文(wén)：天风宏观宋雪涛(tāo)/联系人孙永乐

　　4月居(jū)民(mín)新增存款-1.2万亿，同比多减4968亿元，这是居(jū)民存(cún)款在连续13个月同比多增后，首次(cì)回落。

　　在过去一年多时(shí)间里，居民(mín)部门(mén)积攒(zǎn)了一大(dà)笔超额储蓄。今(jīn)年这笔超额储蓄能否顺利释放(fàng)对(duì)判断经济和资本市场(chǎng)走势至关重(zhòng)要。这(zhè)里我们尝试回答两(liǎng)个问题(tí)。一是4月居民存(cún)款同比多减(jiǎn)是不是(shì)超额(é)储蓄释放的开始？二是这(zhè)一趋势(shì)能否延续？

　　对上(shàng)述问题的(de)回答取决于存(cún)款会受到(dào)哪些因(yīn)素的影响。一般影响居民存(cún)款的主要有(yǒu)这么几(jǐ)种行为(wèi)：可支配收(shōu)入、消费(fèi)支出(chū)、金融资产相关收支和房地(dì)产相(xiāng)关收(shōu)支。

　　收入增长、消费减(jiǎn)少(shǎo)、金融(róng)资(zī)产赎回、购(gòu)房减少会推动存款(kuǎn)增(zēng)加(jiā)；反之，收入减少、消费增加、认购金(jīn)融资产、购(gòu)房增加、提前还贷等则会(huì)带动存款回(huí)落(luò)。

　　2022年居民存款同(tóng)比多增7.9万亿(yì)是居民少消(xiāo)费(fèi)、少投资(zī)、少(shǎo)购房的结果（详见《超额储蓄能否转化(huà)成超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。此时虽然(rán)居民(mín)收(shōu)入增速放(fàng)缓并提前还贷，但(dàn)因(yīn)为投资、购(gòu)房等下滑幅(fú)度更大(dà)，所以存(cún)款(kuǎn)同比(bǐ)大幅多(duō)增。

　　2023年(nián)一(yī)季度居民存款同比多增(zēng)2.1万(wàn)亿则是收入修复和理财存(cún)款化的结(jié)果。

　　一季度居民(mín)人均可支配收入同比(bǐ)增长(zhǎng)525元，理财存(cún)续规模相(xiāng)比(bǐ)于2022年(nián)末下滑2.6万亿(yì)至24.2万(wàn)亿。另外，受银行办理速度放缓等因素影响，RMBS（个人住(zhù)房抵押贷款支持证(zhèng)券）条(tiáo)件早偿率指数 2 相(xiāng)比于2022年(nián)有所回落，即居(jū)民(mín)提(tí)前还款对存款的拖累相比于去年末略有放缓。

　　但是，随着居民消(xiāo)费和购房行为修复，其(qí)对存款的(de)支撑力(lì)度减弱，一季度人(rén)均消费支(zhī)出(chū)同比增(zēng)加345元（低于收入涨幅）、购房支出同比多(duō)增1575亿元(yuán)。但因(yīn)为支撑(chēng)因素的(de)规模更(gèng)大(dà)，所以存款(kuǎn)继续回升。

　　4月和一季度最核心的不同在于(yú)理(lǐ)财市(shì)场(chǎng)的变化。4月居民(mín)存款下(xià)滑可能的原因一是居民存款(kuǎn)理财化；二是提前(qián)还(hái)贷规模增加。因为居民收入和消费数(shù)据不足，暂时(shí)无法判(pàn)断消费和收入在4月对存款(kuǎn)的影响。

　　存款回流理财是4月存(cún)款(kuǎn)回落的核(hé)心原因，4月理财存(cún)量(liàng)规模环(huán)比增加1.26万亿(yì)至25.5万亿，结束了自(zì)去年10月以(yǐ)来(lái)的下行趋势，重回(huí)扩张区间。

　　居民增配(pèi)理财等资(zī)产是理财(cái)风险降低、收益(yì)回升(shēng)和存款利率下滑共同作用的结果。受益于债券市场走强，今年理(lǐ)财市场表现(xiàn)逐步好转，理财产(chǎn)品(pǐn)单位破净(jìng)率从2022年12月峰值(zhí)的(de)29.2％持(chí)续下滑至2023年5月(yuè)12日(rì)的4.7％，叠加这一时期下滑的存款利率，存款对(duì)居民的吸引力(lì)逐(zhú)渐减弱，而理(lǐ)财对居民(mín)的吸引力则(zé)不(bù)断(duàn)增(zēng)强。

　　从5月理财规模上看，随着破净率进一步回(huí)落，居(jū)民(mín)还在继续(xù)增配理财(cái)产品，存款理财化趋(qū)势有(yǒu)望延续(xù)。

　　提(tí)前还(hái)贷规(guī)模(mó)扩大是存款下滑(huá)的又(yòu)一(yī)个(gè)原(yuán)因。4月早偿(cháng)率月均(jūn)值相比于2月低点(diǎn)上行4.3个百分(fēn)点，相比于3月上行1.9个百(bǎi)分点。

　　居民加(jiā)大提前还贷力度一是(shì)因(yīn)为首套房(fáng)利率还(hái)在(zài)下降，居民(mín)提前还(hái)贷以降低成本，4月沈阳、马鞍山(shān)等(děng)多地继续降低首套房利率(lǜ)，贝壳研究院数据显(xiǎn)示百城首套主流(liú)房贷利(lì)率平均为4.01％，环(huán)比3月继续回落(luò)1个BP。二是(shì)政策放松(sōng)后，1、2月(yuè)份部(bù)分积(jī)压的还贷(dài)业(yè)务在3、4月份办理，这会推(tuī)动提前还贷规(guī)模走(zǒu)高。

　　总的来说，随着理财市场好转，此前因居(jū)民少消(xiāo)费、少投资、少买房等(děng)积攒下来的超额储(chǔ)蓄(xù)已(yǐ)经(jīng)开始部分回流理财市场了，且5月(yuè)初这一趋势还在延续。

　　往后来看，理(lǐ)财(cái)市场和(hé)提前还(hái)贷在后续几个月(yuè)里或继续(xù)成为(wèi)超额(é)存款的主要(yào)流向(xiàng)。

　　五一(yī)旅游人均消费(fèi)水平未见明(míng)显改(gǎi)善或部分表(biǎo)明当下居民消费意愿依旧偏弱，考(kǎo)虑到(dào)超额(é)储蓄(xù)的持有分化且并非主要来(lái)自(zì)消(xiāo)费(fèi)，后续超额储蓄对消费的支(zhī)撑力度依旧偏(piān)弱(ruò)。（详见《超额储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期积(jī)压的(de)购房(fáng)需(xū)求(qiú)逐渐(jiàn)释放，房(fáng)地(dì)产销售目前已经有走弱迹象，地产短期或不会哈密瓜什么季节吃比较好，哈密瓜几月份吃是正季成为超(chāo)储(chǔ)的主要(yào)流(liú)向。但是因为(wèi)按揭利率存在(zài)明显利差，居民提前还贷(dài)行(xíng)为或将(jiāng)延续(xù)。从这个角度来看，主(zhǔ)要(yào)因为少买房、少(shǎo)投资而积(jī)攒(zǎn)下来的储(chǔ)蓄，在(zài)理财市场环境好转和存款利(lì)率(lǜ)下滑(huá)的背景下(xià)或将继续回流到理财(cái)市场(chǎng)。

　　1 存款同(tóng)比(bǐ)增(zēng)速(sù)使用金融机(jī)构(gòu)住(zhù)户(hù)存(cún)款(kuǎn)余(yú)额+4月新增来进行估算

　　2早偿率是指在个人住房抵押贷款(kuǎn)中债务人提前偿付的金额(é)在资产池(chí)未偿本金余(yú)额的(de)占比

　　风险提示

　　地产(chǎn)销售(shòu)变(biàn)动超(chāo)预期，超额储蓄释放(fàng)弱(ruò)于预期，理财市场波(bō)动(dòng)加大

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