)初(chū)出口数据好(hǎo)转、服务消(xiāo)费快(kuài)速(sù)恢复(fù)、房地产销售回暖而(ér)投资(zī)疲弱的情况相一(yī)致(zhì)。

　　我们(men)以2019年为基期计算各年份的复(fù)合(hé)增速，观察各行(xíng)业增加值变化(huà)。

　　今年一(yī)季度第一产业(yè)增加(jiā)值(zhí)增速为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但(dàn)仍高于(yú)2019年、2020年全年增速(sù)，与近(jìn)年来加快建设农业(yè)强国，推进农业农村现代化的目(mù)标有关。

　　今(jīn)年(nián)一季(jì)度第二产(chǎn)业增(zēng)加值增速升至5.4％，高于(yú)去(qù)年四季度(dù)的4.4％。其中，制造业(yè)迎(yíng)来较(jiào)快复苏，增加值增速提升至5.9％，高(gāo)于去年四季度的4.7％，但低于2021年(nián)全年增速，与去年下半年之后(hòu)外需转弱、居民商品消(xiāo)费恢复偏慢有关(guān)。而建筑业景(jǐng)气(qì)度(dù)明显回落，增加值增速回(huí)落至1.9％，低于去年四季(jì)度的3.1％，主要受房地产新开工拖累。

　　今年(nián)一(yī)季度第三产业增(zēng)加值增速(sù)小幅升至4.7％，略高(gāo)于去年(nián)四季度的(de)4.6％，但相较(jiào)疫(yì)情(qíng)前仍存在(zài)产出缺口。其中，受益(yì)于居民出行活动恢(huī)复，交通运输、仓储和邮政业增加值增(zēng)速明显提升，自去年四季度的3.4％升(shēng)至5.9％，但低于2019年(nián)、2021年全年增速；住宿和餐饮业增(zēng)加(jiā)值增速(sù)小幅回(huí)升，尽(jǐn)管(guǎn)高(gāo)于疫(yì)情(qíng)三年来的平均增速，但绝对(duì)水平不及2019年，指向供给(gěi)水平恢复较慢。而受益(yì)于新(xīn)房(fáng)和二手(shǒu)房(fáng)销售回(huí)暖，今年一(yī)季(jì)度房地(dì)产业增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中下游改善幅(fú)度好(hǎo)于上(shàng)游

　　对(duì)于行业景气(qì)度的观测，我们采(cǎi)用量（各(gè)行业工(gōng)业增加值增速）与价格（各行(xíng)业(yè)工业品价格增(zēng)速(sù)）分(fēn)别(bié)作为供需(xū)的衡(héng)量指标。主(zhǔ)要选取28个主要(yào)行(xíng)业自2019年(nián)以来的月度数据，首(shǒu)先将(jiāng)各行业增(zēng)加值增速调整为(wèi)以2019年为基(jī)期(qī)的(de)复(fù)合增速，其(qí)次计算(suàn)2019年-2023年(nián)3月，每月的增加值增速和PPI增速的分位数水平，通过对(duì)比2022年12月和2023年3月的分位数水平，捕捉其边际(jì)变化。

　　今年3月(yuè)，制(zhì)造业(yè)各行业景气度(dù)出现普(pǔ)遍回暖，多(duō)数从去年12月的(de)“量(liàng)价齐跌”转(zhuǎn)入“量升价(jià)跌”，指向经(jīng)济复苏初期，供(gōng)给端(duān)修复好于需求端，行业(yè)整(zhěng)体去库进程尚(shàng)未结(jié)束。从行业景气(qì)度边际改(gǎi)善情况来(lái)看，下游消费制(zhì)造>；；；中游装备(bèi)制造(zào)>；；；上(shàng)游(yóu)原材料加工，煤炭行(xíng)业(yè)景气度呈现高位放缓情况。

　　下(xià)游消费制造行业(yè)中，与出行、地产后周(zhōu)期相(xiāng)关(guān)的(de)行业景气度最高，部分行业步入“量价齐升”阶段。今年(nián)3月，与居(jū)民外出消费(fèi)相关的，酒饮料茶、纺(fǎng)织服(fú)装、文(wén)教娱乐的(de)量价分位数水(shuǐ)平(píng)均处在高景气度(dù)区(qū)间，烟草、家具制(zhì)造行业也呈现“量价齐升”的特征；食品制(zhì)造(zào)景气度(dù)有所回落，农副加工行业表现(xiàn)为(wèi)“量(liàng)价(jià)齐跌”，食品(pǐn)制造行业表现为(wèi)“量(liàng)升价(jià)跌(diē)”，二者价格下跌主(zhǔ)要与高库存(cún)水平有(yǒu)关，今年2月，库存(cún)同(tóng)比(bǐ)均处在2016年以来90％以上分位数水平；而随着(zhe)防疫需求的降温，医药制造(zào)业景气度(dù)有所回落，表现为“量跌(diē)价平”。

　　中游装备制(zhì)造(zào)业行(xíng)业景(jǐng)气度(dù)居中(zhōng)，均表现为(wèi)“量(liàng)升价跌(diē)”。一方(fāng)面与原材(cái)料成本下跌(diē)有关(guān)，另一方面，也与年(nián)初外需表(biǎo)现好(hǎo)于内需，部分行业仍在去库进程有(yǒu)关。其中，电气机械、专用设备、运输设备工业增加值增速改善(shàn)幅度最(zuì)大，受益于国内(nèi)产(chǎn)业升级(jí)、出口(kǒu)优势带来的韧(rèn)性驱动；其(qí)次是(shì)汽车制造、金属制品，改善幅度最弱(ruò)的(de)是通(tōng)用(yòng)设备、电子设备，与房地产新开(kāi)工强(qiáng)度较弱、消费电子行业周期性走弱有关。

　　上(shàng)游原材料加(jiā)工行业景气度改善幅度偏弱，由于行业库存水平偏高，多(duō)数行(xíng)业仍受制于价格下跌(diē)的困扰，表现为(wèi)“量升价跌(diē)”。其(qí)中，有色(sè)金属(shǔ)行业生产端改善(shàn)幅度(dù)最大，3月增加值(zhí)增(zēng)速(sù)位于2019年(nián)以来70％分位数(shù)水平(píng)，但受全球大宗(zōng)商品下行周期(qī)影响(xiǎng)，价格依旧承(chéng)压；随着年初(chū)建筑业施(shī)工回暖，相(xiāng)关的黑(hēi)色金属、非金属制品景气度提升，但由于(yú)库存水平偏高，价(jià)格仍处在下跌区间，拖累整体盈利水(shuǐ)平；石化(huà)链条行业生产水平普遍回(huí)暖，但分位(wèi)数(shù)水平仍处在(zài)50％以(yǐ)下的景气(qì)度偏低区间，今(jīn)年由(yóu)于能源危机缓解，产(chǎn)品价格(gé)相(xiāng)较(jiào)去年(nián)同期也出现普遍(biàn)下跌。

　　煤(méi)炭开采景气度仍处在高位，但出(chū)现边际放缓，生产及价格水平同步回落。这(zhè)与(yǔ)去年以来行(xíng)业产能(néng)持(chí)续扩张(zhāng)有(yǒu)关，今年2月，煤炭开采产成品库(kù)存同比处在2016年以来94％分位数(shù)水(shuǐ)平(píng)。

　　1.3 消费回暖和(hé)产(chǎn)业升(shēng)级(jí)或是推动下一阶段经济复苏的主线

　　一(yī)季度，国内经济复(fù)苏主要受益于疫(yì)后复苏(sū)红(hóng)利。一方面，消(xiāo)费场景恢复后，出行类消费快速复苏(sū)，前期积压的购房(fáng)、服务性需(xū)求得以释放；另一方面(miàn)，国内复(fù)工复产(chǎn)加快(kuài)推进(jìn)，保证供给(gěi)端的快速恢复，是推动(dòng)年初出口数据(jù)好转的重要原因(yīn)。

　　进入3月，经济复苏(sū)节奏有所放(fàng)缓，指向(xiàng)疫(yì)后红利释(shì)放效果转弱，随(suí)着未来(lái)海外(wài)总需求回落的(de)预期(qī)逐步兑现(xiàn)，后续驱动(dòng)国内经济增长的线索，大概率来自于消费回(huí)暖和产业升级两(liǎng)条(tiáo)主线。

　　一是，随着居民收(shōu)入(rù)提升和(hé)消(xiāo)费意愿改善，未来消费回(huí)暖的确(què)定性(xìng)进一(yī)步增(zēng)强，交通、住宿、餐饮、娱乐(lè)等服务(wù)消费(fèi)，以(yǐ)及(jí)家电(diàn)、家具、纺服等可选消费景气(qì)度均有望(wàng)提升。

　　从一季度(dù)居民(mín)收入和(hé)消(xiāo)费数据看，居民(mín)收入增速提(tí)升，消费倾向(xiàng)开始回升(shēng)，已(yǐ)经(jīng)高于2020-2022年，但尚(shàng)未修复(fù)至(zhì)疫情前水平。以2019年为(wèi)基期的复(fù)合增速看(kàn)，今年一(yī)季度，全国居民(mín)人均可支(zhī)配收入增速提升至6.4％，高于(yú)去年(nián)四季度的5.6％，居(jū)民人均消费(fèi)支出(chū)增速提升至5.0％，高于(yú)去(qù)年(nián)四季(jì)度的3.0％。一季度居民平(píng)均(jūn)消(xiāo)费倾向为62.0％，已经高于(yú)2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但距(jù)离2019年同期的65.2％仍有一定差距。未来随(suí)着服(fú)务业(yè)恢复持(chí)续向好，有(yǒu)望(wàng)带动相关(guān)就业岗位加(jiā)快恢复，进一步提振居民消费意愿。

　　从居民存贷(dài)款数(shù)据看(kàn)，居民储蓄意(yì)愿有所减弱，消费和投资信心正在筑底。今年以(yǐ)来，居(jū)民储蓄意(yì)愿有(yǒu)所减弱，“去杠杆”势(shì)头(tóu)缓和。从存款数据看，3月居民新增存款同(tóng)比增量降至2051亿(yì)元，低于1-2月9375亿元的同比增量均值(zhí)，也低(dī)于2022年6617亿元的月均同比增(zēng)量。从贷款数据看，3月居民部门(mén)新(xīn)增净融资同(tóng)比多增4859亿元，其中，短期信贷同比多增2246亿元(yuán)，中长(zhǎng)期信贷同(tóng)比多增(zēng)2613亿元。居民部门(mén)新增净融资连(lián)续2个月(yuè)维持同比扩张(zhāng)，指向居民(mín)预期可(kě)能正在筑底，“去杠杆”势头开始放(fàng)缓。今年第一季度城镇储户问卷调查(chá)结果显示，倾向于“更多(duō)储蓄”的(de)居民占58.0％，比上季度减少3.8个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)；倾向(xiàng)于(yú)“更(gèng)多消费”和(hé)“更多投资”的(de)居民分别占23.2％和18.8％，均分别高于(yú)上季度的(de)22.8％、15.5％，同(tóng)样也指向居民储蓄意愿(yuàn)降(jiàng)低、消(xiāo)费(fèi)和投(tóu)资意愿提(tí)升。

　　二是，产业升(shēng)级路(lù)径驱动下(xià)，汽车和(hé)“新(xīn)三样”产品出(chū)口优势增强，以及相关行业设备投资更(gèng)新，有望推动中游装(zhuāng)备(bèi)制造(zào)景气(qì)度维持高位。

　　一(yī)方面，今年一季度(dù)国(guó)内出口数据回暖，除(chú)与欧美供需缺口短(duǎn)期(qī)走(zǒu)阔、国内复工复产加(jiā)快推进外，也受益于(yú)RCEP政策红利(lì)持续(xù)释放，以及汽车和“新三样”产品(pǐn)出口优势增强。今(jīn)年(nián)在海外总需求回落背景下，我国与RCEP国家贸易往(wǎng)来(lái)加强、以及新能源产品优势强化，有望维持装备制(zhì)造领域出口韧性。

　　另一方(fāng)面，企(qǐ)业盈(yíng)利下(xià)滑和库(kù)存高位(wèi)，对制造业(yè)投资扩产造成(chéng)一定压力。但(dàn)随(suí)着(zhe)下游消(xiāo)费(fèi)稳(wěn)步修复、二季度PPI同比触底回升，制造业企业盈(yíng)利有望向(xiàng)上修复。目前(qián)看，电气(qì)机械等装备制(zhì)造业去(qù)库进程已进入下(xià)半场，今年(nián)1-2月专(zhuān)用设备、通用(yòng)设备产成品库(kù)存增速呈现触底反(fǎn)弹。随着需求回暖(nuǎn)、盈利修(xiū)复，企业将从(cóng)主动去库逐步转向被(bèi)动去库、主动补库，设备投资需求(qiú)将随之(zhī)提升。

　　二、海外观(guān)察

　　2.1金融与流动(dòng)性数据：各(gè)国国(guó)债收益率(lǜ)多数上行

　　美(měi)国10年期国债收(shōu)益(yì)率(lǜ)上行。本周（截至4月21日）美国10年期国债收(shōu)益率(lǜ)3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀预期较上周下行2BP，实际(jì)收益率(lǜ)1.29％，较上周末上(shàng)升(shēng)7BP。法国10年期国债(zhài)收益率较上周末上行(xíng)5BP至2.99％，德国10年期国债收益率较上周末上(shàng)行7BP至2.44％，日本10年(nián)期国债收益(yì)率较上周末上(shàng)行2BP至0.48％（截(jié)至4月(yuè)20日），英国(guó)10年期(qī)国债收益率较上(shàng)周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美(měi)国10y-2y国(guó)债收益率利差收(shōu)窄(zhǎi)。本周美国(guó)10年期和2年期(qī)国债期(qī)限(xiàn)利差(chà)为-0.60％，较(jiào)上周下行(xíng)4BP。美国AAA级企业期权(quán)调(diào)整利差较上(shàng)周末(mò)持(chí)平为0.55％，美国(guó)高(gāo)收益(yì)债期权调整利差较上周末(mò)上行11BP至(zhì)4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全(quán)球(qiú)股市涨跌分化，大宗商品(pǐn)价格普跌

　　全球(qiú)股市涨跌分化(huà)。本周（4月17日至4月21日），欧洲股市普涨(zhǎng)，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标(biāo)普500、道琼(qióng)斯工(gōng)业(yè)指数(shù)、纳(nà)斯(sī)达(dá)克(kè)指(zhǐ)数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市分化，俄罗斯RTS、新西兰标普(pǔ)50、日(rì)经225分别上(shàng)涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩国综合指数、上证指(zhǐ)数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其中(zhōng)，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余大宗商品价格普跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽(qì)油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观(guān)察(chá)：美欧(ōu)加息步伐或将继续(xù)

　　4月19日，美联储褐皮书公(gōng)布，显示近几周美(měi)国经济增长(zhǎng)陷入停滞，通胀(zhàng)和招聘活动放缓，信(xìn)贷渠道变窄。褐皮书称，最(zuì)近几(jǐ)周美国总体经济活动几乎(hū)没有变化(huà)，几个辖区指出在不确定性(xìng)增加(jiā)和对流(liú)动性的担忧加剧之际(jì)，银(yín)行(xíng)收紧(jǐn)了(le)贷款标准。近期美国(guó)总体物价水平温(wēn)和上升，但(dàn)价格上涨速度或有所放缓。

　　美(měi)联储(chǔ)官员表示为应对高通胀，加息步(bù)伐或将继续。4月21日，美联(lián)储哈克称(chēng)，需要进一(yī)步收紧政策来应对高通(tōng)胀(zhàng)，加息结束后(hòu)美(měsand可数吗还是不可数，thousand可数吗i)联储将需要在一段时间(jiān)内维持利率稳定。同日美(měi)联储梅斯特表示，预计今(jīn)年货(huò)币政策将(jiāng)需要进一步进(jìn)入限(xiàn)制性区域(yù)，终端利(lì)率或(huò)将高于(yú)5％，具(jù)体取决于(yú)经济和金融形势(shì)的发(fā)展(zhǎn)。

　　欧洲央(yāng)行(xíng)货币政(zhèng)策会议纪要(yào)公布，绝大多数委(wěi)员同意(yì)将(jiāng)利率上调(diào)50个基点。4月20日公布的欧洲央行会议(yì)纪要显示，货(huò)币政策在降低通胀方(fāng)面仍有一段(duàn)路要走，一(yī)些委员认为整体(tǐ)而(ér)言(yán)通胀(zhàng)风险倾(qīng)向于(yú)上行。金融市场紧(jǐn)张局势被视为经济(jì)和通胀前景重大(dà)不确定性的来源。然而除(chú)非形(xíng)势(shì)显(xiǎn)著恶化，否则金融(róng)市场的(de)紧张局势(shì)不(bù)太可能从根本上(shàng)改变(biàn)欧洲央(yāng)行(xíng)管理(lǐ)委员(yuán)会对通胀前景的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯(xīn)片法案”落地；美财长耶伦(lún)强调美国“国(guó)家(jiā)安(ān)全”

　　4月18日，欧(ōu)洲(zhōu)理(lǐ)事会和欧洲议会通过了一项临时(shí)政(zhèng)治协议，就(jiù)涉(shè)及430亿欧元(yuán)补贴(tiē)的(de)《The EU Chips Act》最终版(bǎn)本达成一致。法(fǎ)案目标(biāo)是到2030年，欧(ōu)盟拟动用(yòng)430亿(yì)欧元资(zī)金(jīn)提振(zhèn)半导体行业，以将欧(ōu)盟占全球半导体制(zhì)造市场的份额从10％提升至至少20％；大幅(fú)提(tí)升(shēng)芯片制造工艺，建立(lì)欧盟的半(bàn)导体供应链(liàn)，并与美(měi)国和(hé)亚洲同行(xíng)竞(jìng)争。

　　4月(yuè)20日(rì)，美国众议院(yuàn)议长麦卡锡表示(shì)，正在(zài)推出一份债务上限相关立法措施。白(bái)宫需(xū)要开始就债务(wù)上限进行谈判；众议(yì)院(yuàn)共和党(dǎng)希望提(tí)高债(zhài)务上限(xiàn)并削减支出；正在推出一份(fèn)债(zhài)务上限(xiàn)相关立法(fǎ)措施；债务(wù)法案将设(shè)法收回未使用的防疫资金用于日常开支(zhī)；法案将(jiāng)减(jiǎn)少(shǎo)对国税局的拨(bō)款，并(bìng)结束(shù)绿色产业补贴措施(shī)。

　　4月20日，美国财政部长耶(yé)伦就中(zhōng)美关(guān)系(xì)发表讲话，表明美(měi)国(guó)无意(yì)与中国脱(tuō)钩，但未来仍将强调(diào)“国家安全(quán)”。耶伦宣称(chēng)，任何(hé)与中(zhōng)国(guó)脱钩的努力都将是“灾难性的(de)”，美国寻求与中国建立“建设性和公(gōng)平(píng)的经济关系”。但“当美国利益(yì)受到(dào)威(wēi)胁时”，美(měi)国将坚定(dìng)地捍卫国家安全，即使以牺牲中美关系为代(dài)价。在国(guó)际关系中，耶伦(lún)表示美中两国有必要(yào)“坦诚讨论棘(jí)手问题”，比如帮助面临债务问题的新兴市场和发展中国(guó)家(jiā)等。

　　三、国内观(guān)察

　　3.1上游(yóu)：原油(yóu)、铜价环比上涨

　　原油价格环比上(shàng)涨，环比由(yóu)负转正。2023年(nián)4月以来(lái)，WTI原油(yóu)价格环(huán)比(bǐ)上涨10.06％，环比(bǐ)由负转正(zhèng)，由上月的(de)-4.54％转(zhuǎn)正为(wèi)本月(yuè)的10.06％，最(zuì)新月度均价为80.75美元/桶(tǒng)。布伦(lún)特原油价(jià)格环比上涨(zhǎng)7.14％，环比(bǐ)由(yóu)负转正，由上月的-5.18％转正(zhèng)为本月的7.14％，最(zuì)新月度均价为(wèi)84.87美元(yuán)/桶。

　　铜价、铝(lǚ)价环比上(shàng)涨，铜(tóng)、铝库存同(tóng)比下降。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，铜价环比上(shàng)涨0.86％，环(huán)比由负转正(zhèng)，由(yóu)上(shàng)月的-1.33％转正为本(běn)月的(de)0.86％，库存同比下降51.71％，降幅(fú)相(xiāng)对(duì)上月扩大44.13个百分点(diǎn)。铝价(jià)环比(bǐ)上涨2.25％，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正，由上月的(de)-5.26％转正(zhèng)为(wèi)本(běn)月的2.25％，库存(cún)同比下降(jiàng)10.57％，降幅(fú)缩窄(zhǎi)15.36个百(bǎi)分点。

　　3.2中游(yóu)：水泥价格指数(shù)环比(bǐ)上升，螺纹钢价(jià)格环比下跌，库(kù)存同比下降

　　水泥价格(gé)指数环比上升。4月(yuè)以来(lái)，全(quán)国水泥价格指(zhǐ)数环比上涨(zhǎng)2.27％，增幅(fú)缩小0.92个百分点。华北、东北(běi)、华东、中南(nán)、西北以及西南各区(qū)价格指数(shù)环(huán)比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比(bǐ)下跌，库存同(tóng)比(bǐ)下降，钢(gāng)坯库存同比上涨。2023年(nián)4月以来，螺纹钢价格环(huán)比由(yóu)正转负，环比由上月(yuè)的0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺纹钢库存同(tóng)比下降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百(bǎi)分点。钢坯(pī)库(kù)存同(tóng)比上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩小(xiǎo)157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房(fáng)成交(jiāo)面积增(zēng)幅(fú)缩窄，猪价菜价下跌，水果价格上涨

　　商品(pǐn)房成交面积增(zēng)幅(fú)缩窄。2023年4月以来，商(shāng)品(pǐn)房成交面积上(shàng)涨64.71％，增幅(fú)缩窄12.17个百(bǎi)分点。其中，一线、二线(xiàn)、三线城市商品(pǐn)房成交面(miàn)积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变动幅度分别为36.86、-6.71以(yǐ)及-117.7个百分点。

　　土地(dì)成(chéng)交面积跌幅(fú)收窄。2023年4月以来，百(bǎi)城土地供应面积同比(bǐ)增速为5.80％，上月为-12.02％；土(tǔ)地成交面(miàn)积同(tóng)比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地(dì)成交溢(yì)价率为5.50％，较(jiào)上(shàng)月上(shàng)涨(zhǎng)1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜(cài)价格下跌，水果价格上涨。2023年4月以来，猪(zhū)肉价格环比(bǐ)下跌5.08％至19.54元/公斤(jīn)，跌(diē)幅相对(duì)上(shàng)月扩(kuò)大2.6个百分点。蔬菜价格环比下(xià)跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤(jīn)，跌幅缩窄0.55个百分点。水果价格环比上(shàng)涨(zhǎng)0.14％至7.89元/公斤，增(zēng)幅缩(suō)小4.54个(gè)百(bǎi)分点。

　　乘(chéng)用车日(rì)均零售销量增幅扩大。4月以来，乘(chéng)用(yòng)车日均零售销(xiāo)量(liàng)同比(bǐ)增加17.39％，增幅扩大16.26个百(bǎi)分点。批发销量同比(bǐ)增(zēng)加15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个百(bǎi)分(fēn)点。

　　3.4流动性：货币市场利率趋(qū)势(shì)分化，国债利(lì)率普遍下行

　　货币市场利率趋势分化，国债利(lì)率(lǜ)普遍下行。2023年4月以来，R001较(jiào)上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下(xià)行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月(yuè)末上(shàng)行(xíng)46bp至2.27％；DR007较(jiào)上(shàng)月末下行12bp至2.27％。一年期国债利率较上月(yuè)末下行8sand可数吗还是不可数，thousand可数吗bp至(zhì)2.19％。十年期国债利(lì)率较(jiào)上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债(zhài)利率较上(shàng)月末下行3bp至2.7％。十年(nián)期AAA+企(qǐ)业(yè)债利率(lǜ)较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发(fā)改委强调提振消(xiāo)费持续回(huí)升的动力；国资(zī)委强调着力发展战(zhàn)略(lüè)性新兴产业

　　4月19日，国(guó)家发(fā)展改革(gé)委举行4月(yuè)份(fèn)新闻(wén)发布会(huì)，强调要提振(zhèn)消费持续回升的动(dòng)力(lì)。接下(xià)来将重点(diǎn)做好四方面(miàn)工作：一是，研究起草关于恢复和(hé)扩大消(xiāo)费的(de)政策文件(jiàn)，围(wéi)绕大(dà)宗消费、服务消费、农村消费(fèi)等(děng)重点(diǎn)领域(yù)；二是，下(xià)大力气稳定汽车消(xiāo)费，大力推动(dòng)新能(néng)源汽车下乡；三(sān)是，会同有关方(fāng)面优化就业(yè)、收入分配和消费全(quán)链(liàn)条良性循环促进机制；四是(shì)，研究(jiū)制(zhì)定关于(yú)营造放(fàng)心消(xiāo)费环境的政策文件。

　　4月19日，国资(zī)委(wěi)党委召开扩大会(huì)议，强调推动国资央企着力发(fā)展(zhǎn)实体经济(jì)特(tè)别是战略(lüè)性新(xīn)兴产业。会议认为(wèi)，要(yào)更(gèng)好推动(dòng)国资央企(qǐ)在中国式现代化新征程中走在前列，着力提升科技自(zì)立自强水平，提升(shēng)自主创新能力(lì)；着力发展实体经(jīng)济特(tè)别是(shì)战(zhàn)略性新(xīn)兴产业，加快推(tuī)进现代化产业(yè)体系建设；抓好新一轮国(guó)企改革深化提升行(xíng)动(dòng)组织实(shí)施(shī)，高水平参与共(gòng)建“一带(dài)一路”。

　　4月20日(rì)，工(gōng)信(xìn)部举办发(fā)布会介绍一季度工业(yè)和信息化发展状况，表示(shì)下一(yī)步(bù)将制定实施重点行业稳(wěn)增(zēng)长(zhǎng)的工作方(fāng)案(àn)。一是营造良好(hǎo)产(chǎn)业发展环境，落实落细稳增长(zhǎng)政策举(jǔ)措，抓(zhuā)实抓细部(bù)省协作、部门协同；二是推动出(chū)口保稳提质(zhì)，加(jiā)大对制造业外(wài)贸企(qǐ)业的支持力度，配合有关(guān)部门落实好稳外(wài)贸政策(cè)举措；三是促进内需(xū)加快恢复，以高质量供(gōng)给促进消费；四是持(chí)续增强(qiáng)发展动(dòng)能，加快战略性(xìng)新兴产业(yè)的(de)创新(xīn)发(fā)展。

　　四、财经日历

　　五、风(fēng)险(xiǎn)提示

　　国内(nèi)经(jīng)济恢(huī)复力度不及(jí)预期；海外需求超预期回落(luò)。

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