5月(yuè)13日，年内首只央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企红(hóng)利ETF发(fā)布公告(gào)称，其累计有效认购申请份额总额超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这则小公告体现出市场(chǎng)对这一“中特估”主题的追捧(pěng)力度(dù)。

　　实(shí)际上(shàng)，近(jìn)期围绕着“中特估”的行情(qíng)，市场关(guān)注度(dù)非常高，5月15日首批3只央企回报(bào)ETF发行，更成为这一波“中特估(gū)”行情的催(cuī)化剂。实际(jì)上，早在去年底(dǐ)及今年一季度，一些(xiē)基金(jīn)经理开(kāi)始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前(qián)“中特估”资金面(miàn)、情(qíng)绪面、估(gū)值方式(shì)等问题成为市场关注焦点，中国基(jī)金(jīn)报采访多位投(tóu)研人(rén)士，解(jiě)析(xī)“中特估”这些(xiē)焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行(xíng)情催化剂(jì)？

　　市场对(duì)“中特估”主题(tí)积极追(zhuī)捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF罕见出现(xiàn)启动“比(bǐ)例配售”情(qíng)况，今(jīn)年场(chǎng)内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基(jī)金发行(xíng)，市(shì)场对此(cǐ)充满期待，如5月15日就有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟踪央(yāng)企科技引领、央企现代(dài)能源等ETF也将获批发行(xíng)，更有扎堆上报的央国企基金在排队入市。

　　这些(xiē)或成(chéng)为这一波“中特估”行情(qíng)的(de)催(cuī)化剂(jì)。

　　融通红利机会(huì)基(jī)金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素的，近(jìn)期(qī)银行股(gǔ)大涨的一(yī)个催化(huà)因(yīn)素(sù)就是积极(jí)推介相关(guān)央企ETF的发(fā)行。

　　“随着(zhe)央(yāng)企(qǐ)ETF的发(fā)行，和(hé)诸多主(zhǔ)题基金的申报(bào)发行(xíng)，我(wǒ)认(rèn)为确实会成为(wèi)引爆行(xíng)情的(de)催化剂，基本面、资金面、政策面都(dōu)在向好，下半(bàn)年，中特估有(yǒu)可能独(dú)领风骚(sāo)。”万家基金(jīn)章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部基金经理杨振建(jiàn)就表示，近(jìn)期密集申报的国央企主题(tí)基金(jīn)主要(yào)涉(shè)及“股(gǔ)东(dōng)回(huí)报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局(jú)可以更好支持央(yāng)国(guó)企的(de)估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为(wèi)行情进一步上涨的催化剂(jì)。去年以来公募基(jī)金发行整(zhěng)体平淡(dàn)，近期多(duō)只国央企主(zhǔ)题基金申(shēn)报(bào)和发行，行情火热(rè)下(xià)将(jiāng)为市(shì)场带来增量资(zī)金(jīn)，有望(wàng)推动进一步上涨。”杨(yáng)振建进一步(bù)表示。

　　此外，银华基(jī)金(jīn)ETF业务总监(jiān)王帅认为(wèi)，公募基金积极(jí)布局央国企主(zhǔ)题基金，一方面是因为新(xīn)一轮深(shēn)化(huà)国企改革的大(dà)幕(mù)将拉开，叠(dié)加“中(zhōng)特估”概念，央国(guó)企上(shàng)市公(gōng)司的投资价值凸显，该主题的(de)基金将为投资者(zhě)提供更丰富(fù)的工具以(yǐ)参与到央(yāng)国企投资。另(lìng)一方面(miàn)是(shì)落实公募基金(jīn)行业高质(zhì)量发展的要求，引导(dǎo)更多(duō)资(zī)金参与(yǔ)央国企改革，更好发(fā)挥公募基金服(fú)务资本市场(chǎng)改革、服务(wù)实体经济和国(guó)家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的发行将为(wèi)央企相(xiāng)关标的和(hé)板块带来增量资(zī)金，提升交(jiāo)易活(huó)跃度(dù)，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场(chǎng)中变(biàn)赛道

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市(shì)场(chǎng)结构性行情明显，中特估和(hé)人工(gōng)智(zhì)能成为两大明显的主线，而新(xīn)能源等前期热门(mén)赛道股冷却，在此背景(jǐng)下(xià)，一些基金经(jīng)理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金(jīn)基金经理(lǐ)章恒(héng)直言，自己目前重点关(guān)注三大行业，火(huǒ)电、券商(shāng)、军工，这三大行业(yè)主(zhǔ)要是央企或(huò)地方国资所在的行业，民营企业(yè)占比较(jiào)少。

　　“首(shǒu)先(xiān)是基于行业(yè)本身(shēn)基本面在今年会有重(zhòng)大的向上变化的(de)机会，比如火电，会受益于煤炭价(jià)格的(de)下跌，扭亏(kuī)为(wèi)盈；券商，会受益于今年市场成交(jiāo)量的放大，盈利(lì)大幅增长(zhǎng)等。同时(shí)，随着(zhe)国有企业(yè)改革的推(tuī)进，大概率(lǜ)这些企(qǐ)业会进入一个提质增效、释(shì)放业绩的(de)过程。”章(zhāng)恒表示(shì)，中特估是(shì)过去(qù)5年10年改革(gé)的成果，是(shì)非(fēi)常基(jī)本面的(de)，和(hé)他过去1至2年研究投资(zī)思路也非常(cháng)吻合，为在(zài)下(xià)半(bàn)年抓住这波中特(tè)估的投资(zī)机(jī)会做好(hǎo)了准备。

　　“去年年底已开始重(zhòng)视中特估的投资机会，判断(duàn)中特估(gū)的机会未来三年分两个阶(jiē)段。”融通红利机会基金经理何龙表(biǎo)示，第(dì)一(yī)阶(jiē)段也就是今年以数字经济和“一带一路”的主题普涨性机会(huì)为主，包括(kuò)低(dī)于(yú)1倍PB、分红收(shōu)益率(lǜ)极高(gāo)的品种，将会迎来普涨(zhǎng)性的(de)机会。第二阶段是未来(lái)两(liǎng)年，在主题性机会消散以后(hòu)，基于(yú)顶层设计对国(guó)央经营(yíng)管(guǎn)理价值导(dǎo)向变化，我们(men)判断(duàn)经(jīng)营成果随之改变(biàn)是一(yī)个(gè)慢变量，会(huì)在未来两(liǎng)年体现在每一个(gè)央国(guó)企的(de)报表中。

　　何龙强调(diào)，目(mù)前(qián)在挖掘公司经营层面(miàn)可能发生(shēng)显著正向(xiàng)变(biàn)化的个(gè)股提前进行布(bù)局，比如医药(yào)和(hé)消费等(děng)行业。

　　其实一季报已经显露出不少基金在行动。国金(jīn)证券(quàn)研究所数(shù)据显(xiǎn)示，偏股(gǔ)主动型(xíng)基金2022年年报前(qián)十大(dà)重仓(cāng)股股票(piào)池中，“中特估”概念(niàn)占(zhàn)偏股主动型(xíng)基金持有股票(piào)市值比(bǐ)例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓(cāng)中，“中(zhōng)特估”概念占偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基金持有(yǒu)股票市值比(bǐ)例(lì)提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在(zài)偏股(gǔ)主动型基金的持(chí)仓中(zhōng)，占比明(míng)显(xiǎn)提高(gāo)。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股主动型(xíng)基金2022年报及2023年(nián)一季(jì)报(bào)十大重仓股的数据，剔(tī)除个股涨跌影响，估计了各(gè)基(jī)金主动加仓“中(zhōng)特估(gū)”概(gài)念(niàn)股的市值占2022年末股票总市值比例，一季度超过(guò)30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特估”概念股，198只基(jī)金(jīn)在2022年末不持有“中特估”概念(niàn)股，但在一(yī)季度(dù)买入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券数(shù)据统计也显示，一季度主动(dòng)偏股(gǔ)型公募(mù)基金对港股央国企的持股市值比重达到2019年以来的新(xīn)高，港股央国企(qǐ)持股(gǔ)总(zǒng)市值占(zhàn)港股持(chí)股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提(tí)升至2023年一季度(dù)的32.9％，远高于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投研上加大(dà)力(lì)量？

　　构建国(guó)央企专门的股票(piào)库

　　可以说(shuō)中(zhōng)国特(tè)色估(gū)值体系，正深刻影响基金(jīn)公司的投研，落实到(dào)日(rì)常的投研流程和实践之中，不(bù)少基金(jīn)公(gōng)司(sī)在加大投研力量，更有专(zhuān)门构建国央企股票库。

　　融通红利(lì)机会基金经理(lǐ)何龙就介(jiè)绍，一方(fāng)面(miàn)，从顶层设计改变研(yán)究员过去对国央企(qǐ)的(de)固定(dìng)思维(wéi)，需要实(shí)地考察(chá)国央(yāng)企(qǐ)，并且需要利(lì)用当(dāng)前国央(yāng)企愿意交流(liú)的(de)契机，多花精(jīng)力去进行跟(gēn)踪(zōng)发现变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求(qiú)研究(jiū)员将(jiāng)自己所覆盖行(xíng)业的所有国央企构建专门的股票库，并进行长期跟(gēn)踪，包括考察(chá)其实地调(diào)研的的成(chéng)果，了解国(guó)央企经营思路(lù)和(hé)财务(wù)导向的变化(huà)，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期差(chà)。

　　同样(yàng)的，银华基(jī)金ETF业(yè)务总监王帅也谈到“认(rèn)识(shí)”上的(de)重视。他表示，通过深入学习，对(duì)“中(zhōng)特估”有了更深刻(kè)的认识：首先要认(rèn)识(shí)市场(chǎng)体制机制、行业产业结构、主体持续(xù)发展能力等方面所体现的鲜明中国元素和发展阶段特征(zhēng)，“中特估”应该(gāi)是在此基(jī)础(chǔ)上构建的具有时代特征和中国特色、符合国家战略导向的估值体系，而(ér)不是简单套用国外的传统(tǒng)估(gū)值模型(xíng)。

　　“中特估是一(yī)种新(xīn)的提法(fǎ)，但是这个概念所涉及到(dào)的行业和公司，一直在发(fā)生的变(biàn)化。”万家基金经(jīng)理(lǐ)章恒表示，万家基金(jīn)一直非常关注传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也是一定能够抓住中(zhōng)特(tè)估这(zhè)波行情的机(jī)会的。同时(shí)，随着时局的变化，也在(zài)增加(jiā)相关行(xíng)业的(de)研究力(lì)量。

　　此外，创金合信基金首(shǒu)席(xí)经济(jì)学(xué)家魏(wèi)凤春(chūn)表示，积1兆欧等于多少千欧，1兆欧等于多少欧姆单位换算极践行中国特(tè)色的估值(zhí)体系是资(zī)本市场使命，投资者需要学习领会并针对原有的估值体系进行(xíng)改造，以适应现实的(de)需要。明确该体(tǐ)系的框架是第一位(wèi)的(de)工作(zuò)，合(hé)理设置指标(biāo)也(yě)非常重(zhòng)要，投(tóu)资者的认可(kě)和实施是最终该体系能否具备长期价值的基础。不过，他(tā)也提醒，人为的拔估值是很大的(de)认知误(wù)区，市场化认(rèn)可是(shì)基(jī)本(běn)的常识，不(bù)可误判(pàn)。

　　体现社(shè)会(huì)价值(zhí)与国家战(zhàn)略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企是国民经济(jì)的支柱(zhù)，国企央企(qǐ)发展要符合国家战略发展发向(xiàng)，更需(xū)要承(chéng)担社(shè)会公共责任(rèn)等。而这(zhè)些都(dōu)应该(gāi)考虑进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多(duō)数(shù)受访的基金经理(lǐ)认为，对于国央企的估值(zhí)方式要充(chōng)分(fēn)体现(xiàn)企业(yè)的社会价(jià)值与国家战略价值，目前已经(jīng)形(xíng)成了初(chū)步的企业社会价值评(píng)价(jià)体系。

　　“如(rú)何(hé)定价国有企业承担社会价值、符(fú)合国家战(zhàn)略发展的(de)价值？首要任务就构建(jiàn)中(zhōng)国特色的(de)价值评价体(tǐ)系，改变从(cóng)以(yǐ)私(sī)人股东权益出发，现(xiàn)金流折现(xiàn)为主要方法的单一价(jià)值估值体系，转向社会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体现企业的社会价值与国家(jiā)战略价(jià)值。”博时基金(jīn)指数(shù)与量化(huà)投资部基金经理杨(yáng)振(zhèn)建(jiàn)表示。

　　杨振建也(yě)直言，近年来(lái)国(guó)资(zī)委指导(dǎo)国(guó)内(nèi)团队对于(yú)中(zhōng)国(guó)特色ESG披露与(yǔ)评价(jià)体系不断探(tàn)索，结(jié)合国际通用规则(zé)，目前已经形成了(le)初步的企业(yè)社会价(jià)值评价体系(xì)，其(qí)中包(bāo)括(kuò)《企业ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业上市公(gōng)司环境、社会(huì)及(jí)治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华(huá)基(jī)金ETF业务总监、基金(jīn)经(jīng)理王帅也认为，“中特估”应该(gāi)是注(zhù)重企业价值的(de)可(kě)持续估值，要重视股东、员工和社会责任等要素对企业稳健成长的重大意义，重视稳(wěn)定的现金流、持续增长(zhǎng)的(de)盈(yíng)利、科技(jì)创新对提升企(qǐ)业内(nèi)在价值的积极作用(yòng)，这样有利(lì)于提高(gāo)估值定价模型(xíng)的科学性和有效性。

　　“在指数(shù)编制(zhì)、策略(lüè)构建等(děng)实务工作中(zhōng)，都有成熟的量(liàng)化指(zhǐ)标可以(yǐ)使用，包括净资产收益率、营业现金比率、资产负债(zhài)率(lǜ)、研(yán)发(fā)经费投入强度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金(jīn)融精选1兆欧等于多少千欧，1兆欧等于多少欧姆单位换算(xuǎn)基(jī)金经理(lǐ)李欣更细致分(fēn)析在估值(zhí)思维、估值结论、估值判断上有变(biàn)化，尤其是(shì)估值(zhí)的方法和指(zhǐ)标上，他认为(wèi)其包括(kuò)产(chǎn)业链上下游的衡量、全要(yào)素成本等(děng)，以(yǐ)及(jí)在纵向和横(héng)向上的研究(jiū)，强调政策优(yōu)惠、产业发(fā)展、市场竞(jìng)争力和可(kě)持续发(fā)展等各种因素(sù)与(yǔ)企(qǐ)业价值的关系。这些因(yīn)素在对估值结论和判断的影响上(shàng)，也使得中国特色的估值体系(xì)与传统的估(gū)值体系有所(suǒ)不同。

　　“所以(yǐ)估值思维(wéi)的变化，还有估值结论和估值判断的变(biàn)化(huà)，都是为了更好地适应中国(guó)的市场和经(jīng)济特点，提供更精准、更(gèng)合理的企业估值信(xìn)息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金合信基(jī)金首席经济学家魏(wèi)凤春(chūn)直言，这需要(yào)在(zài)实践中进行探索，目(mù)前尚没(méi)有公认的指标可以使用。

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