《基金经(jīng)理投资笔(bǐ)记》宏(hóng)观策(cè)略(lüè)系(xì)列

　　把脉经(jīng)济周期(qī)拐点 实现财(cái)富管理升级

　　作者：魏(wèi) 凤 春(chūn)（博士），创金合信基金首席经济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金合信基(jī)金基金经(jīng)理

　　我们上期对市场(chǎng)的整(zhěng)体观(guān)点是大概率(lǜ)市(shì)场处于“战(zhàn)略僵持阶(jiē)段的乱战”，5月交易机会可能更均衡(héng)、但也更(gèng)脆(cuì)弱，当前可能是一个布局(jú)的好阶段，而(ér)未必会是收获的阶段(duàn)，投资者需要多一(yī)点(diǎn)耐心。市场可能继续对一季(jì)报定价，短期市场的(de)核(hé)心矛盾在于缺乏特(tè)别明(míng)显(xiǎn)的(de)亮点。同(tóng)时(shí)我(wǒ)们也提醒大家，虽然我们看(kàn)好TMT和(hé)中特估全年的投资机会，但是短(duǎn)期游(yóu)戏传(chuán)媒和中特估与其他板块分化较为极致，也是不争(zhēng)的事实，提醒大家这两个板块短(duǎn)期可能(néng)的风险。

　　一、市场的表(biǎo)现：继续定价(jià)国内经济(jì)疲弱修复

　　过去的(de)一周，市场的演绎跟(gēn)我们的观(guān)点(diǎn)大致符合(hé)：周一中特(tè)估(gū)上涨(zhǎng)之后连续回调，一季报(bào)业绩尚可、同时前期又(yòu)没有定价充(chōng)分的火电、纺织服(fú)装、新能源和家电等有一定的(de)超额收益，但是反弹也相对脆弱(ruò)。国内外公布(bù)的部(bù)分经济金融数据传(chuán)递的信息(xī)都没有明确的方向性，股(gǔ)市和债市依然定(dìng)价国内经济(jì)疲弱(ruò)的复(fù)苏力度，没有在(zài)我们(men)上一次对市场(chǎng)的判断上提(tí)供明显的增量信息(xī)。

　　上周申万31个行业中(zhōng)有7个行业出现(xiàn)上涨，24个行业出现下(xià)跌。分行业看，公用(yòng)事业、煤炭(tàn)、汽车等行业表现(xiàn)较好，周涨跌幅分别为1.95%、1.55%、1.53%；建(jiàn)筑装饰、传(chuán)媒(méi)、有色金属等行业表(biǎo)现(xiàn)较(jiào)差，周涨跌幅分别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估值来看(kàn)，社会服务、商贸零售、美(měi)容护理等行业处于历史高位(wèi)估值区间，市(shì)盈(yíng)率(lǜ)分位数分别(bié)为81.82%、81.28%、79.33%；有(yǒu)色金属、电力设备、煤炭等行业处于历(lì)史低位估值区(qū)间，市(shì)盈率(lǜ)分位数(shù)分别为0.53%、0.86%、2.63%。估值环比上周变化来看(kàn)，环(huán)保、公(gōng)用事(shì)业(yè)、汽车等(děng)行业位于(yú)前列，市盈率分位数(shù)分别提升12.54%、3.98%、3.75%；建筑(zhù)装饰，食(shí)品(pǐn)饮料，传(chuán)媒(méi)等行业(yè)稍(shāo)显落后(hòu)，市盈(yíng)率分(fēn)位数分(fēn)别降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　二、脆弱、均(jūn)衡市场(chǎng)的进一步验证：宏观依据

　　对市(shì)场(chǎng)的(de)定性是下(xià)一步决策的依(yī)据，从宏观证据来(lái)看，市(shì)场(chǎng)是脆弱(ruò)而(ér)均衡的：

　　第一，出(chū)口(kǒu)不(bù)弱，趋势变弱，进口验证乏力的外需。

　　中国4月出口同比上(shàng)升8.5%，3月(yuè)为(wèi)同(tóng)比上升14.8%；4月进(jìn)口同比下跌7.世界上女性最开放的是哪个国家9%，3月为同比下跌1.4%；4月贸易顺差902.1亿(yì)美(měi)元，3月(yuè)为881.9亿美元。出口预测可能是打脸市(shì)场预期次数最多的指标之一，正如每(měi)年大家对出口(kǒu)进行展望一样，今(jīn)年(nián)年初的出(chū)口确实又再次超出(chū)大家的预(yù)期。今年出(chū)口(kǒu)的变化，需要我们审视、理解出口的中期逻(luó)辑(jí)变化(huà)：中国的国家战略在清晰地知道欧美(měi)日韩的战略意图之后，在过去几年(nián)做了很多的应对和部署(shǔ)，东(dōng)盟、一带一路(lù)、上合和广(guǎng)大发展中(zhōng)国家(jiā)逐(zhú)渐被更充分地融(róng)入到中(zhōng)国经济(jì)圈，成为外需和中国全(quán)球战略的重要一(yī)环，也需要成为我们日(rì)后分析中的重点之一。

　　分析完中期的(de)逻(luó)辑变化，再回(huí)到短(duǎn)期(qī)的(de)现实。4月的(de)出(chū)口肯(kěn)定是(shì)不弱的，不过趋(qū)势(shì)在走弱(ruò)，考(kǎo)虑到全球(qiú)经济和金融(róng)系(xì)统在过去一(yī)段时间的风险(xiǎn)暴露(lù)逐(zhú)渐(jiàn)增(zēng)加，再结合越南、韩国这些重要(yào)出(chū)口国家近期的数据走势，出口趋势是在走弱的，如(rú)果全球经济动能走弱，一带一路和东盟可能也无法(fǎ)单独把中国出口稳(wěn)住。与此同时，进口(kǒu)继续走弱，在经历了年初复苏短暂的斜(xié)率走陡之后，经济(jì)的复苏斜率明显趋于平缓，国内外新的政策变化又还(hái)没有看到，当前市(shì)场大逻(luó)辑(jí)是相对缺乏的，这是我们觉得市场(chǎng)脆(cuì)弱而(ér)均(jūn)衡的重要(yào)原因。

　　第二，社融信(xìn)贷一季度加速放(fàng)量(liàng)后(hòu)逐渐回归正(zhèng)常(cháng)，居民(mín)加杠杆(gān)意愿弱。

　　4月新增人(rén)民币贷(dài)款0.72万(wàn)亿，去年同期0.65万亿；新(xīn)增社融1.22万亿，去年(nián)同(tóng)期0.93万亿；社(shè)融增速10%，前值10%；M2同比(bǐ)12.4%，预期12.6%，前值12.7%；M1同比5.3%，前值5.1%。历史(shǐ)纵向来(lái)看，因为2022年4月本(běn)身就是社融(róng)信贷(dài)比较弱的(de)一个月，所以今年(nián)4月的社融信贷看上去比去年多(duō)，但(dàn)实际上(shàng)是比较弱(ruò)的，比疫情(qíng)前的2019、2018年4月社融都(dōu)要(yào)弱。就今年的节(jié)奏来看(kàn)，一季度社融信贷提前(qián)发力(lì)，所以投放(fàng)巨大，4月份慢慢回归正常乃至略偏弱的(de)状态(tài)。

　　居民的中长贷在经(jīng)历了(le)积压(yā)需(xū)求暂时释(shì)放之后，再(zài)度回归比较弱的(de)态势(shì)，居(jū)民中长贷同比(bǐ)比去年萎缩1156亿(yì)，这意味着居民可能非但没有(yǒu)明显增加(jiā)房贷的意(yì)愿，反而在(zài)加大还贷(dài)的量(liàng)，这与前段时间(jiān)新闻报(bào)道的居民(mín)提前(qián)还房贷(dài)现象增加的情况一致。另外，根据不完全统计的4月(yuè)部分银行的理财(cái)规模(mó)变化，银(yín)行理(lǐ)财出(chū)现了(le)明(míng)显的回流，但在权益市场上(shàng)资金回流(liú)并不明(míng)显(xiǎn)，因此极有可能流到(dào)了低风险低(dī)波(bō)动的相(xiāng)关产品上(shàng)。这说明(míng)无论(lùn)是对实物投资还是金融投资，居民部(bù)门的(de)风险偏好仍(réng)有待(dài)修复。因此，随着居民(mín)部门购(gòu)房欲望下降之后，整个金(jīn)融部门其(qí)实并不缺钱，但(dàn)大(dà)家都在等待权益市(shì)场系统性风险偏好抬升的(de)一个(gè)明(míng)确的政策或者基(jī)本面信号。

　　第三(sān)，CPI、PPI：弱(ruò)复(fù)苏(sū)下低通胀，反映的是内生动(dòng)力偏弱(ruò)的预期

　　中国4月(yuè)CPI同比上(shàng)涨0.1%，预(yù)期上涨0.4%，前值(zhí)上涨0.7%；PPI同(tóng)比(bǐ)下降3.6%，预(yù)期下降3.3%，前值下降2.5%，通(tōng)胀维持低位，这反(fǎn)映(yìng)的是国内修复动力偏弱(ruò)，而供应总体充(chōng)足，进而(ér)价格(gé)维(wéi)持低迷。我(wǒ)们也判(pàn)断在弱修复之下，低通胀的特质(zhì)有(yǒu)望延续(xù)。

　　结(jié)构上看，食品价(jià)格(gé)继(jì)续回落(luò)。4月(yuè)CPI食品价(jià)格(gé)同比上涨0.4%，前值上涨2.4%，环比下降1%，前值(zhí)下降1.4%，由于天气(qì)转暖，鲜菜(cài)上市量(liàng)增加，鲜菜价(jià)格同环(huán)比大幅下降，环比下降6.1%，同比下降13.5%，存栏量也相对充(chōng)裕，猪肉价(jià)格环(huán)比继(jì)续下跌3.8%，降(jiàng)幅(fú)有所收窄。核心(xīn)CPI同比上涨0.7%，涨幅与(yǔ)上月(yuè)持平(píng)，环(huán)比(bǐ)上涨0.1%。从(cóng)大类分项来(lái)看，食品烟(yān)酒(jiǔ)、生活用品及服务、交通和通信同(tóng)比涨幅回(huí)落；衣着、居住、教育文化和娱乐涨幅较上月有(yǒu)所扩大；医疗(liáo)保(bǎo)健持平，这反映的是普(pǔ)通消费品的需求(qiú)修复(fù)较(jiào)弱，而(ér)高端、偏服(fú)务项(xiàng)的消费(fèi)需求(qiú)率(lǜ)先修复(fù)。

　　PPI同比继续大(dà)幅回落，主(zhǔ)要受上年同期基数较高影响，同时(shí)全球库存周(zhōu)期去(qù)化，制(zhì)造业(yè)偏弱。生产资(zī)料价格(gé)同(tóng)比下降4.7%，环比下降0.6%，继续回(huí)落；生活资料同比上涨(zhǎng)0.4%，环比下降0.3%，均较弱。分(fēn)行(xíng)业来看，上游和中游(yóu)煤炭开(kāi)采、石(shí)油和天然(rán)气开(kāi)采、黑(hēi)色金(jīn)属采矿、石油、煤炭及其他燃料加工、黑(hēi)色金(jīn)属冶炼和压延(yán)加工业均有(yǒu)较(jiào)大拖(tuō)累，电力(lì)、热力的生产和供应(yīng)业、纺织服装服饰业(yè)，非金属矿采选业同比上涨(zhǎng)。

　　通胀(zhàng)连续两(liǎng)个月处在低位，我们(men)认为这反映(yìng)的是内生修复动力较弱。季(jì)节性因素以及(jí)产业周期(qī)带来的食品价格下跌和生(shēng)产资料(liào)价(jià)格下跌，带动CPI同比放(fàng)缓、PPI大幅回落。随着下(xià)半年基数下降，经济逐步修复，通胀有望回升，但我们认为通(tōng)胀短期内也较难回到1%水平之上(shàng)，投资均不需(xū)要过度考虑(lǜ)“通缩”和“通胀”问题。短期来看，物价(jià)回落有助于(yú)企业(yè)刚性成(chéng)本下降，修复盈利能力，关注通胀的修(xiū)复(fù)更(gèng)多(duō)反映的是需求(qiú)修(xiū)复的幅度。

　　三、下(xià)一步的(de)策(cè)略：反弹(dàn)概率大，要保持(chí)交易的灵活性

　　从上述基本(běn)面的分(fēn)析出发，我们仍然(rán)维持“市场乱(luàn)战，均衡且(qiě)脆(cuì)弱的交易机会(huì)”的判断。从技术面看，当前权益市(shì)场的买(mǎi)入理由是大盘指(zhǐ)数(shù)再度接近前期低位，这为我们(men)提供了(le)布局机会，交易(yì)的反弹概率(lǜ)在加大(dà)。从策略(lüè)角(jiǎo)度看，投(tóu)资者(zhě)需要高度重视交易(yì)的灵(líng)活性。策略的(de)整体包括趋势(shì)、结构与节奏，反弹带来的是节奏的(de)变化(huà)，不是趋势和结构的变化。

　　哪些板块反弹机会较大呢？创金合信基金宏(hóng)观策略(lüè)配置(zhì)团(tuán)队(duì)观察各家分(fēn)析师对申(shēn)万各行业2023年归母净利润的(de)预测，可以作为(wèi)参(cān)考(kǎo)。如果(guǒ)让反弹更扎实(shí)一些，预(yù)期业(yè)绩变化是(shì)一(yī)个(gè)相对(duì)可靠(kào)的数(shù)据。

　　环比上周(zhōu)来看，市场对公用事业、石油石化(huà)、房(fáng)地产等行业基本(běn)面较(jiào)为乐观，预计2023年净利润分别(bié)变化2.01%、0.59%、0.34%；市场对汽车(chē)、农林牧渔、钢铁等行业基本面预期有所(suǒ)调整(zhěng)，预(yù)计2023年净利润(rùn)分别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者】

　　魏凤春博士(shì)，创金合信基金首(shǒu)席经济(jì)学家，投委会委员兼秘书长(zhǎng)，宏观策略配置部(bù)总监，兼任(rèn)MOMFOF投研(yán)总部总监(jiān)，南开大学经济(jì)学博士，清华(huá)大(dà)学管(guǎn)理科学与工程博士后。学术研究与教(jiào)学以及宏观经(jīng)济走势、世界上女性最开放的是哪个国家金融产品(pǐn)分析等实务领域经(jīng)验丰富、成果(guǒ)卓著。从业23年以来(lái)，一直致力于在周期波动的框架内(nèi)运用财政的视角(jiǎo)解构宏观经(jīng)济的(de)运行，将中国经济(jì)看作一份资(zī)产，通过资本资产定价的方式来(lái)确(què)定其价值与风(fēng)险。

　　罗水星博士，创金合信基金经理(lǐ)、首(shǒu)席宏观分析师，2022年(nián)2月(yuè)加(jiā)入创(chuàng)金合信基金。此前履(lǚ)职博时基金，负(fù)责宏观(guān)策略、宏观(guān)政策、大类资(zī)产(chǎn)配置(zhì)与择时(shí)研究。武汉(hàn)大学(xué)学士，上海财(cái)经大学经济学硕士、博士，中国(guó)社科院经济学博(bó)士后，学术论文多发表于国际SSCI英文(wén)核心(xīn)经济(jì)学期刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 世界上女性最开放的是哪个国家