5月13日，年内首只央(yāng)企(qǐ)主题ETF——华泰(tài)柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红利ETF发布(bù)公告称，其(qí)累计(jì)有效认购(gòu)申(shēn)请份(fèn)额总额超过(guò)20亿份发(fā)行上限，将启动(dòng)比例配售。这则(zé)小公告体现出市场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际(jì)上，近(jìn)期围绕着“中特估”的行情，市场(chǎng)关注(zhù)度非(fēi)常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为(wèi)这一波“中(zhōng)特估(gū)”行情的(de)催化剂。实际上，早在去年底(dǐ)及今年(nián)一季度，一(yī)些(xiē)基金经理(lǐ)开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前(qián)“中特(tè)估”资金面、情绪面(miàn)、估值方(fāng)式(shì)等问(wèn)题(tí)成为市场关注焦点(diǎn)，中国基金报采访(fǎng)多位投研人(rén)士，解析(xī)“中特估(gū)”这些(xiē)焦点(diǎn)问题。

　　央企主题ETF密(mì)集上报(bào)发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对“中特(tè)估(gū)”主题积(jī)极追捧。不(bù)仅华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今(jīn)年场内多只“中(zhōng)字头”ETF也持续(xù)“吸金(jīn)”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后(hòu)续有多只(zhǐ)国央(yāng)企主题基金发行(xíng)，市场对此(cǐ)充(chōng)满期(qī)待，如5月15日就有3只(zhǐ)央企(qǐ)回(huí)报ETF，后续跟(gēn)踪央(yāng)企科技引领(lǐng)、央企现代能(néng)源(yuán)等(děng)ETF也将获批发(fā)行，更有(yǒu)扎堆上(shàng)报(bào)的央国企基金在(zài)排队入市。

　　这些或成为这一波“中(zhōng)特估(gū)”行情(qíng)的(de)催化(huà)剂。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发行在(zài)情绪上(shàng)是构成催化因素的，近期银行股大涨的一个催化(huà)因素就(jiù)是积极推介(jiè)相关(guān)央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发行，和(hé)诸多主(zhǔ)题基(jī)金的申报发行，我(wǒ)认为确实(shí)会成为引(yǐn)爆行情的催(cuī)化剂，基本面、资金面(miàn)、政策面都在话说三遍淡如水下一句是什么意思，话说三遍淡如水下一句是什么成语向好，下(xià)半年，中(zhōng)特(tè)估有可能独领风骚。”万(wàn)家基金章恒更是(shì)表示(shì)。

　　同样(yàng)，博时基金指数与量化投(tóu)资(zī)部基(jī)金经理杨振建(jiàn)就表示，近期密集申(shēn)报的国央(yāng)企主题基(jī)金主要涉(shè)及“股东(dōng)回报”、“科(kē)技(jì)引领(lǐng)”、“现代能(néng)源”几大主题，这(zhè)样(yàng)的布局可以更(gèng)好(hǎo)支持央国(guó)企的估(gū)值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的(de)发行将成为行情进一步(bù)上涨的催化剂(jì)。去年(nián)以(yǐ)来公募基金发行(xíng)整体平(píng)淡，近期多只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题(tí)基金申报(bào)和发行，行(xíng)情火热下将为市(shì)场带(dài)来增(zēng)量(liàng)资金，有望推(tuī)动进(jìn)一(yī)步上涨。”杨振建(jiàn)进一步表(biǎo)示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅(shuài)认(rèn)为(wèi)，公(gōng)募基(jī)金积极布(bù)局央国企主题基金，一方面(miàn)是因为新(xīn)一(yī)轮深化国企改革(gé)的大幕将(jiāng)拉开(kāi)，叠加“中特估(gū)”概念，央(yāng)国企上市公司的投资价值凸(tū)显，该主题的基金将为投资(zī)者提供(gōng)更丰(fēng)富的工具以(yǐ)参与到央国(guó)企投(tóu)资(zī)。另一方(fāng)面是(shì)落实公募基金行业高(gāo)质量(liàng)发展的要求，引导更多资金参与(yǔ)央国企改革，更好发挥公募(mù)基金(jīn)服务资(zī)本市(shì)场改革、服务实体(tǐ)经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为(wèi)央企相关(guān)标的和(hé)板块带来增量资金，提升交易活跃度(dù)，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存(cún)量市场(chǎng)中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场结(jié)构性行(xíng)情明显，中特估和(hé)人工智能成为(wèi)两大明显的主线，而新能(néng)源等前期热门赛(sài)道股冷却，在此背景下，一些(xiē)基金经理开(kāi)始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　万(wàn)家基金基金经理章恒直言，自己目前重(zhòng)点关注三大行业，火(huǒ)电、券商、军工，这三大行业主要是央(yāng)企或地方(fāng)国资所在的行业，民(mín)营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是基于行业(yè)本身基本面(miàn)在今(jīn)年会有(yǒu)重(zhòng)大的向上变化(huà)的机会，比如火电(diàn)，会受益(yì)于(yú)煤炭价格的下跌(diē)，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受(shòu)益于(yú)今年市场成交(jiāo)量的放大，盈利(lì)大幅增(zēng)长等。同时(shí)，随(suí)着(zhe)国有(yǒu)企业改革的推进，大概率(lǜ)这(zhè)些企业会进(jìn)入一个提质(zhì)增效、释放业(yè)绩的过(guò)程。”章恒表示(shì)，中(zhōng)特估是过(guò)去5年10年改革的成果，是(shì)非常基本(běn)面(miàn)的，和他过去1至2年(nián)研究投(tóu)资思路也非常吻合，为在下半年抓住(zhù)这(zhè)波中特(tè)估的投资机会做好(hǎo)了(le)准备(bèi)。

　　“去年年底已开始重视中特估的投(tóu)资机会，判断中(zhōng)特估的机会未(wèi)来三年分(fēn)两(liǎng)个阶(jiē)段。”融(róng)通红利机(jī)会基金经理何龙表示，第一阶段(duàn)也就是今年以数(shù)字经济和“一带(dài)一路(lù)”的主题(tí)普涨性(xìng)机会为主，包括低于1倍PB、分红收益(yì)率(lǜ)极高的品种，将会迎来普(pǔ)涨性的(de)机会。第(dì)二阶段是(shì)未来两(liǎng)年，在主题(tí)性机会消散以后，基(jī)于(yú)顶(dǐng)层设(shè)计对国央经营(yíng)管理价值导向(xiàng)变化(huà)，我(wǒ)们判断经营成果随(suí)之改(gǎi)变是一个慢(màn)变量，会在未来两年(nián)体现(xiàn)在每一个央国企(qǐ)的(de)报(bào)表(biǎo)中。

　　何龙强调(diào)，目前在挖(wā)掘公司经营(yíng)层面可能发生显著正向变化(huà)的个股提前进(jìn)行布局，比如医(yī)药和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露出不少基金在行动。国(guó)金证券研究所数(shù)据显示，偏股主动型基金2022年年报前十(shí)大重仓股(gǔ)股票池中，“中特估”概(gài)念占偏(piān)股主(zhǔ)动型基金(jīn)持(chí)有股票(piào)市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年(nián)一(yī)季报披(pī)露的持仓中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基金持有股票市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概(gài)念股(gǔ)在偏股主动型基金的(de)持仓中，占比明显提高。上述(shù)数(shù)据(jù)显示，根据(jù)偏股主动(dòng)型基金(jīn)2022年报及(jí)2023年(nián)一季报十大重仓股的数据，剔(tī)除个(gè)话说三遍淡如水下一句是什么意思，话说三遍淡如水下一句是什么成语股涨跌影响，估计了各基(jī)金主动(dòng)加仓“中特估”概念股的市(shì)值占2022年末股票总市值比(bǐ)例(lì)，一(yī)季度(dù)超(chāo)过30％的偏股主动(dòng)型基金主动加(jiā)仓(cāng)了“中特(tè)估(gū)”概念股(gǔ)，198只基金在2022年末(mò)不持有“中特(tè)估”概念股，但在一季度买入。

　　不(bù)仅(jǐn)如此，中信证券数(shù)据统计(jì)也显(xiǎn)示，一季度(dù)主动偏股型公募基金对港股央国企的持股市值比重达到2019年(nián)以来的新(xīn)高，港股央(yāng)国企持股总市值占港股持股总市值(zhí)的比重(zhòng)由2022年四季(jì)度的25.1％提升至(zhì)2023年(nián)一季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专门(mén)的股票库

　　可以说中(zhōng)国特色估值体系(xì)，正(zhèng)深刻影响基(jī)金公司(sī)的投(tóu)研，落实到日常的投研流程和实践(jiàn)之(zhī)中，不少(shǎo)基金公司在加大投研力(lì)量，更有专门构(gòu)建(jiàn)国央企股票库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层设计改变(biàn)研究员过去对国央企的固定(dìng)思维，需要实地考察(chá)国央企，并且需要利用当前国央企愿意(yì)交流的契机，多(duō)花(huā)精力去进行跟踪发现(xiàn)变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要(yào)求研究员将(jiāng)自己所覆盖行业的所有国央企构建专门(mén)的(de)股票(piào)库，并进行长期跟踪，包括考(kǎo)察其(qí)实(shí)地调研(yán)的的成(chéng)果，了解国央企经营(yíng)思路和(hé)财务导向的变化，结合行业趋势和特征，寻找价值(zhí)洼地，发现预期差。

　　同样的，银华(huá)基金ETF业务总监王帅也谈(tán)到(dào)“认识”上的重视。他(tā)表示，通过深入学习，对(duì)“中特(tè)估(gū)”有了(le)更深刻的认(rèn)识：首(shǒu)先要认识(shí)市场(chǎng)体制机制(zhì)、行业产业结构、主体持续(xù)发展(zhǎn)能力等方面所(suǒ)体现(xiàn)的(de)鲜明中国元素和(hé)发展阶段特征，“中特估”应该是在此基础(chǔ)上构建(jiàn)的具(jù)有时代特征(zhēng)和中(zhōng)国特(tè)色、符合(hé)国家战略导(dǎo)向的估值体系，而不是简(jiǎn)单套用(yòng)国外(wài)的(de)传统估值模(mó)型(xíng)。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个概念所涉及到的行业和公司，一直在发生(shēng)的变化。”万家基金经理(lǐ)章恒表示(shì)，万家基金一(yī)直非常关注传统(tǒng)产(chǎn)业(yè)的变化，诸如煤炭(tàn)、金(jīn)融、建筑等(děng)多(duō)个(gè)领域，因此(cǐ)也是一定能够抓住(zhù)中(zhōng)特估这波(bō)行情(qíng)的(de)机会的。同(tóng)时，随(suí)着时局(jú)的(de)变化，也在增(zēng)加相关行业的(de)研究力量。

　　此外，创(chuàng)金合信基金首(shǒu)席经济学(xué)家(jiā)魏凤(fèng)春表(biǎo)示，积极践(jiàn)行中国特色的估(gū)值体系是(shì)资本市场使命，投资者需要学习领会并针对原(yuán)有(yǒu)的估值体系进行改造，以适应现实(shí)的(de)需要。明(míng)确该体系的框架(jià)是(shì)第一位(wèi)的工作，合(hé)理设置指标也(yě)非常重要，投(tóu)资者的认可和实施是最(zuì)终该体系能否具备长期价值的基础。不(bù)过，他(tā)也提醒，人为的拔估值(zhí)是很(hěn)大的认知误区，市场(chǎng)化认可是基本(běn)的(de)常识，不可误判(pàn)。

　　体现社会(huì)价值与(yǔ)国家(jiā)战略价(jià)值

　　新估(gū)值(zhí)方式？

　　央国企是国民经(jīng)济的支柱，国企(qǐ)央企发展要符合国家战略(lüè)发展发(fā)向，更需要承担(dān)社(shè)会公共责任(rèn)等。而这些(xiē)都应该考(kǎo)虑进估值体(tǐ)系之中(zhōng)，也(yě)引(yǐn)发市场关注。

　　多数受访的(de)基金经理认为，对于国央企的估(gū)值方(fāng)式要(yào)充分体现(xiàn)企(qǐ)业的社会价值与国家战略(lüè)价(jià)值，目前已(yǐ)经形成了初(chū)步的企业社会价值评价体系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业(yè)承担社会价(jià)值、符合国家(jiā)战(zhàn)略发展的价值？首要(yào)任(rèn)务就构建(jiàn)中国特色(sè)的价值(zhí)评价体(tǐ)系，改变从(cóng)以私(sī)人股东权益出发，现(xiàn)金流折现为主要方法(fǎ)的单一价值估值体(tǐ)系，转向(xiàng)社(shè)会整体价值观念、纳入中国(guó)特(tè)色的ESG评(píng)价体系(xì)，充分体现企业的社会价值与国家(jiā)战(zhàn)略价值。”博时基金指数与量化投资(zī)部(bù)基金经(jīng)理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年来国(guó)资委(wěi)指导国内团队对于(yú)中国(guó)特(tè)色ESG披露与评价体系不断探索，结合国际通用规则，目前已经形成(chéng)了初步(bù)的企业社会(huì)价(jià)值评价(jià)体系，其中(zhōng)包括《企业ESG披露(lù)指南》、《中央企业上市公司环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监、基金经理王帅也(yě)认为，“中特(tè)估”应该(gāi)是(shì)注(zhù)重企业(yè)价值的可持续估值，要(yào)重视(shì)股东、员(yuán)工和社会责(zé)任等要素对企业稳健成长的重大意义，重视(shì)稳定(dìng)的现金流、持续增长的盈利、科技创新(xīn)对(duì)提(tí)升企业内(nèi)在价值的积(jī)极作用(yòng)，这样有利于提高估(gū)值定价模型的科学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编(biān)制、策略(lüè)构建等(děng)实务工作(zuò)中(zhōng)，都有成(chéng)熟的量(liàng)化指标可以使用，包括净资产收益率、营业现金比(bǐ)率、资产负债(zhài)率、研(yán)发经(jīng)费投入强(qiáng)度等等(děng)。”王帅也(yě)表(biǎo)示。

　　嘉(jiā)实(shí)金(jīn)融(róng)精(jīng)选基金(jīn)经(jīng)理李欣更细致分析在估值(zhí)思(sī)维、估值结论、估值判断上有变化，尤(yóu)其是估值的方法和指标上，他认为其包括产业链上下游(yóu)的(de)衡量、全要素成本(běn)等，以及在纵向和横(héng)向上的研究，强调政策优惠、产业(yè)发展(zhǎn)、市(shì)场竞争(zhēng)力和(hé)可持续发展等各种因素(sù)与(yǔ)企业价值的关系。这些因素在(zài)对估值(zhí)结论和判断(duàn)的(de)影(yǐng)响上(shàng)，也使得中国特色的估值体(tǐ)系与传统的估值(zhí)体系有所不(bù)同。

　　“所以估值思维(wéi)的变化(huà)，还有(yǒu)估值结论和估(gū)值判(pàn)断(duàn)的(de)变化，都是为了(le)更好地适(shì)应中国的(de)市场和经济(jì)特点(diǎn)，提供更精准(zhǔn)、更合理的企业估值信息(xī)。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合信基金(jīn)首席(xí)经济学家魏(wèi)凤春(chūn)直言(yán)，这需要在实(shí)践(jiàn)中进行探索，目前尚没有(yǒu)公(gōng)认(rèn)的指标可以使用。

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