金融界5月27日消(xiāo)息 近日因为(wèi)昆明(míng)国资委的一封声明，让城投债成(chéng)为关(guān)注的焦点，当前地方债的规(guī)模和(hé)地方政府的偿债能力已经越来越(yuè)被重视。如何如(rú)何处置地方(fāng)债务？

　　中泰证券首席经济学(xué)家李迅雷发文称，地方债包(bāo)括(kuò)地(dì)方一(yī)般债、专项债和包(bāo)括城(chéng)投债在(zài)内(nèi)的(de)各种隐形债，其规模究(jiū)竟有多大，尚有争议，但增长迅猛。包括银行、保险、基金(jīn)等(děng)在(zài)内的机构(gòu)投资者是地方债(zhài)的主(zhǔ)要(yào)持有者，他们(men)普(pǔ)遍担(dān)心的还(hái)是城投(tóu)债务、非(fēi)标等地方政(zhèng)府隐形债(zhài)风险。例如(rú)，近期贵州省政府发展(zhǎn)研究(jiū)中心提出，“化债工作推(tuī)进异常(cháng)艰难，仅(jǐn)依靠自(zì)身(shēn)能(néng)力已(yǐ)无法得到有效解决(jué)。”

　　在李迅雷看来，在土地财(cái)政缩水的背景下，地方政府的财权(quán)与(yǔ)事权不匹配问题(tí)又凸(tū)显出(chū)来(lái)。在我(wǒ)国政府杠杆率(lǜ)水平并不(bù)算(suàn)高的(de)前(qián)提下，我国地方政(zhèng)府(fǔ)的杠杆率水(shuǐ)平确实够高了。需要(yào)调整中央(yāng)和地方(fāng)之(zhī)间债(zhài)务余(yú)额的比例关(guān)系。“今后(hòu)应加大(dà)中央政府(fǔ)的(de)发(fā)债规模，为地方经济(jì)减负。”他明确(què)指出n是正极还是负极，L是正极还是负极。

　　李迅雷认为，在当前中国(guó)经(jīng)济转型的关键阶段(duàn)，维(wéi)护地方政府的信用(yòng)，防(fáng)范区域性金融风险显得尤(yóu)为重(zhòng)要，故(gù)在城投公司还(hái)没有与(yǔ)政府部门完全“脱钩”之(zhī)前，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议给予(yǔ)困(kùn)难省份一(yī)定的“托底”支持，在政(zhèng)策上大力度支持地方(fāng)政府“化债(zhài)”。如(rú)帮助地(dì)方政府(fǔ)（如城投(tóu)公司的(de)借新还旧）降低债务成本、拉长债务(wù)期限（非(fēi)债券类(lèi)债务展期，如遵义道桥实(shí)践银行贷款(kuǎn)展期），通(tōng)过(guò)政策性银行(xíng)或商业(yè)银行的低息资金(jīn)来降低(dī)债务成本，让债务(wù)更(gèng)加容易滚续。

　　李迅(xùn)雷还(hái)建议，中央政策(cè)上支持地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)通过(guò)出让国(guó)有资产来偿债(zhài)。他表(biǎo)示这类典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集团两次公告无偿划转上市公司共计1亿股股份（合计占(zhàn)贵州(zhōu)茅(máo)台总股本8％，按(àn)当(dāng)时市价计(jì)量市值约为1600亿元(yuán)）至(zhì)贵州国(guó)资。

　　以下(xià)文字(zì)来(lái)源李迅雷金融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何(hé)处置地方(fāng)债(zhài)务(wù)的辨证思考(kǎo)》

　　截至2022年末全(quán)国城投有息债务54.1万(wàn)亿(yì)元

　　城投平台(tái)成为地方债务主要体(tǐ)现形式(shì)

　　城投债是指(zhǐ)城投企业公(gōng)开发行的公司债(zhài)券和中期票(piào)据。按照新预算法、“43号文(wén)”出台明(míng)确(què)城(chéng)投债与地方政(zhèng)府信用脱钩，城投公司定位由地方(fāng)政(zhèng)府投融(róng)资机构转变为市场化运(yùn)营主体，地方政府(fǔ)不再对(duì)城投债兜底。但(dàn)实(shí)际上市场仍然把城(chéng)投债看作由地方(fāng)政府(fǔ)背书(shū)的高(gāo)信(xìn)用等(děng)级债(zhài)券。

　　因(yīn)此城投公司通常都是(shì)地方(fāng)政府(fǔ)下设的投融(róng)资机(jī)构，很难完全独立(lì)成为与政府无关的(de)纯(chún)市场化的企业。城(chéng)投的债务(wù)主(zhǔ)要包(bāo)括(kuò)向银行(xíng)借(jiè)款和发行债券(quàn)融资(zī)这两(liǎng)种方式，以前一种方式为(wèi)主，但后一种债权融(róng)资的规模(mó)也不小，到2022年末，余额估计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年(nián)以来，全国城(chéng)投有(yǒu)息(xī)债务快速扩张，每年增速均(jūn)保持在10％以上，到2022年末，全国(guó)城(chéng)投有息(xī)债(zhài)务为54.1万亿(yì)元，相(xiāng)较(jiào)2011年的6.4万(wàn)亿元增(zēng)长了7倍以上。

城投平(píng)台发债余额的(de)增长(zhǎng)

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图片(piàn)来源：Wind， 中泰证(zhèng)券研究所

　　因此，城(chéng)投(tóu)平台实(shí)际(jì)上已经成为地方债务的主要体现形式(shì)，规模明显超(chāo)过(guò)地方政府(fǔ)的一(yī)般债和专项债之和。城投平台中，如今，城投平台的债券余额大约为13.8万亿元，迄今并无违约案例(lì)，说明城投(tóu)债仍属于地方政府背书的高(gāo)等级信用(yòng)债。但是，城投平台的非标违约情况时有发生，银行(xíng)贷(dài)款展(zhǎn)期、调整还贷方式的也比较多。

　　地(dì)方政府应确保城(chéng)投债按时兑付，不能轻易(yì)违(wéi)约

　　当(dāng)前市场(chǎng)对地方政(zhèng)府(fǔ)债(zhài)务增长和财政收入增速(sù)下降甚(shèn)至(zhì)负增长的现象(xiàng)普遍担(dān)心，尤其对(duì)财力偏弱(ruò)的东北(běi)、中西部(bù)省份(fèn)，城(chéng)投债的收益率普遍高于东(dōng)部发(fā)达省市(shì)。2022年13个省土(tǔ)地(dì)出让金对政府(fǔ)债(zhài)务利息覆盖(gài)程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个(gè)），扣除城投拿地之后，捉(zhuō)襟见肘的情况更加明显。

　　河南的永煤债违约之(zhī)后，对(duì)河南(nán)省乃至全国的信用(yòng)债市场都(dōu)造成负面冲击，信用分(fēn)层现象加剧，部分经济偏弱区域被边缘化。例如(rú)青海、云(yún)南(nán)和(hé)天津等近几年融资(zī)成(chéng)本仍(réng)在上升；黑(hēi)龙(lóng)江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽(suī)然2020年以来融资成本有所下降，但整体降幅相较全国更(gèng)小(xiǎo)。辽宁(níng)、广西(xī)、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘肃(sù)2020年以来(lái)城(chéng)投债加权平(píng)均票面利率降(jiàng)幅也明显不如全国(guó)。

　　当(dāng)前在经(jīng)济复苏不及预期的背景下(xià)，投(tóu)资者(zhě)的风(fēng)险偏好明显下降。为此，地方政府应该(gāi)确保(bǎo)城投(tóu)债的按时兑付。因为违约不仅不能解(jiě)决债务问题，反而会恶化区域信用(yòng)环境，导致(zhì)地(dì)方(fāng)国企融资难、融(róng)资贵(guì)。从未来区域经济发展(zhǎn)的角度看，政(zhèng)府部门仍需(xū)要(yào)持续(xù)举债来(lái)实现(xiàn)经济平稳增(zēng)长，需要保持政府(fǔ)信用，不能轻(qīng)易违约(yuē)。

　　建议中央大力度支持(chí)地方(fāng)政府“化债”

　　因此，当前迫切(qiè)需要(yào)增强城投债权(quán)人的持有信心，首先(xiān)要确(què)保城投债(zhài)不违(wéi)约，这就意味着(zhe)城投公司能够具备(bèi)低成(chéng)本的借新还旧(jiù)能力。

　　中央(yāng)提(tí)出(chū)“谁(shuí)家的孩(hái)子谁家抱”，意味着对地(dì)方债不兜(dōu)底(dǐ)，但建议给(gěi)予困难省份一定的“托底”支持(chí)，即在(zài)政策上大力(lì)度(dù)支持地方政府“化债”，如帮助地方政府（如城投公司的(de)借新还旧）降低债务(wù)成本、拉长债务期限（非债券类债务展期，如遵义道(dào)桥实践银行贷款展期），通过政策性银行或商业银行的低息资(zī)金来降低(dī)债(zhài)务成本，让债务(wù)更加容易滚续(xù)。

　　此外，对于地方政府(fǔ)可否(fǒu)通过(guò)出让国有资产来偿债方(fāng)面，也希望中央给(gěi)予政策上的支持。因(yīn)为今年(nián)3月1日，国资(zī)委在(zài)对政(zhèng)协(xié)十三届全(quán)国(guó)委员会(huì)第五(wǔ)次会(huì)议(yì)第00503号提案的答复中表示，将适(shì)时出台制(zhì)度规定及操作细则，探索国有(yǒu)权益(yì)份额规范化退出的(de)有效方式和(hé)途径，充(chōng)分发(fā)挥有限(xiàn)合(hé)伙企(qǐ)业的优势，助力国有企(qǐ)业创新(xīn)发展。

　　通(tōng)过(guò)出让国(guó)有企业股权(quán)获得收(shōu)入偿还(hái)债务，典型(xíng)案(àn)例为(wèi)“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团(tuán)两次公告(gào)无(wú)偿划(huà)转(zhuǎn)上市公司(sī)共计1亿股(gǔ)股份(fèn)（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时市价(jià)计(jì)量市值约(yuē)为1600亿元(yuán)）至贵(guì)州国资(zī)。

　　在当前(qián)中国经济转型的关(guān)键阶段，维(wéi)护地方政府的信用(yòng)，防(fáng)范区域性金融风险显得尤为重要，故在(zài)城(chéng)投(tóu)公(gōng)司还没有与(yǔ)政府(fǔ)部(bù)门(mén)完全“脱钩(gōu)”之前，城投债的(de)“信仰”仍需要保持。

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