金融(róng)界5月27日(rì)消息 近(jìn)日因(yīn)为昆明国(guó)资委的一封声明，让(ràng)城投(tóu)债成为关(guān)注的(de)焦点，当前地方债的规模和地方(fāng)政(zhèng)府的偿债能力已经越(yuè)来越被重(zhòng)视。如何如何处(chù)置地方(fāng)债(zhài)务？

　　中泰证(zhèng)券(quàn)首席(xí)经(jīng)济学(xué)家(jiā)李迅雷(léi)发文称，地方债包括地方一(yī)般债、专项债和包(bāo)括城投债在(zài)内的(de)各种隐形债，其规(guī)模究竟有(yǒu)多(duō)大，尚有争(zhēng)议，但增(zēng)长迅猛。包(bāo)括(kuò)银(yín)行、保险、基金等在内的机构投(tóu)资者是地方债(zhài)的(de)主要持有者，他们普遍担心的(de)还(hái)是城投债务、非标等地方政府隐形债风险。例如，近(jìn)期贵州省政府发展研究中心提出，“化(huà)债工作(zuò)推(tuī)进异(yì)常艰难，仅(jǐn)依靠自身能(néng)力已无法得到(dào)有效解决(jué)。”

　　在李迅雷看(kàn)来，在土地财政缩(suō)水的(de)背景下，地(dì)方政府(fǔ)的财权(quán)与(yǔ)事权不匹(pǐ)配问题又凸(tū)显出来(lái)。在我国政(zhèng)府杠杆率水平并(bìng)不算高(gāo)的(de)前提下(xià)，我国地方政府的杠杆率水平(píng)确实够高了。需要调整中央和地方之(zhī)间债务余额的比例关系。“今后应加大中央政府的发债规(guī)模，为(wèi)地方(fāng)经济(jì)减负。”他明确指出。

　　李迅雷认为，在(zài)当前中(zhōng)国(guó)经济转型的关键阶(jiē)段，维护地方政府的信用，防范区域性金融(róng)风险显(xiǎn)得尤(yóu)为重(zhòng)要，故在(zài)城投公司还没(méi)有与(yǔ)政府部(bù)门(mén)完(wán)全“脱钩”之(zhī)前(qián)，城投(tóu)债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷(léi)建(jiàn)议给(gěi)予困难省份一定的“托(tuō)底”支持，在政策(cè)上大力度(dù)支持地(dì)方(fāng)政府“化债”。如(rú)帮(bāng)助地方政(zhèng)府（如城(chéng)投公(gōng)司的(de)借新(xīn)还旧）降低债(zhài)务成本、拉长债务(wù)期限（非债券类债务展期，如遵义(yì)道桥实践银(yín)行(xíng)贷(dài)款展期），通过(guò)政策性(xìng)银行或商业银行(xíng)的低息资金(jīn)来(lái)降低债务成本，让(ràng)债务更加容易滚续。

　　李迅雷(léi)还(hái)建议(yì)，中(zhōng)央政策(cè)上支持地方政府(fǔ)通过出让(ràng)国有资产来(lái)偿债。他表示这类典型案例为(wèi)“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集(jí)团两次公(gōng)告无偿划转上市公司共(gòng)计1亿股(gǔ)股份(fèn)（合计(jì)占贵州茅台总(zǒng)股本8％，按当时(shí)市价(jià)计(jì)量市值(zhí)约(yuē)为1600亿元）至(zhì)贵州国资(zī)。

　　以下(xià)文(wén)字来源李迅(xùn)雷金融与(yǔ)投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标题《如何(hé)处(chù)置地方债务的(de)辨(biàn)证(zhèng)思(sī)考(kǎo)》

　　截(jié)至2022年(nián)末全国(guó)城(chéng)投有息债(zhài)务54.1万亿(yì)元

　　城投(tóu)平(píng)台成为地方债务主要(yào)体现形式

　　城投债是指城投企业公开发行(xíng)的公司债券和中期票(piào)据(jù)。按照新预算法、“43号文”出台明确城投债(zhài)与地方政府信(xìn)用脱钩(gōu)，城投(tóu)公(gōng)司定(dìng)位由(yóu)地方政府投融资机(jī)构转(zhuǎn)变为市场化运营主体，地方政府(fǔ)不再对城投债兜底。但实际上市场(chǎng)仍(réng)然把城投(tóu)债看(kàn)作(zuò)由地方政府背(bèi)书的高信用等(děng)级债券。

　　因此城(chéng)投公司通常都是(shì)地(dì)方(fāng)政府下设的投(tóu)融(róng)资机(jī)构(gòu)，很(hěn)难完全独立成为与政(zhèng)府无关的纯(chún)市场化的企业。城(chéng)投的债(zhài)务(wù)主要包括(kuò)向(xiàng)银行借款和发行债券(quàn)融资这(zhè)两种方式(shì)，以(yǐ)前一种方式为主，但后一种债权融资的规模(mó)也不小，到2022年末，余额估计在(zài)13万亿元(yuán)以上(shàng)。

　　总体看，2011年以来，全国城(chéng)投有息债务快(kuài)速扩张，每(měi)年增速均(jūn)保(bǎo)持在10％以上，到2022年末，全国(guó)城投有息(xī)债务为54.1万亿元，相(xiāng)较2011年的(de)6.4万(wàn)亿(yì)元增长了7倍以(yǐ)上。

城(chéng)投平(píng)台发债余额(é)的增长

图片(piàn)来源：Wind， 中(zhōng)泰证(zhèng)券(quàn)研究所

　　因(yīn)此，城投平台实(shí)际上已经成为地方债务的(de)主(zhǔ)要体现(xiàn)形式，规(guī)模(mó)明(míng)显超过地方政府的一般债和专项债之和(hé)。城投(tóu)平台中(zhōng)，如今，城投平(píng)台的债(zhài)券(quàn)余(yú)额大约为13.8万亿元(yuán)，迄今并无(wú)违约案例(lì)，说明城投(tóu)债仍属(shǔ)于地方政府背书的高等级信用债。但是，城投平台(tái)的非(fēi)标(biāo)违约情况时有(yǒu)发生，银行贷款展期、调整还贷方式的也比较(jiào)多。

　　地方政府应确(què)保城投债按时兑付，不能轻易违约(yuē)

　　当前市(shì)场(chǎng)对地(dì)方(fāng)政府(fǔ)债务(wù)增长和财政收入增速下降甚至负增长的现象(xiàng)普遍担心，尤其对财力偏弱的东北、中(zhōng)西部省份，城投债的收益(yì)率普(pǔ)遍高(gāo)于东部发达省市。2022年13个(gè)省土地出让金对(duì)政府债(zhài)务利息覆盖程度不足100％（2021年只有(yǒu)5个），扣除(chú)城投拿地之后，捉襟见肘的(de)情况更加明显。

　　河南的永煤债违约之后，对河南(nán)省乃至全国(guó)的(de)信用债市场都造成负面冲击，信用分层(céng)现象(xiàng)加剧，部分经(jīng)济偏(piān)弱区域被边缘(yuán)化。例(lì)如青海、云南和天津等近几(jǐ)年融资成本仍在(zài)上(shàng)升(shēng)；黑龙江、贵州2017-2019年融资(zī)成本大幅(fú)上(shàng)升(shēng)，虽(suī)然2020年以来融资成本有所下(xià)降，但整(zhěng)体降(jiàng)幅相(xiāng)较全(quán)国更小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕(shǎn)西、宁夏和甘肃2020年以来城投债(zhài)加权平均票面利(lì)率(lǜ)降幅也明显(xiǎn)不如全国。

　　当前在经济复苏不(bù)及预(yù)期的(de)背(bèi)景下，投资(zī)者的(de)风险(xiǎn)偏好明显下降。为此(cǐ)，地方政府应该确(què)保城投债的(de)按时兑付(fù)。因为违约不仅不能解(jiě)决债务问题，反而(ér)会恶化区域信用环境，导致地方国企融资难(nán)、融资贵。从未(wèi)来区域经济发展的角度看，政府(fǔ)部门仍需要持(chí)续举债来实现经(jīng)济平(píng)稳增长，需要保持政府信用，不能(néng)轻(qīng)易违约。

　　建(jiàn)议中央大力度(dù)支持地方政府“化债”

　　因此，当前迫(pò)切需(xū)要增强城投(tóu)债(zhài)权人的持有(yǒu)信心，首(shǒu)先要确(què)保城投(tóu)债不违约，这就意味着城投公司能够具备低成本的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子谁家抱”，意味着对地方债不兜底，但建议给予(yǔ)困难省份一定的“托底”支持，即在(zài)政策(cè)上大力度支持(chí)地方政府“化债”，如帮助(zhù)地方(fāng)政府(fǔ)（如城投公司的借(jiè)新还旧）降低(dī)债务成本(běn)、拉长债务(wù)期限(xiàn)（非(fēi)债券类债务展期，如遵义道桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通(tōng)过政策(cè)性银行(xíng)或商业银行的(de)低(dī)息(xī)资(zī)金来降低债务成(chéng)本，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　此外，对(duì)于(yú)地方政府可(kě)否通(tōng)过出让国有资(zī)产来(lái)偿债(zhài)方面，也希望中央给予政策上的支持(chí)。因为今年(nián)3月(yuè)1日，国(guó)资委在(zài)对(duì)政(zhèng)协十三(sān)届全国委员会第五(wǔ)次会议第00503号提案的答复中表示，将适时出台制度(dù)规(guī)定及操作细则(zé)，探索国有(yǒu)权(quán)益(yì)份额规(guī)范(fàn)化退出的有(yǒu)效方式(shì)和途径，充分发挥有(yǒu)限合(hé)伙企业的优势(shì)，助力国有企业创(chuàng)新发展(zhǎn)。

　　通过出让国(guó)有企业股权获得收入偿还(hái)债务，典型(xíng)案例(lì)为“茅台(tái)化债(zhài)”：2019年12月、2020年(nián)12月茅(máo)台集团两次公(gōng)告无偿(cháng)划(huà)转上市公司共计1亿股股份（合鳄雀鳝危害有多大，鳄雀鳝的最大克星计占贵州(zhōu)茅台(tái)总(zǒng)股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至贵(guì)州国(guó)资。

　　在当(dāng)前中国经济(jì)转型(xíng)的关键阶段，维护地方(fāng)政府的信用，防范区(qū)域性金(jīn)融风险(xiǎn)显得(dé)尤为重要，故在城投公司还(hái)没(méi)有与政府部门(mén)完全“脱(tuō)钩”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍需(xū)要(yào)保持。

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