5月13日，年内首只(zhǐ)央企(qǐ)主题(tí)ETF——华(huá)泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF发(fā)布(bù)公告称，其累计有效认购(gòu)申请份额总额超过(guò)20亿份发行(xíng)上限(xiàn)，将(jiāng)启动(dòng)比例配售(shòu)。这则(zé)小公告体现出市场对这一“中特(tè)估”主题的(de)追捧力度(dù)。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行(xíng)情，市场关注度(dù)非常高，5月15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发行，更成(chéng)为(wèi)这一波“中特估(gū)”行情(qíng)的催化剂。实(shí)际上，早在去年底及(jí)今年一(yī)季(jì)度，一些基金经(jīng)理开始调(diào)仓(cāng)换股“中特(tè)估(gū)概念”。

　　目前“中(zhōng)特(tè)估”资金面、情绪(xù)面、估值(zhí)方式等问(wèn)题成为市(shì)场关注焦点(diǎn)，中(zhōng)国基金(jīn)报采访多位投研人士，解析“中特(tè)估(gū)”这些焦点(diǎn)问题。

　　央企主题(tí)ETF密集(jí)上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题(tí)积极追(zhuī)捧。不(bù)仅华泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红(hóng)利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情况，今(jīn)年场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续(xù)“吸(xī)金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题基金发行，市场对(duì)此充满期待，如5月15日就有(yǒu)3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟踪央(yāng)企科技引(yǐn)领、央(yāng)企现代能源等ETF也将获批发(fā)行，更(gèng)有扎堆(duī)上报(bào)的(de)央国企基金在排(pái)队入(rù)市。

　　这些或(huò)成(chéng)为这(zhè)一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通(tōng)红利(lì)机(jī)会基金经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素的(de)，近期银(yín)行(xíng)股(gǔ)大涨(zhǎng)的一个催(cuī)化因素(sù)就是积极推介相关央(yāng)企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的(de)发行(xíng)，和诸多主题基(jī)金的申报(bào)发行，我认(rèn)为确实(shí)会成为(wèi)引爆(bào)行情的催化(huà)剂(jì)，基本面、资金(jīn)面(miàn)、政策面都在向好，下半(bàn)年(nián)，中特估有可(kě)能独领风骚。”万(wàn)家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基(jī)金指数与(yǔ)量化投资部基金经(jīng)理杨振(zhèn)建就表示，近期(qī)密(mì)集申报的国央(yāng)企主题基金(jīn)主要涉(shè)及“股东回(huí)报”、“科技引领(lǐng)”、“现代能源”几大(dà)主题(tí)，这(zhè)样的(de)布局可以(yǐ)更(gèng)好支持央国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发(fā)行将成为(wèi)行情进一步(bù)上涨的催化剂。去年以来公募基(jī)金发行(xíng)整体平淡(dàn)，近期多只(zhǐ)国央企(qǐ)主题基金(jīn)申报和发行，行情火热(rè)下将为市场带来增量资金，有望推(tuī)动进一步(bù)上涨。”杨(yáng)振建进一(yī)步表示(shì)。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监王(wáng)帅认为(wèi)，公(gōng)募基金积(jī)极布局央国企(qǐ)主题基金(jīn)，一方面是因(yīn)为新一轮深化(huà)国企(qǐ)改革(gé)的大幕(mù)将拉开，叠(dié)加“中特估”概念，央国企上市公司的投资(zī)价值(zhí)凸显，该主题的基金将为投资者提供更丰富的(de)工(gōng)具以参与到央国企(qǐ)投资。另一(yī)方面是落(luò)实公(gōng)募基金行(xíng)业(yè)高(gāo)质量发展的要(yào)求，引导更多资金(jīn)参与(yǔ)央(yāng)国企(qǐ)改革(gé)，更好发挥公募基金服务资本(běn)市场改革、服务(wù)实体经(jīng)济和国家战略(lüè)的作用。

　　王帅表示，未来央(yāng)企ETF的(de)发(fā)行将为央企(qǐ)相关(guān)标的和板块(kuài)带来(lái)增量资金，提升交易活跃度，有望(wàng)成(chéng)为中特估行情的催化剂。

　　存量(liàng)市(shì)场中变赛道(dào)

　　积极(jí)调仓换(huàn)股？

　　2023年以(yǐ)来，市(shì)场结(jié)构(gòu)性(xìng)行(xíng)情明显，中特估和人工(gōng)智能(néng)成为两大(dà)明(míng)显的主线，而新能源等前(qián)期热门赛道股冷却，在此背景下，一些(xiē)基金经理开始(shǐ)调(diào)仓换股(gǔ)“中特估(gū)概(gài)念”。

　　万家(jiā)基金基金(jīn)经理(lǐ)章恒直言，自己(jǐ)目前重点关注三大(dà)行业，火(huǒ)电、券(quàn)商、军工，这三大行(xíng)业主要是央企或地方国(guó)资(zī)所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行(xíng)业本(běn)身基本(běn)面在今年会有重(zhòng)大的向(xiàng)上(shàng)变化的(de)机会，比如(rú)火电，会(huì)受益于(yú)煤炭(tàn)价格(gé)的下跌(diē)，扭亏为盈；券商，会受益于今年(nián)市场成交(jiāo)量的放大，盈利大幅(fú)增长(zhǎng)等。同时(shí)，随(suí)着国有企业改(gǎi)革的(de)推(tuī)进，大概率这(zhè)些企业会进入一个提(tí)质增效、释放(fàng)业绩的过程(chéng)。”章(zhāng)恒表示(shì)，中特估是过去5年10年改(gǎi)革(gé)的(de)成果，是非常基本(běn)面的(de)，和(hé)他过去1至2年研究(jiū)投资(zī)思路也非常吻合，为在下半(bàn)年抓(zhuā)住这(zhè)波中特(tè)估的(de)投资机会做好了(le)准备。

　　“去(qù)年年底已开始重视中特估的投资机会，判断中特估的(de)机(jī)会未来三年分两个阶段。”融通(tōng)红利机会(huì)基金经理(lǐ)何龙表示，第一阶段(duàn)也就(jiù)是今年以数字经(jīng)济和“一带(dài)一路”的主题普涨性机会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分(fēn)红收(shōu)益率极高的品种(zhǒng)，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是(shì)未来(lái)两年，在主(zhǔ)题性(xìng)机会消散以(yǐ)后，基(jī)于顶层设计对国央经营管理(lǐ)价值导向变(biàn)化，我们判断经营(yíng)成果随之改变(biàn)是一个慢(màn)变量，会在(zài)未来两年体现在每一(yī)个央(yāng)国企的报表中。

　　何龙强调，目前在(zài)挖掘公司(sī)经(jīng)营层面可(kě)能发生显(xiǎn)著正向变化(huà)的个股(gǔ)提前进行布局，比如医药(yào)和消费等行业。

　　其实一(yī)季报已经显(xiǎn)露出不少基金在行动(dòng)。国金(jīn)证券研(yán)究所数据显示(shì)，偏股(gǔ)主动(dòng)型基金2022年年(nián)报前十大重(zhòng)仓股股票池中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金持有股票(piào)市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的(de)持仓中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基(jī)金持有股票市值比例提(tí)高(gāo)到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念(niàn)股在偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金的(de)持仓中，占比明显提高。上述数据显示，根据偏(piān)股主动型基金2022年报及2023年(nián)一季报十大重(zhòng)仓股的数据，剔除个股(gǔ)涨跌影响，估计了各基金主(zhǔ)动加仓“中(zhōng)特估”概念股的市值占2022年(nián)末股(gǔ)票总(zǒng)市值比例，一季(jì)度超过30％的(de)偏股主动型基(jī)金主动加仓了“中(zhōng)特估”概(gài)念股，198只基(jī)金在2022年末不(bù)持有“中特估”概念股，但在一(yī)季度(dù)买入(rù)。

　　不仅如此(cǐ)，中信证(zhèng)券(quàn)数据统计也显(xiǎn)示，一季度主动偏股型公(gōng)募基金对港股央国(guó)企的持股市值比重达(dá)到2019年(nián)以来的(de)新高(gāo)，港股央国企持股总市值占(zhàn)港股持股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升(shēng)至(zhì)2023年一季度的(de)32.9％，远高于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投(tóu)研上(shàng)加大力量？

　　构建国央企专门(mén)的(de)股票库

　　可以说中国特色估值(zhí)体系，正深(shēn)刻影响基金(jīn)公司的(de)投(tóu)研，落实到日常的投(tóu)研(yán)流程和(hé)实践之中，不少(shǎo)基金公司在加大(dà)投研力(lì)量，更有专(zhuān)门构建国央企股(gǔ)票库。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何龙就介绍(shào)，一方面，从顶层设计(jì)改变研究员(yuán)过(guò)去对国央企(qǐ)的固定(dìng)思维，需要(yào)实地考(kǎo)察国央企，并且需要利用当前国央企愿意交(jiāo)流的契机，多花(huā)精力去进行跟(gēn)踪发现变化。

　　另(lìng)一方面，融通(tōng)基金在行动上(shàng)，要求研究员将自己所(suǒ)覆盖(gài)行(xíng)业的(de)所有国央(yāng)企构(gòu)建专门(mén)的(de)股票库，并(bìng)进行长(zhǎng)期跟(gēn)踪，包(bāo)括考(kǎo)察其(qí)实地(dì)调(diào)研的的(de)成果，了解(jiě)国央(yāng)企经营思路和财务导向的(de)变化，结合(hé)行业(yè)趋势和特(tè)征(zhēng)，寻找价(jià)值(zhí)洼(wā)地，发(fā)现预期差。

　　同(tóng)样(yàng)的，银华基金ETF业务(wù)总监王帅也谈到“认识”上(shàng)的重视。他表示，通过深(shēn)入(rù)学习，对(duì)“中(zhōng)特估”有了更(gèng)深刻的认识：首先要(yào)认识(shí)市场体(tǐ)制机制(zhì)一面亲上边一面膜下边的，一面亲上边一面膜下边打扑克、行业产业结构(gòu)、主体持续(xù)发展能(néng)力等方面(miàn)所(suǒ)体现的(de)鲜明(míng)中国元素(sù)和发展阶段特征，“中特(tè)估(gū)”应该是在(zài)此基(jī)础(chǔ)上构(gòu)建的具有时代特征和中国(guó)特色、符合国家战略导向的估值(zhí)体系(xì)，而不是(shì)简(jiǎn)单套用(yòng)国外(wài)的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种(zhǒng)新的提法，但是(shì)这个概念所(suǒ)涉(shè)及到的行业和公司(sī)，一(yī)直在发生的变化。”万(wàn)家基金经理(lǐ)章恒表示，万家基金(jīn)一直非常关(guān)注传统产(chǎn)业的(de)变化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑等多个(gè)领(lǐng)域(yù)，因此也是一定(dìng)能够抓住中特估这(zhè)波行情的机(jī)会的。同时，随着(zhe)时局的(de)变化(huà)，也在增(zēng)加(jiā)相关行业的研(yán)究力(lì)量。

　　此(cǐ)外，创金合信基金首席经济学家魏凤春表示，积极践行中国特色(sè)的估值体系(xì)是资本(běn)市场使(shǐ)命，投资(zī)者(zhě)需要(yào)学习领会并针对原(yuán)有(yǒu)的估值体系进行改(gǎi)造，以适应现实(shí)的需要。明确(què)该体系(xì)的框架是第一位的工作，合理设置指标也非(fēi)常(cháng)重要，投资者的认(rèn)可(kě)和实施是最终该(gāi)体系能(néng)否具备长期(qī)价值的基础。不过，他也提醒(xǐng)，人为的(de)拔估值是很大的认知误(wù)区，市场(chǎng)化(huà)认可(kě)是基本的常识(shí)，不可(kě)误(wù)判。

　　体(tǐ)现社(shè)会(huì)价(jià)值与国(guó)家战略价值

　　新(xīn)估值方(fāng)式(shì)？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企发(fā)展要(yào)符合国家战略发展发向，更需(xū)要(yào)承担社会公共责任(rèn)等(děng)。而这(zhè)些都(dōu)应该考(kǎo)虑进估值(zhí)体(tǐ)系之中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多(duō)数受访的基金经理认(rèn)为，对于国(guó)央企的(de)估值方式(shì)要充分体(tǐ)现(xiàn)企业的社(shè)会价值与国(guó)家(jiā)战略价值(zhí)，目前已经形成了初步的(de)企业社会价值评(píng)价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价值(zhí)、符(fú)合国家(jiā)战略发展的价(jià)值？首(shǒu)要(yào)任务就构建中国特色的价值评价(jià)体系，改变(biàn)从以私(sī)人股东权益(yì)出(chū)发，现金(jīn)流折现为主要方法的单(dān)一价(jià)值估值(zhí)体(tǐ)系，转(zhuǎn)向社会整体价值观念、纳入中国特(tè)色(sè)的ESG评价(jià)体系，充(chōng)分体现企业的(de)社(shè)会价(jià)值(zhí)与(yǔ)国家战略(lüè)价值。”博时基金指数与量(liàng)化投资部(bù)基金经(jīng)理杨振建表示(shì)。

　　杨(yáng)振(zhèn)建也直言，近年(nián)来国(guó)资委指导国内团(tuán)队对于中(zhōng)国特色ESG披(pī)露与评价体系不断探索，结(jié)合国际通(tōng)用规则，目前(qián)已(yǐ)经形成了初(chū)步的企业社会价值评价体系，其中包括(kuò)《企业ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业(yè)上市公司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基(jī)金经理王(wáng)帅也(yě)认为一面亲上边一面膜下边的，一面亲上边一面膜下边打扑克，“中特估(gū)”应该(gāi)是注(zhù)重企业(yè)价值的可持(chí)续估(gū)值，要重视(shì)股东、员(yuán)工和社会(huì)责任等(děng)要(yào)素(sù)对企业稳健(jiàn)成长(zhǎng)的(de)重大意义(yì)，重(zhòng)视稳定的现金流(liú)、持续(xù)增长的盈(yíng)利、科技(jì)创新对提(tí)升企业内(nèi)在(zài)价值的积极作用(yòng)，这样有利于提高(gāo)估值定价模型(xíng)的科学性和有效性(xìng)。

　　“在(zài)指数编制、策略(lüè)构建等实(shí)务(wù)工作中，都有成熟(shú)的(de)量化指标可以使(shǐ)用，包括(kuò)净资产(chǎn)收益率、营业现金比(bǐ)率(lǜ)、资产(chǎn)负债率(lǜ)、研(yán)发经费投(tóu)入强度等(děng)等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金融(róng)精选(xuǎn)基金经(jīng)理李欣(xīn)更细致分析在估值思维、估值结论、估(gū)值(zhí)判断上有变化，尤其是(shì)估(gū)值的方法和指标上，他认为其包括产(chǎn)业(yè)链上下游的(de)衡量(liàng)、全要素成本等(děng)，以及(jí)在纵向和横(héng)向上的研究，强调政(zhèng)策优惠、产(chǎn)业发展(zhǎn)、市场竞(jìng)争力和(hé)可持续发展等各种因素与企业价值的(de)关系。这些因素在对(duì)估值结(jié)论和判断的影响(xiǎng)上，也使得中国特色的估值体系(xì)与传统的估值体(tǐ)系有所不同。

　　“所以估值思维(wéi)的变(biàn)化，还有估值结(jié)论和(hé)估值判断的变化，都(dōu)是(shì)为了更好地适应中国的市场和经济特点，提供更精准、更合理(lǐ)的企业估值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基金首(shǒu)席(xí)经济(jì)学(xué)家魏凤春直言，这需要在实践(jiàn)中进行(xíng)探索，目前尚没有公认的指标可以使用(yòng)。

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