5月(yuè)13日，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证央(yāng)企红利ETF发(fā)布(bù)公告称，其累(lèi)计有效认(rèn)购申请份额总额超过20亿份发行上(shàng)限(xiàn)，将(jiāng)启动比例配售。这则小公告(gào)体(tǐ)现出市(shì)场对这一(yī)“中特(tè)估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实(shí)际上(shàng)，近(jìn)期围绕着(zhe)“中特估”的行情，市场(chǎng)关注度非常高(gāo)，5月15日首批3只央(yāng)企回报(bào)ETF发行，更(gèng)成为(wèi)这一波“中特估”行情的催化剂。实际上，早在去年底(dǐ)及今年一季度，一些基金经理开(kāi)始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情绪面、估(gū)值(zhí)方(fāng)式等问题成为市场关注焦(jiāo)点，中国基金报采访多位投研(yán)人士，解析“中特估(gū)”这(zhè)些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集上(shàng)报发(fā)行(xíng)

　　行情(qíng)催(cuī)化(huà)剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕(hǎn)见出现(xiàn)启动“比例(lì)配售”情况，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有多(duō)只国央企主题基金发行，市场对此(cǐ)充(chōng)满期待，如(rú)5月15日就有3只(zhǐ)央企(qǐ)回(huí)报(bào)ETF，后续跟踪央企科(kē)技引领、央企现代能源(yuán)等ETF也将获(huò)批发行，更(gèng)有扎堆上(shàng)报的央国企基金在排队入市。

　　这(zhè)些(xiē)或成为(wèi)这一波“中特估”行(xíng)情的(de)催(cuī)化剂。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何龙表示，央企ETF发行(xíng)在情绪(xù)上是构成催化因素的，近期银行股大涨的一个(gè)催化(huà)因素(sù)就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发(fā)行，和诸(zhū)多(duō)主(zhǔ)题基(jī)金的申报发行，我(wǒ)认(rèn)为确(què)实会成为(wèi)引爆(bào)行情的催化剂，基(jī)本面、资金(jīn)面、政策面都在向好，下半年，中特(tè)估有可能(néng)独领风骚。”万家基(jī)金章恒更是(shì)表示。

　　同样，博(bó)时基金指数与量(liàng)化(huà)投资部基金经(jīng)理杨(yáng)振建就(jiù)表(biǎo)示，近期密集申报(bào)的(de)国央企主题基金主要涉及(jí)“股(gǔ)东回报”、“科技(jì)引(yǐn)领”、“现代能源(yuán)”几(jǐ)大主题，这样(yàng)的布(bù)局可以(yǐ)更好(hǎo)支持央国企的估(gū)值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行情(qíng)进一步(bù)上涨的(de)催化剂。去年(nián)以来(lái)公募基金发(fā)行整体平淡(dàn)，近期多只国央企主题(tí)基金申报和(hé)发行(xíng)，行情火(huǒ)热下(xià)将为(wèi)市场带来(lái)增量资金，有望推动进一步上(shàng)涨(zhǎng)。”杨振(zhèn)建进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王(wáng)帅认为(wèi)，公(gōng)募基金积极(jí)布局(jú)央国企主题基金，一方(fāng)面(miàn)是因为新一轮深化(huà)国企(qǐ)改革的大幕将(jiāng)拉(lā)开，叠加“中特估”概念(niàn)，央国企上市公司的投资价(jià)值凸显，该主题的基金将为投资者(zhě)提供更丰富的工(gōng)具以参(cān)与(yǔ)到(dào)央国企(qǐ)投资(zī)。另一方面是(shì)落(luò)实公(gōng)募(mù)基金行业高质量发展的(de)要求，引导更多资金参与(yǔ)央国企改革(gé)，更好发挥公(gōng)募(mù)基金(jīn)服(fú)务资本市场改(gǎi)革(gé)、服务实体(tǐ)经(jīng)济和国家战略的(de)作用。

　　王(wáng)帅表示，未(wèi)来央企ETF的发(fā)行将为央企相关(guān)标的和板(bǎn)块带来增量(liàng)资金，提升交(jiāo)易(yì)活跃(yuè)度(dù)，有望成为(wèi)中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存(cún)量市场中变赛(sài)道(dào)

　　积(jī)极调仓换(huàn)股？

　　2023年(nián)以来，市场结构性行情明(míng)显，中特估和人工智(zhì)能成为两(liǎng)大明(míng)显的主线(xiàn)，而新能源等前(qián)期热(rè)门赛(sài)道股(gǔ)冷却，在此背景(jǐng)下，一些基金经理开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　万家基金基金经理章恒(héng)直言，自(zì)己目前重点关注三大(dà)行业，火电(diàn)、券商、军(jūn)工，这三大行(xíng)业主要是央企或(huò)地方(fāng)国资所(suǒ)在的(de)行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行业(yè)本身基本面在今(jīn)年会有重大的向上变(biàn)化的机(jī)会，比如火电(diàn)，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会受益于(yú)今年(nián)市(shì)场(chǎng)成交量(liàng)的放(fàng)大，盈利大幅增长等。同时，随(suí)着国有企业改革的推进，大概率这些企业(yè)会进入一个(gè)提质(zhì)增效、释(shì)放业绩的过程。”章恒(héng)表示，中特估是过去5年10年改革的成果(guǒ)，是非(fēi)常基(jī)本(běn)面的，和他过去1至2年研究投资思路也(yě)非常(cháng)吻合(hé)，为在(zài)下(xià)半年抓(zhuā)住这(zhè)波(bō)中特估的(de)投(tóu)资(zī)机会(huì)做好了准备。

　　“去(qù)年(nián)年(nián)底已开始重视中特估的投(tóu)资(zī)机会，判断中特估(gū)的(de)机会(huì)未(wèi)来三年(nián)分两个阶段。”融通红利(lì)机(jī)会基金经(jīng)理何龙(lóng)表示，第一阶(jiē)段也就是今年以数字经济和“一带一路”的(de)主题普涨(zhǎng)性机会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收益率极高(gāo)的品种，将会(huì)迎来普(pǔ)涨性的(de)机会。第二阶段(duàn)是(shì)未来两年，在主题(tí)性(xìng)机会(huì)消散以后，基于顶层(céng)设(shè)计对国央经营管理价(jià)值(zhí)导(dǎo)向(xiàng)变化，我们判断经营成果(guǒ)随(suí)之改变是一个慢变(biàn)量，会在未来(lái)两(liǎng)年体现在每(měi)一(yī)个央(yāng)国企的报表中。

　　何龙强(qiáng)调，目前在挖掘公(gōng)司经(jīng)营层面可能发生显著正向变(biàn)化(huà)的个(gè)股提前进行(xíng)布(bù)局，比如医药(yào)和消费等(děng)行业。

　　其实一季报已(yǐ)经(jīng)显露出不少基金在行动。国金证券研究所数据显示，偏股主动型(xíng)基金2022年年(nián)报前十大重仓(cāng)股股票(piào)池中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动(dòng)型(xíng)基金(jīn)持有股(gǔ)票(piào)市值比例仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披(pī)露的持(chí)仓中，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占偏股(gǔ)主动型(xíng)基金持有(yǒu)股票市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏(piān)股主动型基金的持(chí)仓中，占比(bǐ)明显提高。上述数据显(xiǎn)示(shì)，根据偏股主(zhǔ)动型基(jī)金2022年报及2023年一季报十(shí)大(dà)重仓股的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了各(gè)基金主动加仓(cāng)“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概念股(gǔ)的(de)市值占2022年末(mò)股票(piào)总市(shì)值比例，一季度(dù)超过(guò)30％的偏股主动型基金主动加仓(cāng)了“中特估(gū)”概念股，198只基(jī)金在2022年末不持有“中特估(gū)”概念(niàn)股，但(dàn)在一季度(dù)买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数(shù)据统计(jì)也显示，一季度(dù)主动(dòng)偏股(gǔ)型公募基金对港股央(yāng)国企的持股市(shì)值比(bǐ)重达到(dào)2019年以来的新高，港股央国企持(chí)股总市值占港(gǎng)股持股总市(shì)值(zhí)的比(bǐ)重由2022年(nián)四季(jì)度的25.1％提升至2023年(nián)一(yī)季度的(de)32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建国央企(qǐ)专(zhuān)门的股票(piào)库

　　可以说中国特色估值(zhí)体系，正深(shēn)刻影响基金(jīn)公司的投研，落实到(dào)日(rì)常的投研(yán)流程(chéng)和实(shí)践之中，不少基(jī)金公司(sī)在(zài)加(jiā)大投研力量，更有专门构建(jiàn)国(guó)央(yāng)企股(gǔ)票库。

　　融通红利机会(huì)基金经理何龙就介绍(shào)，一方面，从顶(dǐng)层设计改(gǎi)变研(yán)究员过去对(duì)国央企(qǐ)的固定思(sī)维，需要(yào)实地考(kǎo)察国央企(qǐ)，并且需要利用当前国央(yāng)企愿意交流的契机，多花精(jīng)力(lì)去(qù)进行跟踪发现变化。

　　另一方(fāng)面，融(róng)通基(jī)金在行动上，要求研究员将自己所(suǒ)覆盖行业(yè)的所(suǒ)有(yǒu)国央(yāng)企构(gòu)建专门的(de)股票(piào)库，并(bìng)进行长期(qī)跟踪，包括考察其实地调研的的成果，了(le)解国央企经营思(sī)路和财(cái)务导向的(de)变(biàn)化，结合行业(yè)趋(qū)势和特征，寻(xún)找价值洼地，发现预(yù)期差。

　　同样的，银华基金ETF业(yè)务总监王帅也谈到“认识(shí)”上的(de)重视。他表(biǎo)示，通过深入(rù)学习，对(duì)“中特估”有了(le)更深刻(kè)的认(rèn)识：首(shǒu)先要认识市(shì)场体制机(jī)制、行(xíng)业产业结构、主体持(chí)续发展能力等方(fāng)面(miàn)所(suǒ)体现的鲜明中国元素(sù)和发展阶段特征，“中特估”应该是在此基(jī)础(chǔ)上构建的具有时代特征和中(zhōng)国(guó)特色、符合国家战略导(dǎo)向的估值体系，而不是简单(dān)套用国(guó)外的(de)传统估值(zhí)模型。

　　“中特估是一种新的提(tí)法，但(dàn)是这个概念所涉及到的行业和公司，一直在发生(shēng)的变(biàn)化。”万家基金经理(lǐ)章恒表示，万家基金(jīn)一直非常关注传统(tǒng)产业的变化，诸如煤炭(tàn)、金融(róng)、建(jiàn)筑等多个(gè)领域(yù)，因此也是一定(dìng)能(néng)够抓住中特估这(zhè)波行情的(de)机会的。同(tóng)时，随着(zhe)时局的变化(huà)，也(yě)在增加相关行业的研究(jiū)力量(liàng)。

　　此外，创(chuàng)金合信基金首(shǒu)席经济学家魏(wèi)凤春表示，积(jī)极践(jiàn)行中国特色(sè)的估值体系是资(zī)本市(shì)场(chǎng)使命，投资者需要学习领会并针对原有的估(gū)值体系进行改造，以适应现实的需要。明确该体(tǐ)系的框架是(shì)第一(yī)位的工作，合理设置指(zhǐ)标也非常重要，投(tóu)资者的认可和实施是最终该体系能否具(jù)备(bèi)长(zhǎng)期价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大的认知误区，市场化认可(kě)是(shì)基本的常识，不可误判。

　　体现社会(huì)价值与(yǔ)国(guó)家战略价值

　　新估值方式？

　　央国(guó)企是国民经济的支柱，国(guó)企央企(qǐ)发(fā)展要符合(hé)国家战略发展发向，更(gèng)需要承(chéng)担(dān)社会公(gōng)共责任等。而这些都(dōu)应该考虑进(jìn)估值体系之中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多数受访(fǎng)的(de)基金(jīn)经理认为(wèi)，对于国(guó)央企的估(gū)值方式要充分(fēn)体(tǐ)现企业的社会价(jià)值(zhí)与(yǔ)国家战略价值，目前已经形成了初步的企业社(shè)会价值评(píng)价体系。

　　“如(rú)何定价国有(yǒu)企(qǐ)业承担社会(huì)价(jià)值、符合国(guó)家(jiā)战(zhàn)略发展的价值(zhí)？首要任务就(jiù)构建中国特色的价值评价体(tǐ)系，改变(biàn)从以私(sī)人股东权益出发，现金(jīn)流(liú)折(zhé)现(xiàn)为主(zhǔ)要方法的(de)单一(yī)价(jià)值估(gū)值(zhí)体(tǐ)系，转向(xiàng)社会整体(tǐ)价值(zhí)观(guān)念、纳入中国特色的ESG评价体系，充(chōng)分体(tǐ)现企业的(de)社会价值与国家战略价值。”博(bó)时基金指数(shù)与量化投(tóu)资部基金经理杨振建表示(shì)。

　　杨(yáng)振建也直(zhí)言(yán)，近年来国资(zī)委指导国内团队对于(yú)中国特色(sè)ESG披露与评价体系不断探索(suǒ)，结合国际通用规则(zé)，目前已经形(xíng)成了初步的(de)企业社(shè)会价值评价(jià)体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业上(shàng)市公司环(huán)境、社(shè)会(huì)及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监、基金经理(lǐ)王帅也认为(wèi)，“中特估”应该是注重企业价(jià)值(zhí)的可持续估值，要重视股东、员(yuán)工和社会责任(rèn)等(děng)要素对企业稳健成(chéng)长的重大意义，重视稳定的现金流(liú)、持续增(zēng)长(zhǎng)的(de)盈利、科技创新对提(tí)升企业内在价(jià)值(zhí)的积极作(zuò)用，这样有(yǒu)利于提高(gāo)估值(zhí)定价(jià)模型的科(kē)学性和(hé)有效(xiào)性。

　　“在指数编制、策略构(gòu)建等实(shí)务工(gōng)作中，都有成熟的量化指标可以使用，包括净资产收益(yì)率、营业(yè)现金比率、资产负债率、研发经费(fèi)投入(rù)强(qiáng)度等等。”王(wáng)帅也(yě)表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更(gèng)细致(zhì)分析(xī)在估(gū)值思维、估值结论、估(gū)值判断上有变(biàn)化，尤其是(shì)估值的方法和指标上，他认为其包括(kuò)产业(yè)链上下游的衡(héng)量、全要(yào)素成(chéng)本(běn)等，以及在纵(zòng)向和横向上的研究，强调政策优惠、产(chǎn)业发(fā)展、市场竞(jìng)争力(lì)和可(kě)持续发展等(děng)各(gè)种因素与企业价值(zhí)的关系。这些(xiē)因素在对估值结论(lùn)和判断的(de)影(yǐng)响上，也使得中(zhōng)国特色的估值体系与传统的估值体系有所(suǒ)不同(tóng)。

　　“所(suǒ)以估值思维(wéi)的(de)变化，还(hái)有估值结论和估值判断的变化，都是为了更(gèng)好地适应中国的市场和经济特点，提供(gōng)更精(jīng)准、更合理的企业估值信(xìn)息。”李欣表示。

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