文：天(tiān)风宏观宋雪涛/联系人(rén)孙(sūn)永乐

　　4月居民新(xīn)增存(cún)款-1.2万亿(yì)，同比多减4968亿元(yuán)，这是居民存款在(zài)连(lián)续(xù)13个月同比(bǐ)多(duō)增后，首次回落。

　　在过(guò)去一年多时(shí)间里，居民(mín)部门积(jī)攒了一大(dà)笔超额(é)储(chǔ)蓄。今年这笔超额(é)储蓄能(néng)否顺(shùn)利(lì)释放对判断经济和(hé)资本市场走势至关重要。这里(lǐ)我(wǒ)们尝试回答两个问题(tí)。一是(shì)4月居民存款同比多减是不是超额储蓄(xù)释放的开始(shǐ)？二是这一趋势能否延续？

　　对上述问题的回(huí)答取决于存(cún)款会受到哪些因素的(de)影响(xiǎng)。一般(bān)影响居民存款的主要有这么几种行为：可支配收入、消费支出、金(jīn)融资产相关收支和房地(dì)产(chǎn)相关收支(zhī)。

　　收(shōu)入增长、消费减少(shǎo)、金融资产赎回、购(gòu)房减少会推(tuī)动(dòng)存款增加；反之，收入减少、消费增加、认购金(jīn)融资产、购房(fáng)增加、提前还(hái)贷(dài)等则会带动存款回落。

　　2022年居民存款同(tóng)比多增7.9万(wàn)亿(yì)是居(jū)民少消(xiāo)费、少投资、少购房的结果（详见(jiàn)《超额(é)储(chǔ)蓄能否转化成超额(é)消费》，2022.12.31）。此时(shí)虽然居民收入增速(sù)放(fàng)缓并提前(qián)还(hái)贷，但因(yīn)为(wèi)投资、购房(fáng)等下滑幅度更大，所以存(cún)款(kuǎn)同比大幅多增。

　　2023年一季度居民(mín)存款(kuǎn)同比多增2.1万亿(yì)则是收入修复和理财存款化的结果。

　　一季度居民人均可支配收(shōu)入同(tóng)比增长525元，理财存续规(guī)模(mó)相比于2022年末(mò)下(xià)滑2.6万亿(yì)至24.2万亿。另外(wài)，受银行办理速度(dù)放缓等因素(sù)影响，RMBS（个人住房抵押贷(dài)款支持证券）条件早偿率指数 2 相比于2022年(nián)有所回落(luò)，即居民提前还款对存款(kuǎn)的拖累(lèi)相(xiāng)比于去(qù)年末略有放缓(huǎn)。

　　但(dàn)是(shì)，随着居民消费(fèi)和(hé)购房行为(wèi)修复，其对存款的(de)支(zhī)撑力(lì)度减(jiǎn)弱，一季度人均消(xiāo)费支出同比增加345元（低于收入涨(zhǎng)幅）、购房支出(chū)同比(bǐ)多(duō)增1575亿元。但因为(wèi)支撑因(yīn)素的规(guī)模更(gèng)大，所以存款继续(xù)回升。

　　4月和一季度最核心(xīn)的(de)不同(tóng)在于理财市场(chǎng)的变化(huà)。4月居民存(cún)款下(xià)滑(huá)可(kě)能的原因一是居民存款理财化；二是提前(qián)还贷(dài)规模(mó)增加。因为居民收(shōu)入和消费数据不足，暂时无法判(pàn)断消(xiāo)费和(hé)收入在4月(yuè)对存款(kuǎn)的(de)影响。

　　存款回流理(lǐ)财是(shì)4月存款回落(luò)的核心原(yuán)因，4月理财存量(liàng)规模环比增加1.26万亿至(zhì)25.5万(wàn)亿(yì)，结束了(le)自去年(nián)10月以来的下行(xíng)趋势，重回扩张区间。

　　居民(mín)增配理(lǐ)财等(děng)资产是理(lǐ)财风险降低(dī)、收益回升和存款利率下滑共同作用的结果。受益于债券(quàn)市场走强(qiáng)，今年理财市场表现逐(zhú)步好转，理财产品(pǐn)单位破净(jìng)率从2022年12月峰值的29.2％持续下滑(huá)至2023年(nián)5月12日的(de)4.7％，叠加这(zhè)一时期下(xià)滑的存款利率(lǜ)，存款对居(jū)民的吸引力(lì)逐(zhú)渐减(jiǎn)弱，而理财对居民的吸(xī)引力则(zé)不断增强。

　　从(cóng)5月理财规模上看，随着破(pò)净率进一步(bù)回落，居民还在继续增(zēng)配理财(cái)产(chǎn)品，存款理(lǐ)财化趋势有望延续。

　　提(tí)前还贷(dài)规模扩(外公总是在妈妈身上睡觉好吗，外公在妈妈身上做什么kuò)大是存款下滑的(de)又(yòu)一个原因。4月早(zǎo)偿率月均值(zhí)相比于(yú)2月低点上(shàng)行4.3个百(bǎi)分点，相(xiāng)比于(yú)3月(yuè)上(shàng)行1.9个百分(fēn)点。

　　居民加大提(tí)前还贷(dài)力度一是因为首(shǒu)套(tào)房利率还(hái)在下降，居民提前(qián)还(hái)贷以降低成本，4月沈阳、马鞍山等多(duō)地继续降低首套房利率，贝壳研究院(yuàn)数据显示百城首套主流房贷(dài)利率平(píng)均为4.01％，环比3月继(jì)续回落1个BP。二是政(zhèng)策(cè)放松(sōng)后，1、2月(yuè)份部分积压的(de)还贷业务(wù)在3、4月(yuè)份办理，这会推动提前还贷规模(mó)走高。

　　总的来说，随着理财市场好转，此前因(yīn)居民少消(xiāo)费、少(shǎo)投资、少买(mǎi)房(fáng)等积攒下来的超额储蓄已(yǐ)经开(kāi)始(shǐ)部分(fēn)回流(liú)理(lǐ)财(cái)市场(chǎng)了，且5月初这(zhè)一趋势(shì)还在延续。

　　往后来看，理财市场和提前还贷(dài)在后(hòu)续几个月里(lǐ)或(huò)继续成为(wèi)超额存款的主要(yào)流(liú)向。

　　五(wǔ)一旅游(yóu)人均消费水平未见明显改善或(huò)部分表明当下居民消(xiāo)费意愿(yuàn)依旧偏弱，考虑到(dào)超额储蓄(xù)的持有(yǒu)分化且并非主要来自(zì)消费，后续超额储蓄对消费的支(zhī)撑力度(dù)依旧偏弱。（详见《超(chāo)额储蓄(xù)能否转化成(chéng)超额(é)消费》，2022.12.31）。同(tóng)时，随着前期(qī)积压的购房(fáng)需求(qiú)逐渐释放，房(fáng)地产销(xiāo)售(shòu)目(mù)前已经有走弱(ruò)迹象，地产短期或不会成为超储的主要流向。但是因为按(àn)揭利率存在明显利(lì)差(chà)，居(jū)民提前还贷行为或(huò)将延续。从(cóng)这个角度来(lái)看，主(zhǔ)要因为少买房、少投资而积攒下来的(de)储(chǔ)蓄，在(zài)理财市(shì)场(chǎng)环境(jìng)好转和存(cún)款利率下滑的(de)背景下(xià)或将(jiāng)继续回流到理财市场。

　　1 存款同比增速使用(yòng)金融机构住户存款余额+4月新增来(lái)进行估算

　　2早偿率是指在(zài)个人住房抵押贷款中债务(wù)人提前(qián)偿付(fù)的金额在资产池(chí)未偿本(běn)金余额的占比

　　风险提示

　　地产销售变动超预期，超额储蓄释(shì)放弱于预期，理财市场波动加大

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